高杠杆行业委托代理之殇——中国太平投资的教训

（原标题：高杠杆行业委托代理之殇——中国太平投资的教训）

缴纳学费：几十万。

聪明人最好从别人的教训中吸取经验，普通人从自己的教训中吸取经验，我希望自己至少达到普通水平。

2019年中国太平买入理由：

好行业——保险行业，还在持续增长中，且没有老二非死不可的属性。
中等偏上的企业，经营上比不过平安太保，且核心资产寿险持股比例为75%左右，是一大硬伤。
好价格，各种PE/PB/PEV等估值都是保险股最低。
行业的增长为我买错留下了安全边际，
P/EV静态估值最低也给我留下了安全边际，
关于分红的矛盾，中央直属金融企业不容易出千，
已经重仓下注，
看好正常情况下三年一倍，
乐观一点三年三倍。
悲观一点也不太至于亏钱。

实际结果：

亏损几十万，且卖出后继续下跌了50%以上，至今还未走出泥潭。

复盘思考：

1，高杠杆的行业，容错率低，远算不上好行业。保险业就是吸存放贷，股东不参与经营，职业经理人做为代理人，掌握着万亿资产，收入就几十万元，有非常大的动力放松放贷（投资）标准，从而赚取黑色收入，然而黑色收入都是有代价的，代理人赚1亿，一般都要损失股东5-10亿利润。19年前太平王董事长在位三年，业绩连连增长，坏账率也很低，导致了中国太平三年业绩翻了几倍，市值也涨了几倍，王调走后留下很多在香港的投资坏账，这些都没体现在报表里，太平业绩屡屡不达预期，与此不无关系。

2，高杠杆行业的企业文化非常重要，但是企业文化很难培养，因为中国的国企央企很容易形成一言堂，遇到好的领导本来就不容易了，国资委还三五年一调动，高杠杆行业就更不容易形成好的企业文化了。比如国有行估值低，为什么？某国有银行领导显然想去的人民银行或者银监局当领导，经常做出非市场化的贷款行为，比如小微企业坏账率更高，风险更大，但是价格竟然最低，通过损失股东利益，成功逆转了银行的定价逻辑：小微企业坏账率高，风险大，所以价格要适当高一些弥补风险。当然，目前的定价可能已经包括了这些非市场化行为的估值。

3，估值上来说，高杠杆企业太难估值了，DCF中的CF波动异常的大，很难确定，表面上是自由现金流，实际上底下也可能埋了很多垃圾资产。

总体而言，高杠杆行业应该是着重关注企业文化，能不能吸收最低成本的资金（比如招行平安），能不能投出最安全的资产（比如招行坏账率很低，平安则波动大一些，太平则很多垃圾资产）。

当然，如果能找到生意模式更好，企业文化更好，估值也比高杠杆行业只贵一些（比如50%），那我肯定选择杠杆低的企业。

$中国太平(00966)$