闲谈造纸行业

（原标题：闲谈造纸行业）

1、造纸的生意模式非常差。供给端没有限制，像白卡纸、双胶纸集中度这么高的情况下，头部厂家仍然不断扩产，近似于“无限战争”的状态；其次几乎没有成本优势，几百亿收入的大厂和小厂成本差异在300元/吨以内，如果经营决策出现错误，大厂的盈利能力还不如小厂。这和行业特性有关，也和合规成本有关，造纸产生的污染比较大，污水处理设备花钱很多，太阳纸业固定资产的原值是400亿，其中有100亿是花在了污水处理上。小厂不会有这么严格的要求。我们在化工行业会看到的传统行业的典型现象——扩产永远是头部企业的事，因为头部企业有规模经济和成本优势，但造纸不一样，很多上市企业已经停止扩张，但是不乏小厂持续上产能。

2、这个行业的差别还是蛮大的，比如废纸系的箱板纸和瓦楞纸，最低投入几千万就可以，废纸系龙头玖龙纸业十几个基地仍然难以覆盖全国；但浆纸系的白卡纸，一个基地就是百万吨级别的，一条产线30-50亿，金光3个基地就能覆盖全国。

3、造纸比较好的一点是需求端稳定性强，每年增减不会超过3%，这也是各个纸厂价格周期顶部扩张的底气。

4、之前有文章解释太阳纸业的竞争优势是技术，这是比较扯淡的。太阳纸业确实有些技术专利，比如新增溶解浆业务时，通过自主研发的连续蒸煮技术，实现了溶解浆与化学浆的自由切换。《规模与范围》里曾对比过各个行业研发人员的数量，人员数量最大的是化工，最小的是造纸。如果说真的曾经产生过技术变革，那就是原材料用纸浆代替了破布。

5、一个没有护城河的苦逼行业靠的是什么呢？管理。晨鸣纸业之前做了很多错事，现在债务压顶，动弹不得。山鹰纸业每年9亿的利息支出；玖龙纸业是靠500亿的贷款支撑着，虽然境外贷款利率极低，但这么高的负债看着就吓人。做白卡纸的博汇纸业前段时间都开始向关联公司卖设备了。这个行业的龙头是极其苦逼的，所以造纸商业模式有多差应该能一目了然吧。

6、太阳纸业是能看看的，但这个企业也有问题，之前没有纸浆的时候，成本仍然能和一体化的晨鸣纸业一较高下，主要原因是太阳的浆耗少，18年之前只有0.6，行业的标准是0.8，所以每吨能省300元以上的成本，但纸张的质量差一些，这几年自建纸浆厂之后，浆耗上来了，在工艺上的成本优势荡然无存。不过负债少，能保证周期底部活下去，最重要的是在建产能在下一个周期投产后业绩的弹性比较大。