韩冬燕路演有感：投资者需要“与时俱进”的基金经理

（原标题：韩冬燕路演有感：投资者需要“与时俱进”的基金经理）

近期连写了三篇关于“穿越2019-2023牛熊周期的基金”的文章，在文中曾经慨叹这些穿越五年牛熊周期的基金中，难觅顶流基金经理、难觅十年以上老将，多数为中生代基金经理。

这些中生代基金经理正处于事业的上升期，既积累了一定的投资经验、形成了自己的投资体系，又有事业进取的动力；反观部分“不思进取”的顶流基金经理，动辄管理几百亿规模的基金，早已名利双收，无压力无动力；而部分“无欲无求”十年以上的老将，早已形成自己固化的投资系统和思维模式，看似“稳健”实则“躺平”，尤其是在2022-2023年熊市中，面对大幅回撤无动于衷，让曾经对他们寄予厚望的投资者苦不堪言；

笔者根据同花顺iFinD统计到44只现任基金经理管理10年以上的基金，有27只基金2022-2023两年累计跌幅大于30.55%（沪深300指数），占比61.36%超过六成；从2019-2023牛熊周期看，有14只基金的同期涨幅低于“万得偏债混合基金指数”，占比31.81%超过三成；熊市期间的巨大跌幅将牛市获得的超额收益悉数奉还，跑输“固收+”。

（现任基金经理管理十年以上的基金列表见文后附表）

这些10年以上的老将都具有非常丰富的投资经验、形成了自己的投资风格和投资系统，并用曾经的辉煌业绩验证过其成功；这些根据过去A股市场变化形成的系统，并不能够成功应对变化莫测的A股未来的市场变化；如果基金经理不能根据未来的宏观经济环境、行业变化情况灵活应对，不能“与时俱进”，而是生搬硬套原来固有的模式（系统），则大概率会跑输市场。很多成名较早的十年以上老将，在本轮牛熊周期中表现平平、甚至落后，主要原因就是他们的“投资系统”已经固化在他们的投资管理中，缺乏更新、迭代、精进。

投资者虽然知道历史业绩不能代表未来，但在选择基金时，依然将基金（基金经理）的历史业绩作为最重要的参考依据。从这个角度看，这些有着辉煌历史业绩、但不思进取的基金经理，对投资者是有害的。

那么，投资者需要什么样的基金经理呢？

近日参加了雪球组织的一场路演，诺安基金公司的中生代基金经理韩冬燕对投资的思考和实践，给了我们正确的答案。

#雪球基金调研团#

一、基金经理韩冬燕简介

韩冬燕现任公司总经理助理、权益投资事业部总经理。

曾就职于华夏基金管理有限公司，先后从事于基金清算、行业研究工作；2010年1月加入诺安基金管理有限公司，从事行业研究工作。

韩冬燕目前在管基金4只，管理规模29.89亿元；

韩冬燕任职期间基金获奖13次，其中4次金牛奖、4次明星基金奖、4次金基金奖、1次英华奖。

除新成立的诺安低碳经济外，其它三只基金在管期间均曾获奖，获奖时间跨度长达7年（2016-2022年），业绩表现持续优秀；当前三只基金均获Wind三年评级5星。

二、基金经理的投资之路

韩冬燕认为，基金经理的投资之路是一场“持续成长的动态修行”。

1、基金经理的“观察周期”

一个基金经理在投资管理过程中，三年能把他的优点发挥出来、五年能把他的缺点暴露出来，而在七年到十年的过程中，“我们能看到这个基金经理在他的优点当中能坚持什么，在他的缺点当中能改变什么，他的体系是怎么样进化的。”

韩冬燕以自己为例，讲述一个优秀的基金经理的“进化”过程：

“我目前投资是第九年。前三年是体现出来我的特点，后来三到五年我们会看自己的短板在哪里，五年之后我们会结合自己的短板去优化我们的体系。特别大的回撤一定会影响你的年化回报，这个特点我会一直要坚持，就是尽力避免永久性损失的风险。”

