看看大佬投资犯的错

（原标题：看看大佬投资犯的错）

这是我对《伯克希尔股东大会文字实录》阅读感受的第14篇，写这一系列的背景是：

“如果说投资有“秘籍”，除了历年巴菲特致股东的信，其实，还有一份材料，恐怕被99%的人都忽略了，它就是：

巴菲特和芒格，在伯克希尔股东大会上，对提问者的问答。

原因是一目了然的：那些提问者跟你我一样，才不会来虚的，问的都是一些很具体的问题，比如你怎么看XX公司、股价高估的时候要不要卖，等等。

虽然你我没有机会直接向他们提问，但这些我们“做梦都想知道正确答案”的问题，股神的看法，就在这份文件中。

于是，我通过一些途径，弄到了最近二十几年的问答实录，电子版在我的XX号（villike的财务自由笔记）后台回复实录，会推送给你们。

如饥似渴地看完以后，我把这上百万字的内容，以实操的角度，结构化地整理了一遍，凝练成了你即将看到的这些文章。”

上一篇文章，我们讲了巴菲特用“机会成本”概念做“买入”的第一个案例——浦项制铁。

接下来，看第二个案例，这就离我们更近了，来自于2019年伯克希尔股东会上的说法：

“四大航空公司，我们投了70、80亿美元，我们算过了，投入这么多，每年可以获得10亿美元左右的利润，不是拿到10亿美元的股息，是属于我们的那份利润应该有10亿美元左右，而且我们觉得这个利润还能往上走，肯定是有周期的。”

我们都知道，巴菲特对航空公司一直“贼心不死”，最近一次，他在2019年前后，再次投资了美国的四大航空公司。

按照他的测算，这些投资的静态收益率可以达到13%（10/80）甚至更高，这确实也达到了他前面说的10%的最低收益率标准。

在这一段表述里，还有很重要的部分是“我们觉得这个利润还能往上走”，也就意味着，在13%的静态收益率基础上，未来的收益率还会更高。

当然，很多读者应该也知道，巴菲特在这笔投资上“翻车”了。

在新冠疫情出现，也就是一年后，巴菲特亏损卖出了这些航空公司的持股。

问题就出在摘录中“我们觉得”这四个字——巴菲特对航空公司的盈利前景判断失误了，这让这笔投资的支撑依据不复存在。

这个小插曲，再次告诉我们两个道理：

第一个，不要犟。

明知道这种重资产投入、商品无差别的行业很难长久赚钱，巴菲特还是出于各种考虑，指望“这次不一样”。

股神也会犯我们普通人的错呀。

第二个，这部分讲的“基于机会成本比较的买入决策”，逻辑理解以后，很简单。

但是，最关键、也是最难的部分，在于对生意的判断，具体点说，对于生意未来自由现金流的判断。

这个判断如果错了，后面的机会成本等概念，就没有了意义。

最后，关于机会成本比较，还有一个微妙的话题，我们看看2003年股东会上，巴菲特的下面一段说法：

“就投资证券而言，如果我们发现某资产的价值是50%，而我们持有的另一资产的价值是90%，我们很可能会从一种资产转移到另一种资产，我们将利用我们所拥有的资本，做我们所能做的最聪明的事情。”

