“印钞机”马力降档——片仔癀2022年年报剖析

（原标题：“印钞机”马力降档——片仔癀2022年年报剖析）

#2023投资炼金季# $片仔癀(SH600436)$

大家好啊，今天这篇文章是扫地僧司马懿的第553篇文章。如果您要和我互动，文末留言。

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写在前言

周末，A股上市公司片仔癀发布了截至2022年12月31日的年度业绩报告。

财报显示，2022年片仔癀公司实现营业总收入86.94亿元，同比增加6.72亿元，增长8.38%；

实现利润总额29.78亿元，同比增加1.09亿元，增长3.79%；

实现净利润25.23亿元，同比增加0.58亿元，增长2.36%；

归属于上市公司股东的净利润24.723亿元，上年同期为24.319亿元，同比增长1.66%；

归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润为24.76亿元，上年同期为24.064亿元，同比增长2.89%，基本每股收益为4.1元。

片仔癀公布2022年年度分红预案：向全体股东每10股派发现金红利12.5元(含税)，合计派发现金红利总额为7.54亿元，分红比例为30.5%。据统计：公司自上市以来募资2次共计11.18亿元，派现19次共计37.61亿元，累计派现募资比为336.4%。

司马点评：因为此前片仔癀已经发业绩预告，最终这份年度报告和业绩预告大差不差。

片仔癀这家公司司马关注并跟踪的整整15年，是司马比较喜欢的“类茅台”的印钞机，不仅仅是分红大于融资的好公司，而且每赚一分钱都是真金白银，动不动就把所赚的钱存到银行吃利息，并不是像很多 A股上市公司那样，加了大量杠杆、由债务驱动型的利润。

与央妈开足马力印钞不一样，片仔癀这台印钞机2022年选择降速降档。

此前该公司发布业绩预告的时候，司马已经写了一篇点评《失速的2022——片仔癀虎年业绩点评》，正如此前文中的观点一样，片仔癀在2022年确实考砸了，虽然季报的时候管理层曾把归因甩给2021年非正常增长导致业绩基数太高的原因。但是，在逻辑上这是说不通的。举个简单的例子，一位年年班里考第1名的学霸有一年突然考砸了，退步了，然后就找理由说是因为之前年年考第1名，所以没有进步空间，把自己考砸的原因归咎于往年考第1名吗，欣慰的是年报没有再出现这样的甩锅提法。

早些年，在刘董事长时代，片仔癀体验馆全国各地开花不断跑马圈地，稳健增长，行稳致远。在潘董事长接管的半年多时间，发力线上网销，取得了靓丽的成绩单。2022年，新一届管理层接手片仔癀之后，把主要精力放在调控渠道和夯实市场基础上，线上限购，线下控货，逆周期时代，没有提价，没有放开体验馆招商，创造利润的“量和价”两个引擎都没有发动，2022年的成绩单没有实现去年年报的业绩指引：营收和利润双位数增长，也就不足为奇了。

非要给这份年报打分，司马只能打59分，还需要努力才能达到及格线。当然市场先生也用脚给了投票，2022年片仔癀股价累计跌幅达到33%。

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年报的主要看点

2.1毛利和销售费用同降

毛利率45.64%，同比2021年50.72%，下降5.08个百分点；销售费用4.83亿，同比6.51亿，减少1.68亿，同比降25.70%；管理费用3.31亿，同比3.77亿，减少0.46亿，同比降12.11%。

面对原料药成本的疯狂上涨，片仔癀选择三年不涨价，通过“勒紧裤腰带”自己消化。片仔癀2022年净利率29.02%，同比30.73%，仅仅下降1.71个百分点，节流显著，净利率仅仅微幅下降。

2.2 化妆品依旧拖后腿

在收入构成中，所有板块毛利都在下降。

医药制造业：收入38.13亿，同比增长-1.57%；毛利率78.70%，同比下降1.45个百分点；

医药流通业：收入40.59亿，同比增长25.10%；毛利率13.78%，同比增长1.88个百分点；

化妆品：收入6.34亿，同比增长-24.61%；毛利率60.60%，同比下降6.41个百分点。

在片仔癀的多核战略中，化妆品是重要的一环，但该板块实属短板，运营得并不好，年度营收降幅达到24.61%，拖了后腿。2021年营收8.41亿，增速-7.05%；2022年营收6.34亿，增速-24.61%，化妆品板块已经连续两年录得负增长。

