解构2023年投资策略

（原标题：解构2023年投资策略）

见字如面。致本账号的读者：价值投资的路上，与君同行。

一、宏观判断

根据万能公式：股价=EPS（每股收益）*PE（市盈率），我们做一个简单的转换来衡量大盘，虽然不能精确计算，但可以大概估计趋势。

大盘点位=EPS（上市公司平均收益）*PE（大盘市盈率），这就有的抓手。

1、今年的经济情况如何？

经济复苏肯定是共识，问题是强复苏还是弱复苏？是持续性复苏还是会存在反复？我不是经济学家，这样的问题太难准确给出结论。不过，根据常识来说，经过这三年，人们对消费的投入预算恢复，工业生产的恢复，投资信心的恢复，都存在试探、观望、再进阶的过程。目前公开信息看很多专家对今年GDP增速的预期在5左右，基本可以反应大概的经济复苏水平。

2、今年估值提升的空间？

总体来说，今年估值提升是大概率事件。一是经济增长本身会因为PEG的合理性提高估值中枢，二是为了刺激经济，货币还会继续放松，没有收紧的选项。不过过去几年货币一直处于较宽松的状态，目前的主要矛盾是怎么让企业愿意融资投入生产，让居民愿意拿出储蓄去消费，所以货币宽松的边际效应不强。

3、综合判断

EPS合理提升，PE合理提升，整体股市环境偏暖。不过EPS和PE的提升，应该都是温和的，出现超预期大幅提升的概率不高，如果阶段性表现过热，会存在波动和反复。

仓位配置的建议，整体保持在50%-100%，根据各人波动承受能力，以及持股估值水平动态调整。

4、今年可期待的一些重要事情

（1）两会给经济的定调，以及政策明确未来3-5年持续扶持的方向。虽然我内心更欣赏存粹的市场经济学下的商业模式分析，但种子和土壤环境都很重要，至少现阶段，对政策的理解还是个重要的分析因子，起码不要去碰政策明显反对的行业。

（2） 美联储何时改变货币政策，美国经济衰退是否会低于预期。往更长远一点的时间周期看，中国、美国、欧洲三个经济体，如果有两个以上开始共振发力带动全球经济复苏，一轮全球股市的大牛市可期，不过只是预期，需要等待时间，以及逻辑验证。但至少，美联储今年货币政策有大幅边际改善应该是共识。

（3）到年中的时候，观察宏观数据，特别是社融数据，观察企业融资和居民消费状态，是否能验证乐观预期。

二、行业配置

1、整体配置思路

第一原则：遵循股票池制度。没有经过团队严格筛选的股票，不作为投资考虑的范围。入池基本原则：

（1）竞争壁垒高。品牌力、渠道力、成本优势，至少具备一条。行业第一或唯一优先考虑。

（2）成长空间。对长跑能力较强、壁垒较高的企业，可适度放宽业绩要求，如消费和老字号中药；对科技创新类企业，变革较快或受政策影响较大的行业，需要比较高的业绩增速，利润（退一步规模增长）30%起步，如创新药、新能源、互联网等。

第二原则：适度分散原则。医药、消费、科创、化工、互联网为主要配置方向。权重分配上优先考虑竞争壁垒，其次以PEG为工具辅助修正，PEG可接纳的范围在[0.5,1.5]，超出1.5除了极个别特别稀有的股票，一般不予与考虑配置。

补充一句，PEG指标是一种相对比价的逻辑，虽然在长期方面存在缺陷，但考虑经济复苏的初期，兼顾短期和长期的平衡收益，还是不错的工具。比较适合机构和覆盖较宽的个人，对于坚持守候在个别企业的投资者而言（考虑极少数企业的绝对属性，而不是比价效应），PEG并不是选项。

2、消费复苏

旅游复苏，根据文旅部的数据，春节7天，出游人3.08亿次，相对于2019年，旅游人流恢复到88%左右；旅游收入3758亿，恢复到73%左右。应该说中规中矩，但也没有太超预期。

白酒方面，代表高端的茅五批价提升，动销也很不错，代表商务的300-800价格带的销售欠佳。符合预期，高端白酒作为社交的硬通货，基本面不用担心。商务活动主流的300-800价格带，需要看2023年经济复苏的情况。总体来说，A股白酒表现不错，但市场对消费复苏预期也很高，估值没有给折扣。老杜个人的理解会螺旋式推进，切莫在过热的情况下开新仓，否则需要较长的时间消化。长期持有的仓位，可忽略波动。

汽车销售数据回落20%，数据不好看，但符合12月行业专家给的预期。短期数据不重要，关键问题在于：特斯拉的大幅降价，给行业带来的变局。首先，新能源汽车的销售渗透率已经接近40%，整个行业的增速不可能再复制过去两年速率，行业还有红利，但躺赢的出路是没有了。未来两年新能源汽车产业链深度洗牌不可避免，国产品牌包括产业链，如何维持一超多强的局面，守住国内份额的同时，打开海外市场，这都是未来的看点。不过，从整体车辆的市占率而言，新能源汽车还有广阔的空间。是为数不多的增量赛道。

