极简视角分析中国海油2023年报：国际油价的1.5倍“免费杠杆”。布伦特跌破60美元，或将失去投资价值。

（原标题：极简视角分析中国海油2023年报：国际油价的1.5倍“免费杠杆”。布伦特跌破60美元，或将失去投资价值。）

2020年，负油价闹剧之后，喜欢捡烟蒂的我“标配”了中国海油H股。2022年，抄了巴菲特投资西方石油的作业，我又将中国海油H股加成了重仓。时至今日，已经是第五个年头了。个人认为，中国海油H股仍然值得持有。

不得不承认的是，中国海油年报发布之后，业绩略低于我预期的20% ROE，分红则略高于我预期的40%分红率。所以总体来说，还算符合预期。但在年报发布之后，很多投资者都陷入了纠结。或许看了本文后，应该就会坦然一些。

1.国际油价现状：存在四大利好和一大利空

欧美滥发货币、上游投入不足、OPEC+联合减产、页岩油增产有限，这是看涨国际油价的四大利好；至于欧美经济衰退，则是看跌国际油价的一大利空。目前来看，四大利好与一大利空正在角力掰手腕。到底谁能赢？只有天知道！但，股神巴菲特站在了看涨阵营！

客观来说，利空阵营有点“心虚”，这从欧美媒体总是有意无意的报道OPEC+的假新闻便可看出。除此之外，美国一边修改了汽油库存的统计标准，一边又偷偷摸摸的增持了国家战略石油储备，也同样体现了利空阵营的“心虚”。不过即便如此，笔者也并不是国际油价的“死多头”！

2.极简分析中国海油：相当于国际油价的1.5倍杠杆

回顾中国海油的2023年年报，写明了2023年布伦特原油均价为82.2美元/桶，桶油主要成本则为28.83美元，每股利润则为2.6元人民币。

简单粗暴的计算一下，用国际油价减去桶油成本，其实就是中国海油的桶油利润。按照同样的比例，如果油价从82.2美元涨到90美元，每股利润就是2.98元人民币。如果涨到100美元，每股利润就是3.47元人民币。国际油价每上涨1%，中国海油的利润就上涨1.5%，相当于1.5倍的“免费杠杆”。

这种计算方法靠谱吗？不靠谱的。因为既没有考虑汇率变动、产量变动、成本变动，也没有考虑石油特别收益金这个最大变量。但为啥还用呢？因为可以做到模糊正确。简单来说，如果油价上涨了10%，但中国海油H股只上涨了8%。那么显而易见，中国海油H股就变得更加低估了！反之也同样成立。除此之外，2023年中国海油实现了石油液体销售量为514.5百万桶，同比上涨7.5%。这样的产量增加，同样是一个“免费”赠送的小杠杆！

3.布伦特跌破60美元：中国海油H股或将失去投资价值

接下来，再看看美国10年期国债收益率，目前已经从高位的5%大幅下跌至4.2%，港币的定存利率大概也是这个数值。股息税方面，港股账户的税率只有10%，但却要与港币定存利率进行比较。反观港股通账户，虽然税率高达28%，但却只需与人民币定存利率进行比较。如此一来，便只需以港股账户作为标杆即可。

而通过本文的计算方法可以发现，国际油价跌到60美元，现价的中国海油H股将跌到4.63%的股息率，去掉10%的股息税就只剩4.17%。这样的股息率，相比目前的港币定存利率已经没有任何优势。这也意味着，布伦特跌破60美元，中国海油H股将失去投资价值。

4.17.72港元的中国海油H股：大概还有50%的上涨空间

同样的道理，本周五收盘，17.72港元的中国海油H股，股息率是7.05%。扣除10%股息税之后，还剩下6.35%。距离4.2%的港币定存利率，大概还有50%的上涨空间（6.35除以4.2）。所以总体来说，还是比较低估的。

在这里，顺带介绍一下如何手动计算布伦特原油均价。以2024年至今为例，布伦特原油期货共有65交易日，所以就在股票软件里设置一个65日均线即可。至于这一均线最后一个交易日所显示的81.16美元，其实就是2024年至今的布伦特原油均价。

5.巴菲特视角估值中国海油H股，大概还有60%上涨空间

文章的最后要说的是，为了学习巴菲特，笔者发明了一个叫作“市赚率”的估值指标。其公式为：市赚率=市盈率/净资产收益率（PR=PE/ROE）。当市赚率等于1PR为合理估值，大于1PR和小于1PR则为高估和低估。上世纪80年代，巴菲特两次建仓可口可乐。1988年的市赚率估值是0.474PR，1989年的市赚率估值是0.326PR。两年平均下来，刚好就是0.4PR。比较巧合的是，从那时起，用“40美分买入1美元”就成了巴菲特的口头禅。再加上巴菲特90%的投资案例均符合市赚率低估买入标准，所以市赚率很可能就是巴菲特的投资秘密。

考虑到PE=PB/ROE，所以市赚率还有一个推导出来的第二公式（PR=PB/ROE/ROE）。在估值周期股时，可以将现值PB和ROE多年平均值代入到第二公式。巴菲特当年投资中国石油，市值仅为370亿美元，市赚率估值仅为0.38PR。顺此脉络，列出一个方程式：0.38/1=370亿/X。经过简单计算，X等于974亿美元。四舍五入之后（英文单词about），刚好就是巴菲特和芒格在股东信里所宣称的1000亿内在价值。

最近几年，港股连续走熊，大部分股票都无法实现彻底的估值修复。所以说，在估值周期股时，笔者便将第二公式里需要用到的ROE多年平均值更换为景气周期第一年的ROE。为啥是第一年？因为在整个景气周期里，第一年的ROE通常是最低的。通过这一ROE计算出来的估值，通常也是最为保守的。

本周收盘，中国海油H股的市净率为1.15PB，景气周期第一年（2021年）的ROE则为15.36%。市赚率=1.15/15.36%/15.36%/100=0.49PR。考虑到巴菲特当年0.8PR卖出了中国石油H股，所以中国海油H股的上涨潜力大概还有60%左右。

对于周期股，笔者还有一个习惯。跌得多了买一点，涨得多了卖一点。如果涨多跌少的话，这样的策略就不是小仓位做T了，而是小仓位越涨越卖了。前不久，中国海油H股加速上涨，所以我也加速越涨越卖了。一旦出现大的回调，只要布伦特不跌破60美元，卖掉的仓位还能补回来一些！一旦市赚率涨至0.8PR，或者是扣税之后股息涨至港币定存利率（4.2%），两者实现其一，笔者将会大幅卖出中国海油！

$中国海洋石油(00883)$ $中国海油(SH600938)$ $中国石油股份(00857)$

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