2.3 安宫成为第二增长极

令人欣喜的是，与化妆品拖后腿不一样的是，片仔癀安宫表现优秀，成为第二增长极。片仔癀安宫牛黄丸2020年推出双天然品规，价格为798元一丸。可能由于牛黄价格暴涨，2022年推出单天然麝香安宫牛黄丸（体培牛黄），价格为498元一丸。

（图为单天然片仔癀安宫）

片仔癀安宫近三年增速为：

2020年营收294.18万，增速27.39%，毛利率16.63%。

2021年营收0.96亿，增速3166.31%，毛利率50.72%。

2022年营收1.66亿，增速72.24%，毛利率47.15%

片仔癀俺安宫的生产企业为收购的龙晖药业，目前片仔癀，持股比例51.00%。

2.4 核心片仔癀稳稳的扛把子

新一届片仔癀管理层虽然一直在推行“多核驱动”，但片仔癀的核心产品：片仔癀药锭和片仔癀胶囊依旧是扛把子。司马这里引用优秀股东“冰冻三尺一”的测算：

对比年报，片仔癀系列增速：

2016年营收10.04亿，增速27.16%，对应片仔癀约320元/粒，销量约314万粒；

2017年营收13.61亿，增速35.56%，对应片仔癀约350元/粒，销量约389万粒；

2018年营收17.97亿，增速32.04%，对应片仔癀约350元/粒，销量约513万粒；

2019年营收21.81亿，增速21.37%，对应片仔癀约350元/粒，销量约623万粒；

2020年营收25.39亿，增速16.41%，对应片仔癀约390元/粒，销量约651万粒；

2021年营收37.01亿，增速45.77%，对应片仔癀约390元/粒，销量约949万粒；

2022年营收35.92亿，增速-2.95%，对应片仔癀约430元/粒，销量约900万粒。

近7年累计增速358%，年化复合增长19.98%，毛利率保持80.90%。

2.5 关于成本的说明

年报中说明，片仔癀系列产品涉及的药材主要包括麝香、牛黄、蛇胆、三七，除麝香、蛇胆需获得国家林业部门行政许可，严格按国家有关规定组织采购外，其余中药材通过市场渠道进行采购，采购价格随行就市。

中药材价格波动对公司的影响。

麝香：报告期内，麝香价格基本保持稳定但略有上涨。随着天然麝香资源的日益紧缺，公司提前储备战略库存，同时积极部署养麝事业。

牛黄：报告期内，牛黄价格呈持续上涨趋势。牛黄价格容易受到产地供给与市场需求的影响，公司积极做好牛黄资源的战略储备。

蛇胆：蛇胆需获得国家林业部门行政许可，报告期内蛇胆价格呈上涨趋势，公司积极做好蛇胆资源的战略储备。

三七：报告期内，同等规格的三七价格略有下降。为了保证三七原材料质量，公司根据生产原材料需求以市场价格向地道产区进行采购。报告期内，重要药材品种价格的波动对片仔癀系列产品的成本产生一定的影响。

从长期看，麝香、牛黄及蛇胆的价格呈上涨趋势，未来将对片仔癀系列产品成本产生上升压力。为合理控制成本，公司将采取提前布局、持续关注主要大品种或重要药材市场行情，适时加大战略性采购储备，以最大限度控制成本。

原材料A：期末库存8.82亿，占原材料比61.09%；

原材料B：期末库存4.66亿，占原材料比32.25%。

2.5 2023年的主要工作重点

年报披露，2023年片仔癀要布局中药创新药、化药创新药、经典名方及高质量仿制药的开发；积极打造除片仔癀和安宫牛黄丸外更多过亿单品，2023年重点发力“两片两膏两霜”（即片仔癀含片、肝宝、珍珠膏、祛斑膏、雪融霜、珍珠霜），同时迈开“强链、延链、补链”的步伐。具体来看，