“要克服我们的短板，我们需对风险管理有更深刻的辩证理解。我们不仅要对下行风险保持警惕，也要注意上行风险，即上涨市场中我们的基金不上涨或涨幅过小的风险。我们应接受正常的回撤风险，同时努力将其控制在较小的范围内，以期获得更好的年化回报。”

“在这种风险管理观念指导下，我们的目标是尽可能减少下跌幅度，增加上涨潜力。风险管理与收益获取应紧密结合，这一点反映在我们的投资策略上，即如何进行仓位控制、资产配置与个股选择。策略的设定应基于对投资本质的深刻理解。这种理解指导我们在进行仓位配置、结构设置和个股精选时，不仅仅是价值与成长的简单区分，更是要在估值与成长性、风险管理与收益获取之间做出恰当的权衡。”

2、基金经理的“成长路径”

韩冬燕给基金经理持续成长的过程总结了一个不断精进路径：

》理性质疑：持续提升认知，认知市场、投资、 自己和世界，寻找基本，化繁为要。

》体系建构：结合投资人自身心性和投研实践， 建立科学、合理的实证检验方法，不断地检验、 修正、进化。

》持续优化：个人坚持自律、开放、自省，持续地学习比较，深刻理解如何做得更好一点；

3、基金经理的“心性修炼”

基金经理在投资中有四种情绪（态度）：

乐观：在最好的情况下获得特别好的结果（承担风险、极化配置）。

保守：在最坏的情况下获得合理的 结果（底线思维、分散配置）。

摇摆：沉浮于短期的变化莫测中难有结果（追涨杀跌、不成体系）。

客观：在复杂的情况下获 得更好的结果（结构和过程、适度配置） 。

韩冬燕认为，基金经理要做“趋于客观的心性修炼”。她认为“投资实践是艰难的能力和智慧挑战，也是心性的反应，需要基金经理开放的、动态的、整体的、联系的、结构的、过程的，根子上“客观的”；投资的核心是预判，但投资能否长期成功的关键在于“应对”，预判正确本身就很难，从正确的预判到获得相应的投资回报还有很长一段路要走。牢记“基本面的变化会复杂演绎、投资者预期时刻变化并会过度反应”，排除短期扰动，积极求证，勇于坚持；客观面对证伪，善于改变。”

4、基金经理的“权衡之术”

韩冬燕认为，基金经理要学会“权衡”：对估值和成长的权衡，对风险管理和收益获取的权衡。这个“权衡”需要基金经理在实战当中去锤炼，锤炼对产业的认识，锤炼投资的思想和方法论。

对估值和成长的权衡，要“看长看大，跟时代脉搏共振，选择有比较大的成长空间的产业；向下扎根，去跟好的产业先锋同行；同时动态做实，要去进行行业的比较，同时对估值的理解上，对投资的落地上，既要做到深入其中，又要出乎其外。

对风险管理和收益获取的权衡，“长期来看超额收益肯定会是更多地来自于结构配置和个股选择。但是在极端时刻做的这种大的仓位控制，还是能够奉献好的，能够促进实现比较好的年化回报。所以一定要做仓位控制，在市场总体比较高估或者是比较低估的时候，去做大的仓位的选择；同时，即使在比较高估和比较低估的时候做仓位的控制，也一定要把对市场的判断回到跟结构比较和个股选择的这种互相的验证上来。”

韩冬燕认为，

“要实现长期卓越，基金经理需要在市场不佳时限制亏损，在市场好转时最大化收益。虽然要求基金经理在任何市场环境下都能实现最小的亏损和最大的收益可能需要有大智慧、全能、逆人性，这看似违背人性，但自我驱动且致力于为持有人获取更佳年化回报的基金经理仍能实现相对较小的跌幅和相对较大的涨幅。他们需要在不同的市场周期中，通过勇于坚持和善于适应，力争在跌市中保持稳定，在涨市中获得优势。为此，他们必须保持客观态度，不断学习，并结合自身特点进行操作”

5、基金经理的“评价标准”

