以合理价格买入优秀公司的盈利模型的底层逻辑

（原标题：以合理价格买入优秀公司的盈利模型的底层逻辑）

很多投资者信奉巴菲特的投资理念“以合理价格买入优秀公司，胜过以低估价格买入平庸公司”，巴菲特认为这个理念是他巨大的进化。那么这句话到底对不对，它背后的逻辑是什么？

首先，二马下一个结论，这句话并不严谨。这里二马举一个例子。比如黄金的平均价格是400元/克，铜的平均价格是50元/千克。将以400元/克买入黄金的行为类比为合理价格买入优秀企业，将以30元/千克买入铜的行为类比为低估的价格买入平庸公司。

很明显以30元/千克买入铜更有利可图。黄金稀缺、珍贵，但是他的定价中已经充分包括了这种稀缺和珍贵。以合理价格买入是没有超额收益的。

当然用黄金和铜去举例并不严谨。这个例子只是想说明，如果优秀企业是合理定价的。投资者买入优秀企业是没有超额收益的。

再举一个茅台和五粮液的例子，茅台比五粮液优秀，市场给了茅台29倍市盈率，给了五粮液18倍市盈率。即市场对于茅台和五粮液的定价中已经部分包括了他们的优秀程度差异。

买29倍市盈率的茅台和18倍市盈率的五粮液，哪个收益高呢？不好说。

从茅台和五粮液的例子，我们引入了另一个问题，到底是29倍的茅台便宜还是18倍的五粮液便宜。我不知道。但是我可以说的是，不能认为市盈率高就认为估值高。这是一个明显的认知错误。

很多人认为以合理估值买入优秀企业胜过以低估价格买入平庸企业，他们是看市盈率说的。他们的观点是茅台市盈率高于五粮液，因此茅台相对于五粮液高估。如果未来持有茅台的收益高，他们就认为他们理解并践行了巴菲特的话。这其实是不懂估值的表现。

29倍市盈率的茅台未必比18倍市盈率的五粮液高估。无论是29还是18，都包括了对于未来的业绩预期。市场对于茅台的业绩预期好，因此给了更高的市盈率。完全有可能茅台的真实成长性好于市场预期，因此，有可能29倍的茅台才是低估的。

下面我要说巴菲特不严谨的地方。我严重怀疑巴菲特说的合理估值也是指市盈率。优秀企业由于强者恒强的马太效应，他们的真实表现很可能超过市场预期。因此，相对于市场给了所谓合理估值，优秀企业其实是低估的。

类比到平庸企业，他们看似低估，也可能是市场高估了他们。他们未来其实会表现的更差。

因此，看似是合理估值的优秀企业其实是低估的；而看似是低估的平庸企业可能是高估的。本质上还是以低估的价格买入优秀企业胜过以高估的价格买入平庸企业。

巴菲特话说的不严谨，但是认知是对的。

其实无所谓优秀与平庸，真正的便宜才是硬道理。在巴菲特的模型中，优秀企业看似合理估值，本质是低估值。但是如果说，平庸企业并没有高估，而是真真正正的便宜；优秀企业也并没有被低估，那么以低估的价格买入平庸企业可能要胜过以合理价格买入优秀企业。

以上我用了可能这个字眼，关于这里用可能，而不是确定性的修饰词，我需要解释一下。

因为实操中，很多投资者发现，持有合理估值的优秀企业，甚至是高估的优秀企业，其中短期收益也要高于持有平庸企业。我们前面的讨论是基于投资者长期持有，赚价值释放的钱，在这种情况下，持有什么类型的企业收益更高。

但是我们不能忽略股票投资时一个重要的参与方，市场。股票投资并不单单赚价值释放的钱，还有来自市场的钱。

市场偏好优秀，偏好成长。因此可能在短期内，把一个价值30元的优秀企业，从当前40元的价格拉高到60元。而市场厌恶平庸企业，可能一个价值30元的平庸企业，目前的价格只有20元，但是未来两年内，他的价格会下跌到18元。

这就是市场，你可以怪他不理性，但是这就是他的真实表现。

对于市场对于优秀企业和平庸企业的非理性溢价或者折价，我们接受就好，并且可以加以利用。

对于市场对优秀企业的溢价，我们及时卖出，兑现收益就好。市场对于优秀企业的溢价，随着优秀企业进入生命周期的某个阶段，市场会收回这种溢价。因此，如果投资者不及时兑现，那么就是白白浪费了机会。

对于市场对于平庸企业的折价，这给了我们分红复投的好机会。我们可以以更低廉的价格买入。

备注：

今天的内容涉及到一些基础的概念，例如，价值释放、价值、估值、相对估值、绝对估值，价格与价值的关系。不理解这些基础概念，今天的内容看起来会比较烧脑。

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