一是“强链”即做优片仔癀、做大片仔癀牌安宫牛黄丸、做强化妆品。聚焦大品种，除片仔癀外，打造片仔癀牌安宫牛黄丸、珍珠膏、复方片仔癀含片、肝宝过亿单品。

二是“延链”即利用片仔癀具有的中药饮片、医疗器械、保健食品生产资质，引进保健食品、饮料、医疗器械、滋补品、中药饮片等。

三是“补链”即围绕大健康和中医药，用好品牌、挖掘产品，推动片仔癀产业与文旅、康养产业融合发展。

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司马对于年报的思考

片仔癀目前实施的“多核驱动”战略常常被外人误解为多元化战略，几乎任何多元化的公司搞到最后境况都不大好，专注主责主业才能好企业做强做大，贵州茅台就是一个很好的范例。所幸的是目前片仔癀的多核驱动均在大健康领域，目前并没有出圈。

在司马看来，很多多核目前都还在孵化期，有的还只是“细胞”，这些都是“边角料”，目前贡献不了太大利润，只要不过分拉垮就行。我们做投资抓主要矛盾，片仔癀的核心产品能否量价齐升，是推动片仔癀股价上涨的内核动因。2022年，片仔癀线下控货、线上放开刚需购买，但也限制一次仅能购买4粒，没有直接提价，没有放开体验馆招商，创造利润的“量和价”两个因子都被按住，都在为“夯实市场基础”让道。但随着天然牛黄的价格暴涨，司马相信已经三年没有涨价的片仔癀提价只是时间早晚的问题。

（截至本文发稿，天然牛黄价格已经涨至均价80万每公斤，同比上一次片仔癀提价已经接近翻番）

在新一届管理层上任之前，片仔癀有三大属性，分别为药品属性、礼品属性和金融属性。经过管理层的强势管控和不懈努力，目前的片仔癀金融属性在国内几乎暂时消失殆尽。和贵州茅台上线“I茅台”走0T0发展模式不一样的是，根据司马的跟踪，片仔癀可能在走渠道模式是线上散装片仔癀满足刚需药品属性，线下体验馆十粒装片仔癀药锭以及12粒装胶囊等产品满足送礼需求的礼品属性，分做两条腿走路。无论是茅台“I茅台”还是片仔癀的分包装分渠道销售，都是为了解决渠道和自营的矛盾，但司马相对比较认可丁雄军才采取的0T0方式。当下，片仔癀新一届管理层应该充分珍惜国家支持中医药发展的大好时机，尽可能专注主责主业、跑马圈地、放开体验馆招商，让体验馆布局全中国，线上下单、线下取货，又能增厚利润、又能创造就业、又能惠及国人、一举多得。

片仔癀2022年这一份失速的业绩已经成为过往。2023年的关键词是复苏，我国的经济进入顺周期时代，加上原料药成本的不断上涨所带来的毛利率蚕食，以及业绩的失速，都为片仔癀接下来的增量提价做好了强烈的铺垫预期。市场基础已经夯实完毕，人员结构也已调整完结，过往已成过往，期待片仔癀2023百尺竿头。

文末，分享司马读者、也是片仔癀优秀股东“端雅以默”的一段话语录，与股东共勉——不要高位逢迎低位嫌弃，不要牵肠挂肚百般挑剔，不判断，不设限，不怨憎。学会接受，静观其变。流水的高管，铁打的股权。让她慢慢的生长，安静也是一种力量。

作为片仔癀的股东，也需要多学学扫地僧王富济，企业成长需要过程，耐心静待花开——

王富济，持2703.75万股，占总股本的4.48%。2009年之时，他大概持有片仔癀620万股，市值计2.5亿，其后8年，经过中间三次分红送股并有极少的增持后，最终持有2703.75万股，之后几年一直未减持或增持，按照2022年收盘股价288.46元计算，市值78亿，仅仅2022年分红为2703.75×1.25=3380万，这就是复利的伟大魅力。

耐得住寂寞，守得住繁华。投资的道路需要用脚去感受，投资的道路需要用心去丈量。需要“司马懿”的坚忍，更需要“扫地僧”的禅心。此文仅作为本人投资记录和思考，投资有风险，入市需谨慎。

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