金、铜、油，谁才是今年的周期王者？

（原标题：金、铜、油，谁才是今年的周期王者？）

今年全球大宗商品价格涨成这样，是该决断谁才是真正的周期王者了。

年初至今，金价涨了16%，油价涨了23%，铜价涨了9%，而且最近它们都突破了一些关键位置，比如伦铜突破9000美元/吨，布伦特油突破90美元/桶，黄金不断创下历史新高。

商品价格特别是现货价格，一般单纯地反映基本面的供求关系，但商品股的偏离度往往更大，因为股票是需求的二阶导定价，更关注需求的斜率和可持续性，所以商品股的价格往往比商品的价格更加地非线性。

这也是资金喜欢炒作周期股的原因，虽然没加杠杆，但甚似加了杠杆。

首先和大家说个概念，大宗商品的定价比较复杂，虽然本质是供需关系，也就是商品属性决定价格，但也掺杂其他因素，比如金融属性以及金银特有的货币属性。

（1）石油-高位波动

从美国历史看，油价和美国通胀预期的相关性比较高，对美国来说七八十美元/桶是比较合适的油价水平，但奈何地缘政治冲突不断，供给端不稳定对油价的支撑性越来越强。

首先是俄乌还没结束，俄罗斯是全球原油第三生产大国，最近俄乌相互攻击对方能源基础设施，供给风险继续增加。

其次是巴以间歇性发癫，巴以区域虽然石油产量不高，但曼德海峡是红海的入海口，也是欧亚之间油气海运咽喉，运输通道的风险同样是供给风险。

最后是伊朗也加入了大乱斗，感觉要重整中东局势，伊朗石油产量全球前十，伊朗的入局让能源危机陡升。

所以石油向上非常需要地缘冲突助攻，如果缺少不可控的事件刺激，石油很难长期维持高位。

不过目前看石油维持高位的支撑条件依然充足，石油总体会以稳为主。

（2）铜-超级周期

铜和石油不同，铜的故事性更强，因为石油代表通胀，而铜代表周期。

更吸引人的是，铜在供给端和需求端都有故事可讲。

需求端，铜的故事是新旧能源体系变革。因为要降低非化石能源的消费比重，就需要提高一次能源转化成电能的比重，不管是发电、输电、用电，还是电动车替代燃油车，铜都能在需求端讲出长期的故事，所以才有“铜是新时代的石油”的说法。

供给端，铜的长期故事是精铜矿的品位在持续下降。在过去十年中，少数主要生产国铜矿品位平均下降了约25%。随着品位降低，相应的运营成本也随之增加。

铜价和全球制造业周期的关系很大，当全球制造业开始补库存时，对于汽车、电子、家电、地产链等核心商品的需求往往会带动铜价的上涨。

而3月全球制造业回暖，美国制造业PMI从去年年中以来触底回升，3月美国ISM制造业PMI回到50以上。中国3月制造业PMI也超预期，主要的拉动是出口新订单指数大幅上升。

虽然我国的铜消费量占全球一半，但供应链集中度高，铜的定价权依然由海外主导，所以铜具有一定金融属性。

说到金融属性就联系到黄金了，金融属性使得铜和黄金的比价关系有一个相对固定的波动区间，一旦黄金价格出现明显上涨，即使不是因为流动性的驱动，铜价也会有所跟随。

所以铜是一个故事性极强的超级周期大宗商品，波动会远远大于石油，再叠加全球制造复苏，铜的持续性有更好的预期。

（3）黄金-宏大叙事

去年各国央行大幅增加黄金储备，最多的是中国，其次是新加坡。中国储备黄金很好理解，这些年我国一直努力加强RMB在国际货币中的影响力，而新加坡就不一样了。

新加坡是对国际贸易和国际秩序非常敏感的中立国，有强烈的动机减少自己对现代货币信用体系的风险敞口，而替代货币信用体系的是商品信用体系，也就是说“以物易物”的时代又开始回归了。

黄金和石油、铜都不一样，因为黄金的定价主要来自金融属性，即使黄金不再是美元的等价替代物，但黄金依然具有货币属性，这也是黄金的长期定价逻辑支撑。

所以黄金比较复杂，从历史看，黄金的上涨都是在很短时间内完成，其他时间要么横盘要么下跌。

简单说就是黄金涨势很急促。

一方面，黄金对地缘政治事件的定价非常高效，往往一两天内就基本完成了避险属性的定价。另一方面，黄金快速上涨往往出现在不受关注且拥挤度低的时候，而当关注度很高时，往往由于过度拥挤导致性价比很低。

短期看，黄金的宏大叙事在未来一段时间内很难被打破，商品去美元化是黄金定价的第一性原理，和上世纪70年代一样，是金价的主要支撑。

但黄金的投资讲究时机，入场时机好赚的盆满钵满，入场时机差就成了接盘侠。

最后，短期爆发看好黄金，中长期机会看好铜，稳定性确定性看好石油。

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