这就是我们通常说的“调仓换股”，即把钱移到更低估的公司身上。

之所以把这个调仓的话题，放到这部分的最后（这是“交易-机会成本”部分的最后一段摘录），就是因为：

我想非常小心谨慎地处理这个话题。

我们身边有不少人，会做调仓换股这个事情，大家可能会习以为常。

理论上来讲，这个事情当然是对的，如果一笔投资的收益率更高，我当然应该把另一笔的钱换过来。

可关键就在于“如果”两个字。

要知道，绝大多数投资者——我认为也包括我在内，对于生意的理解和判断，是很难比其他人高出许多的。

这就意味着，如果你换了，你会面临着三重风险：

第一重风险，你判断相对高估、进而把钱转出的那家公司，可能潜力更大；

第二重风险，你判断相对低估、进而把钱转过来的那家公司，可能潜力更小、甚至更糟糕的情况下——你判断错了、这是一家烂公司。

第三重风险，在公司的经营结果和股价，没有按照你换股时预想情形发展的时候，你的心态发生巨大变化、甚至导致你怀疑自己的体系、进而造成动作走形、影响其他投资决策。

如果你认为，你的能力和心态，可以克服上述三重风险，那你可以做调仓换股这个事情。

这绝不是危言耸听，如果你觉得是，回去看看巴菲特对航空股的误判。

就我个人而言，我很少去做这个事情，这有点像前面巴菲特的那个举例：

如果在5%的无风险收益率投资，和一笔预期10%的股权投资之间选择，我会更倾向于前者。

这用到调仓上也是一样的，对于两家我都愿意投资的公司，如果我认为一家收益率15%，一家收益率20%，我不会做这个调整。

好了，接下来，我们要确定的是：

如果你找到一个不错的投资机会，但最近的行情很不好，是应该再等等，还是应该马上买呢？

巴菲特在1996年，给出了明确的建议：

“我认为你最好还是立即买下来，我们其实也可以买进卖出我们的一些好企业，但是好企业太难找了。”

这个地方，我之前讲过我的观点，理论上来说，巴菲特的说法没错。

但是，就跟前面的换股一样，前提是你对公司的判断大概率没错，而这又是普通投资者经常出现的问题——看走眼。

所以，我自己的体系，是不会一次性全部买入的，而是采用逐步买入的方法。

后台输入交易，编号为1的那篇文章是我的做法。

我们在思考该不该买的时候，除了行情，不少人还会思考一些常见的东西，比如：

买盘、卖盘、多少钱涌入基金、货币发行量，等等等等。

巴菲特在1997年，用他一贯的幽默风格，表达了自己的看法：

“你可以关注买家在干什么，你可以关注卖家在干什么，你也可以说，现在每月有200亿左右的资金进入股票基金，但这对我们没有任何影响，我们感兴趣的只是生意的价值。

你还记得吗？10年前，不管是星期几，人们都会问，“M2怎么样？”搞得我一直想写一篇悬疑小说，主题就是“M2到底发生了什么？”

人们一直会谈论一些事情，有太多时间需要打发，有太多纸张需要填满，于是他们写了那些对我们来说没有任何意义的事情。”

对于上述因素的看法，这一段已经说得很明白了，我就不复述了。

只希望这篇“M2到底发生了什么”的小作文，能让执迷不悟的人们，在忍俊不禁的同时，明白“生意的价值最重要”的道理吧。

其实说到底，既然“买股票就是买公司”，那么从跟本质上来说，公司的质地最重要。

这意味着，别人怎么看公司，其实没那么重要，这一点，1996年的股东大会上，巴菲特有明确表达自己的观点：

“买进企业的方法就是——假设股市不存在。”

明确了如何买企业以后，接下来，我们要回答的问题是：

我的仓位如何设置呢？

说得再具体点，单个股票买到多大比例，是合适的？

1994年的股东大会上，巴菲特讲了他和芒格的做法：

“在我管理我的合伙公司的时候，我单只股票投资比例的上限是40%。至于查理，我记得他的上限不止40%。”

我印象中，一些国内投资人给自己的单只股票仓位限制，就是40%，不知道是不是受了这一段表述的影响？

这一段，也符合大家对巴菲特和芒格的印象，毕竟，芒格似乎更加激进一些、更加无拘无束一些。

在展开说仓位这个话题之前，我们再看看2008年的时候，巴菲特和芒格还有一次关于仓位的说法：

巴菲特：查理和我一直都有足够的信心——如果我们只经营自己的净资产的话，有好几次，我在一个好的想法上投资了我净资产的75%。

芒格：有好几次，我把超过100%的净资产都投资在了一些东西上。

巴菲特：在你的一生中会发生一些非凡的事情，你可以把你的净资产的75%或类似的比例，投入到特定的情况下，问题是那些把他们净资产的500%都投进去的人。”

这一段和1994年的那一段结合起来，我们就可以了解两位大师关于仓位观点的全貌了：

第一个，投多大比例的钱到一个机会上，最关键取决于这个机会的质量。

如果这是一次股票投资的话，很明显，包含了“公司如何”和“价格如何”两个因素。

第二个，所谓的仓位控制，其实有一部分是“做给别人看”的，为什么这么说呢？

1994年，巴菲特说自己单只股票投资比例的上限是40%。

2008年，巴菲特却说，愿意把净资产75%的资金投到一家公司上。

这两个时间点，到底是什么发生了变化呢？

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