对基金和基金经理是否优秀的评价，韩冬燕给出了自己的标准。

市场上比较流行的评价方法是：根据同类基金业绩排名的“四分位”评价方法，同类排名前25%为“优秀”、26%-50%为“良好”、51%-75%为“一般”、75%之后为“较差”；

而韩冬燕给出的评价方法是：根据“投资管理能力”，即业绩创造能力（攻）和风险管理能力（守）来评价基金经理：卓越、优秀、平庸、差；

具体如下表：

如果说，“四分位”评价方法为“结果导向”的话，韩冬燕的“管理能力”评价方法则为“过程导向”。

三、韩冬燕的“与时俱进”基金经理实践

韩冬燕说自己“是持续的精进派”，是“长期成长”的基金经理，“需要努力提升对不同阶段的适应性，努力给持有人获得更好的收益率”。

韩冬燕的“长期成长”是基金经理自身的不断精进和成长、与时俱进，而不是基金的投资风格。

韩冬燕认为，“基金经理需要不断提高自身的专业技能，选择能与时代同步的优秀行业中的佼佼者。同时，我们还必须提升自己的智慧和心态，以选择合适的股票价格，做到既深入理解市场也能保持客观视角。”

正是因为韩冬燕在九年的投资管理中的不断持续提升认知，在投资实践中不断地检验、修正、进化，不断加深对投资本质的理解，才使得她管理的基金能够“持续地”获得优秀的业绩。

1、持续优秀的长期业绩

韩冬燕管理时间最长的诺安先进制造股票A，2016-2023年的8个完整年度：

有6个年度获得正收益，胜率75%；而同期沪深300指数只有3个年度的正收益，胜率只有37.5%；

有7个年度跑赢沪深300指数获得超额收益，其中5个年度的超额收益超过10%；

2019年牛市跑输大盘后，及时调整投资策略，2020年跑赢沪深300指数18.96%；

2022年虽然跑赢沪深300指数，但回撤幅度较大；路演时韩冬燕说：“在2022年中，我们来审视这个组合。。。我们去看我们对仓位的控制是不是有不合适的地方，我们对结构这一块的选择，有哪些是被证伪的方面，哪些是被证实的方面。有些结构，比方说有一些配置的方向如果是被证伪了，我们要去进行更多的行业结构的比较，去优化我们的组合。。。”于是，2023年在沪深300仍然大幅下跌的情况下获得11.90%的业绩，超额收益达23.28%。

2、跑赢所有十年以上老将

韩冬燕管理6.7年的诺安行业轮动A，任职总回报112.18%，年化回报11.83%；近五年回报95.34%，不但大幅跑赢偏股基金指数、跑赢沪深300指数，而且跑赢前面提到的44只现任基金经理管理十年以上的基金。同时，该基金近一年、近两年的业绩均跑赢上述44只基金；该基金近三年的业绩在上述44只基金中排名第二，跑赢43只！

（现任基金经理管理十年以上的基金列表见文后附表）

3、最大回撤远小于大盘和偏股基金

控制回撤，是韩冬燕投资管理的核心之一，同时也是韩冬燕对基金经理评价标准之一（守）。因此，韩冬燕管理的基金在各阶段的最大回撤均远小于沪深300指数和偏股基金指数（930950）。

4、重配科技和消费

2023年四季报显示， 韩冬燕在科技和消费制造方向进行了重点配置，除科技方向外，也重点关注了能反映经济复苏和结构优化的消费和先进制造业方向，包括消费制造中的医药、汽车、轻工、家电以及大能源方向部分个股。

前十大重仓股中，大科技板块3只（通信、计算机）、大消费板块6只（汽车、家电、社会服务、医药、轻工）、大能源1只（石油石化），如下表

（全文完）

附表：

（注：1、本文内容只代表本人观点，只能做参考之用，并不构成投资建议，不能作为买卖、认购证券或其它金融工具的推荐或保证。2、欢迎留言批评指正、共同探讨。3、资料及数据来源：Wind金融终端、天天基金PC端、同花顺iFinD）
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