大众消费品里，乳制品、休闲食品估值都还可以，去年预期压得也比较低，把握好倒车接人的时间点介入，长期跑赢通胀应该是没问题的。

3、化工聚氨酯龙头

行业壁垒：

MDI生产中最重要的光气平台，技术难度高，资本开支大，全球只有巴斯夫、科思创、陶氏等少数玩家。

投资时点：（1）对周期股，最甜美的时候，是资本开支扩张的时期，等待业绩逐步上台阶。公司近三年投资总额预计将超过 600 亿元，是历史上投资强度最高的时期，MDI全球份额由28%提升至40%左右。

（2）在行业需求低迷，产品价格偏低的，逆向布局。需求从2023年开始复苏，价格由低逐步走高。

三大主营业务：

聚氨酯：高收入、高毛利，且随着和竞争对手的差距拉大，毛利有提升的空间。

石化：高收入、低毛利。但要对标巴斯夫这样的国际一流化工集团必须走的路，产品之间可以产生协同效应。

精细化学品和新材料：低收入、高毛利。但是产能增速明显，未来几年收入也会上来。

石化和新材料两个板块覆盖产品众多，很难一一梳理，可以当成聚氨酯的补充业务，增厚利润（可以理解为茅台系列酒）；聚氨酯的利润作为主营（类似飞天茅台）。

空间和利润，留给大家做功课，公开资料很多。

3、工业互联网

相对于面向C端客户的消费互联网，工业互利网优劣都很清晰。优点是行业刚处于发展阶段，相对于工业领域的星辰大海，目前面向B端的数字化程度还很低。我们目前先聚焦于工业品贸易的数字化阶段，事实上，工业的生产、制造、物流都存在很大数字化提升的潜力，数据、流程、知识的应用也在等待计算机、人工智能技术与各产业的进一步结合。

劣势是网络效应差很多，护城河一般都不是太深。

4、消费互联网

人口红利发展到尾声了，后续是竞争谁的服务溢价更高，开发出更多的变现曲线。跟过去10年相比，智能手机的爆发带来的第一次移动互联网的暴利阶段已经结束，大部分龙头平台企业，进入稳步增长的价值阶段。

社交互联网除了游戏、广告的基本盘，重点看短视频的商业化发力情况，特别是和抖音的竞争。云、互联网金融等领域，2020年前是被我寄予厚望的星辰大海，考虑到政策的导向，需要略微降低预期。总体来说，作为价值股还是不错的选项，也能获得稳定收益。

本地生活服务平台，依旧在高速扩张期，线下业务蓬勃发展，线上的“即时零售”也是看点。去年12月我最困难的时候，平台给了我生活上很大的帮助，渡过难关。最近三个月，我在“30分钟得到”的需求下，除了点餐，买过水果、蔬菜、鼠标、药品、茶具，帮我女儿最着急的时候30分钟就拿到了打印机完成网络作业。这些亲身的体验，不是财务数据可以简单概括的。理性来说，平台人力成本确实是问题，但能保持高效的成本-运营效率，叠加网络效应，也是阻断竞争对手强大的护城河，看从什么角度看吧，反正如果让这样的平台消失，不要说那么多的外卖小哥失业，作为消费者我也第一个不答应。建议标配。

5、医药

医药我不是行家，这个行业本身也不容易找出一成不变的逻辑。不过读者发现从去年年底开始，我就开始有意增加医药的关注，理由也很简单：

（1）长期看，人口红利，老龄化是未来长期的趋势。

（2）短期看，集采的边际效应开始减弱。经过2年多的时间，集采在企业的利润和发展之间，逐渐摸索出平衡，市场也在这2年多，给大部分药企充分估值挤压的过程。

（3）选择上，高度分散，创新药选择研发经费最多的；CXO选择订单最多的；中药选择老字号绝密配方的；资产并购选择依靠大国企背书的。医药领域的业绩很多时候不是线性增长的，很难准确判断，投资赛道的长期增长，我目前采用这个模式。

5、科创50

最近半年我也多次提及。这块的思路偏中短期（1-3年），目前国家急需解决的一批卡脖子技术，以及未来重要的战略性产业，科创板承担了很重要的责任，例如芯片、军工、生物医药、光伏等。2023年两会后，新领导班子，如何延续二十大关于科创工作的指引和深化，是我们重点关注的内容。目前科创50的估值，通过两年多的消化，PEG到达了还不错的阶段，可能开启一轮2-3年的新周期。

缺点也很明显，变化快，波动大。个人投资者，如果没有信息渠道了解行业发展的最新情况，科创建议作为备选项，否则难度太大。

三、执行策略

（1）在整体偏暖，看多的前提下，保持中高仓位。

（2）开新仓注意节奏，复苏初始阶段进二退一很正常，当市场局部时间段感觉过热，要学会克制，否则新仓位可能承受较长的估值修复期。

总之，2023年是值得期待的，希望大家今年都有好收成。喜欢老杜文字的朋友，也不忘点赞、转发、关注，谢谢。

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