对话惠誉评级刘晓丹：未来消费类REITs规模有望达万亿级

#公募REITs持续火爆，有何深层原因？#

国内商业地产终于迎来资金退出的新渠道。

11月26日，证监会官网显示，华夏$华夏银行(SH600015)$华润商业REIT、中金$中金公司(SH601995)$印力消费REIT、华夏金茂购物中心REIT正式获批，并在深交所注册生效。这是公募REITs向商业地产放开以来，第一批正式落地的基金。

除此之外，与上述3只基金一同申报的嘉实物美消费REIT目前还未通过审批，但已就上交所给出的书面反馈作出答复。

在12月6日更新的答复中，嘉实基金在风险缓释措施中引入了收益保底条款——原始权益人针对基金发售时的基础设施项目在未来五年内的可供分配金额分配做出补偿承诺。而有别于其余3只已获批的消费类REITs底层资产均为强二线城市购物中心，嘉实物美消费REIT的首发入池资产则是北京4座社区商超。

据了解，首批申报的4只消费类REITs中，除华夏金茂购物中心REIT募集份额总额为4亿份之外，其余3只均为10亿份。而获批的3只最快将在12月中旬公开发售。

今年3月24日，国家发展改革委发布《关于规范高效做好基础设施领域不动产投资信托基金(REITs)项目申报推荐工作的通知》，将消费基础设施纳入REITs，优先支持百货商场、购物中心等城乡商业网点项目。

10月20日，证监会发布《关于修改〈公开募集基础设施证券投资基金指引(试行)〉第五十条的决定》，将公募REITs试点资产类型拓展至消费基础设施。26日，首批4只消费类REITs即进行申报。这显示了国内商业地产对于公募REITs这一募资渠道的期待。

实际上，在国际市场上，百货商场、办公楼、酒店等商业地产一直就在公募REITs的底层资产类别中“唱主角”。但2020年公募REITs引入国内推行试点之际，住宅、商业地产等房企主要涉足的领域则一度被隔离在外。

当前试点范围扩容至商业地产，业内认为其主要是基于支持国内恢复和扩大消费的目的，并改善消费型商业地产运营商的流动性。而国际经验也已证明，公募REITs可为商业地产项目的资金退出高效发挥作用，有助于促进商业地产高质量发展。

具体来看首批通过审批的3只消费类REITs，华夏华润商业REIT的底层资产为青岛万象城，位于青岛市中心，毗邻市政府和五四广场，双地铁上盖，交通便利，是青岛市建筑面积最大的城市级购物中心，建面约30.1万平方米，近3年营业收入复合增长率为15%。

中金印力消费REIT的底层资产为杭州西溪印象城，其是杭州城西单体总建筑面积最大的TOD购物中心，整体建面约25万平方米。2022年营业额超过35亿元，2023年上半年营业额突破21亿元。

华夏金茂购物中心REIT底层资产为长沙金茂览秀城，位于梅溪湖板块，建筑面积约10万平方米，可租赁面积超过6万平方米，2016年开业以来出租率接近满租。

可见，首轮获批的REITs资产包均是位于消费潜力巨大的强二线城市、由品牌运营商运营、租金回报稳定的商业项目。那么，投资消费类REITs应该关注什么？后续公募REITs是否有向酒店、写字楼等业态放开的可能？这又将对当前房企化债起到何种作用？

针对上述问题，36氪财经特别与惠誉评级中国企业研究联席董事刘晓丹进行深入交流，以下为对话内容精编：

| 36氪：此前商场等业态不属于基础设施公募REITs试点范围，今年3月，发改委与证监会发布文件明确将优先支持百货商场、购物中心等商业项目发行REITs，至10月，公募REITs试点资产类型正式拓展至消费基础设施。您分析在这一阶段公募REITs向商业类物业放开的原因是什么？

