深度行研的用法

（原标题：深度行研的用法）

记得前几年和人聊起创新药，大家引用的都是巴菲特的说法——在医药行业要挑选出最后的胜利者实在太困难了，因此我宁愿同时买入一篮子主要制药公司的股票。实际上，看过创新药行业之后会发现，这可能算是一个折中的策略，可能还有更好的做法。

现在市场主流投创新药的方法大致是，按照研发时间序列，从最近的产品到最远的产品，按照市场空间、概率、竞争、价格拍个大概的数字区间，然后按照主流PS估值法看下预期市值和现在市值的差距。绝大部分都是围绕这个框架再加一点自己的理解，比如说参考管理层历史背景、资源，过去的可靠度等再做调整。

这个方法既然是主流，市场整个的交易玩法也是围绕这个的，无论是A股H股还是美股，欧洲股市。并且这个方法的壁垒其实挺高。要拍一个药物的市场空间、概率、竞争之类的东西，和研究一个科技产品差不多，需要学习很多知识，看很多资料。而看管理层的那些东西和其他行业的深研方法是共通的。

因此，个人，小机构，大机构在这个领域的投研竞争其实和其他科技或者技术指导的行业没啥区别。无非比拼的是谁更深、更快、更细。在这个赛道上，有学业背景或者从业背景会有很大的优势。比如去年到今年，即使整个创新药股价泥沙俱下的情况下，依然有些细分领域不错，这个没有深度的跟踪和对行业的熟悉，是很难把握到机会的。

比如双抗，如果不是对单抗有比较深入的了解，比较难理解双抗道路相对单抗的巨大优势——可设计性。这会给双抗带来更强的壁垒，也就是非标性更强。那么判断在这个领域很强的产品和企业就会完全不同。去年下半年AK104获批上市后快速放量，AK112的重磅授权就是可预期的，从而可能把握H股的某双抗企业逆势上涨的机会。又比如ADC,CAR-T…..。近五年来，国内的一些企业在研发上疯狂堆资源，爆炸增长的资源最终还是会在一些领域落地。这些机会就是去年到今年那些逆市上升的创新药企业的机会。如果真的对行业有深研，一个考核标准应该是能把握住这些机会。其实其他行业也是类似，前几年白酒泡沫时候，有个别区域白酒企业基本面发生了大逆转，这个如果不是有深研的基本也很难把握住机会。

在这个赛道上短兵相接，大机构也不见得一定比小机构和个人优势大。因为还是要拼理解，当然还有排他性。学习的时间，难度，量会导致很难分出时间去看其他领域和行业。即使是大机构，基金经理也是有着自己能够深研的行业边界和精力分配，多牛的研究团队都要服从于这个边界的转化效率。

在创新药领域的深研实践就是我说过的深研的一个很典型的用法。你要在和其他参与方差距小并且最好有壁垒的领域，去做深研的竞争 ，如果非要深研的话。

过去一两年整个创新药行业的“滑铁卢”表面上是过去泡沫太高的代价，实际上是上面说的主流玩法的一个缺陷。主流的PS估值的区间受资金面，情绪和外部环境的影响非常大。这个可以和股息率对比，整体的波动远远大于用股息估值。只要参与主流方法，这个缺陷是难以避免的，但是往好处去想，波动大其实也意味着赔率可能高。

回到开头巴菲特说的话，这段话有两个前提。一个前提是他以自己理解的医药行业知识做判断。另一个前提是他以终极思维做判断。前一个涉及我们提到的基金经理对能够深研的行业有边界，后一个涉及了….奢侈。终极思维对于绝大多数人都是顶级奢侈品。对于普通但又不普通（普通是从智商、资源、背景、经历上，不普通是从知识储备、学习意愿和学习能力高于社会平均线）的人来说，在一个飞速成长行业的大周期偏底部，或者风险出清一大段后通过持续地学习去找一些优质的企业，可能是更好的方法。当然，这个也只是我的自以为，可能是错的。行业整体的成长和远低于历史的估值+经过学习后尽量排除掉的差企业，可能能提供更多的安全性和更大的赔率。