刘晓丹：我们认为，中国监管机构扩宽基础设施公募REITs的试点资产类型至消费基础设施的主要目的是支持中国恢复和扩大消费的政策目标并且改善消费型商业地产运营商的流动性。同时，消费类公募REITs的发行将有利于实现优先支持的商业不动产（包括购物中心、百货商场和农贸市场）的市场价值并盘活存量资产。

| 36氪：在消费类REITs落地前，国内商业物业的融资渠道与融资成本整体处于何种情况？

刘晓丹：在消费类公募REITs落地前，国内商业地产运营商的融资渠道主要为债务融资（包括银行贷款、债券融资等）和股权融资（上市、私募股权基金等）。资质较好的运营商或者有优质资产抵押的融资成本较低。

| 36氪：首批消费类REITs获批，今后国内商业物业的融资将会呈现哪些变化？

刘晓丹：我们认为消费REITs的落地将进一步扩宽商业地产运营商的融资渠道并且改善其资产的流动性，为其未来的投资开发和存量资产升级提供资金支持。

| 36氪：REITs底层资产向消费类基础设施放开，这对商业地产未来的投资开发或存量升级将会产生哪些影响？

刘晓丹：由于发行消费类公募REITs对资金用途和项目发起人的业务有一定的限制，消费类公募REITs的资金不得用于商品住宅开发并且项目发起人应为持有消费基础设施并开展相关业务的独立法人主体，且不得从事房地产开发业务。商业地产的运营商可能会综合考虑发行成本和资金使用的灵活性而决定是否发行公募REITs。因此我们认为，短期内消费类公募REITs的落地对商业地产运营商的整体融资环境影响或有限。

| 36氪：结合我国消费基础设施存量资产规模来看，您分析未来消费类REITs上市打开的市场空间有望达到哪一量级？

刘晓丹：我们认为消费类REITs在我国有较高的成长空间。据欧洲公共房地产协会估计，截至2022年末中国商业地产市场的规模达6万亿美元。庞大的消费基础设施存量资产将为消费类REITs提供充足的资产储备。我们认为消费类REITs将成为中国公募REITs的一个重要板块。

| 36氪：考量消费类REITs的回报能力，投资者应重点关注哪几项因素？

刘晓丹：我们认为消费类REITs的回报能力将很大程度上取决于宏观经济和消费的恢复，消费者的购物偏好，商业地产的规模和位置，以及商业地产物业的运营管理能力。同时消费类REITs属于产权类REITs的范畴，目前监管机构要求产权类公募REITs未来3年每年净现金流分派率不低于3.8%。我们认为，拥有稳定租金现金流且满足收益率监管要求的大型成熟的消费型商业地产运营商将最先在市场上发行公募REITs。

| 36氪：参照国际经验，商场、酒店、写字楼当属REITs最常见的三类底层资产。结合我国市场现状，您分析后续公募REITs是否有必要向酒店、写字楼这类业态放开？

刘晓丹：2020年，中国启动基础设施公募REITs试点，以此来丰富地方政府及其融资平台的融资渠道、盘活存量资产和带动民间投资。目前，中国公募REITs以基础设施领域为主，而海外成熟市场 (比如美国和新加坡) 的REITs则以商业地产为主且涵盖行业更加多元化。

到目前为止，办公楼和酒店还不是中国消费类基础设施公募REITs的合格底层资产。我们认为未来中国基础设施公募REITs有望向写字楼和酒店这类商业地产进一步放开，以盘活市场的存量商业资产并扩宽商业地产运营商的融资渠道。

| 36氪：鉴于此前百货商场、购物中心等资产较多被房地产企业所持有，此番公募REITs扩容会否对化解出险房企的债务风险起到积极作用？

刘晓丹：目前，住宅地产不允许作为基础设施公募REITs的底层资产。房地产企业可以选择将商业资产分拆至REITs, 以提高流动性，但是其REITs的资金按监管要求不得用于商品住宅房地产开发。此外，我们认为有延迟偿还债务记录或者已经出险的房企或无法顺利地发行消费类公募REITs。

作者 | 王晗玉

编辑 | 潘心怡

封面来源 | 视觉中国