迈瑞医疗：合法的20%增速，压力逐渐增大

（原标题：迈瑞医疗：合法的20%增速，压力逐渐增大）

迈瑞医疗，了解它的人应该都知道，它的利润增速非常稳定，基本上每个季度都是同比增长20%。

其实通过一定的会计账期处理，就可以把每个季度的增速均匀成一个“平均值”。

这不是造假，而是合法地把某一个季度的利润挪到了附近的季度，使每个季度的利润都很“和谐”，不至于暴涨暴跌。

资本市场喜欢稳定，可以给出更高的估值。

那为什么我说接下来压力越来越大呢？

迈瑞医疗01：营收利润

首先，我们看到最近一年营收增速已经低于20%了。

利润增速还能保持在20%。

那么，净利润率必然得上升，才能保证利润增速高于营收增速。

毛利率还是稳定的，所以得从费用率上入手。

主要是财务费用率负值扩大。

我们看到，最近一年的利息收入大幅增加。

但是它的货币资金并没有上升很多，都是靠利率上升才获得了这么高的利息收入。

咋做到的，不清楚。能持续吗？大概率不能。哪有银行存款的利率可以维持在4.5%以上的？

所以它的净利润率上升，是由于财务费用率的下降，不可持续。

接着我们看薪酬，这公司挺奇怪的一点是，人均薪酬这么多年一直没变化。如果要在管理费用和销售费用上提高利润率，那就得降薪，显然也不太可能。

研发方面，资本化金额是每年都有的，研发费用率一直都很平稳，预算做得特别好。

这里其实可以调节利润的，恒瑞这两年业绩不好就资本化了不少，如果迈瑞以后利润增速下滑了，大概率也会增加研发资本化的比例。

然后看非经常性损益，迈瑞在这方面也是一把好手，去年四季度有较大的资产减值和信用减值，明明会大幅影响利润的，但这个季度基本上没有交所得税，税务处理得非常完美。（合理合法，但太刻意）

迈瑞医疗02：现金流量

比起每个季度都在增长的利润，经营现金流的表现就没有那么平滑，且最近一年已经不增长了。

我们看四季移动平均就能看出来，最近一年半没有增长。

它的资本支出比较少，但并购有点猛。

尤其是2021年的并购，花了5.45亿欧元，这可是欧元啊。

然后今年二季度还买了惠泰医疗的股权，花了66.5亿，还没有体现在报表上（二季报还没出）

由于经营现金流远大于资本支出以及并购，就不怎么需要融资，IPO那笔钱够花了。

其实它的分红趋势是非常好的，但是估值太贵了，即使连续几年股息一直在增长，股息率还是只有1.9%，只能怪原来太贵了。

迈瑞医疗03：资产负债

刚才说了，现金资产有212亿，但利息太高了，利率超过4.5%，有点异常。让我不得不怀疑它在利息上也做了年度之间的腾挪，可能有些利息应该是前两年确认收益的，放到2023年度了。

没有有息负债。

在建工程、固定资产、无形资产上升都是非常均匀的。

并购产生了比较大的商誉，包括惠泰这一次应该也是。

接着问题就出来了，刚才说最近一年半的经营现金流已经不增长了，可以从以下几个指标中寻找到答案：

首先是存货，没有问题，存货最近一年还减少了9亿，释放了9亿现金。

那么下面几项的问题就更大了。

应付增长比较少，增速不到10%。

应收比去年一季度大幅增长12亿。

预收比去年一季度大幅减少18亿。

预付金额太少，可以不考虑。

短短一年时间，应收增加了12亿，预收减少了18亿。

但你说应收有问题吗？

其实应收占营收的比例还没回到疫情之前，预收占营收也没有跌回疫情之前。

到这里，我们就破案了！

疫情期间，迈瑞通过减少应收（资产）和增加预收（负债），藏了很多利润。另外刚才分析的利息也被减少了，都是往减少净利润的方向在操作。

而疫情之后的2023年，业务量肯定下降了，这时候就要把原来藏起来的利润释放出来。也就是增加应收（资产），减少预收（负债），增厚了净利润。

通过这个操作，我们看到了2021-2022年迈瑞的利润并没有大爆发，在2023年疫情之后也没有大幅下滑，合法合规地做到了均匀的“20%增长”。

迈瑞医疗04：自由现金流

经营收现和营收之间的劈叉，也是能够看出来一些端倪。

经营现金流/利润的走势，也可以反映上述的情况。

最后，我们从自由现金流中也可以看到，最近一年的自由现金流并没有增长，而前面一年的增速特别高。

迈瑞医疗05：位置估值

迈瑞的总市值离最高点下降不多，在一众大白马里表现非常出色。

市盈率也降下来了，完全是通过利润增长降下来的。

股东人数高位横盘，变动不大。

迈瑞医疗06：总结

迈瑞的主要扣分项就是预收和应收，估值也扣了一些分，总分还是比较高的。

从目前的情况看，迈瑞还是会继续保持增长，但营收增速已经达不到20%了，靠财务费用或者研发费用去“挤”利润不是长久之计，所以我估计要继续保持20%的难度会越来越大。

当然，现在的估值已经不是原来高高在上的估值了，所以估值和下降后的增速也是匹配的。

这个票我觉得不太会跌，比爱尔和通策好太多了。（被老美制cai的话另说，毕竟它的海外收入挺高）

但往上涨的空间也不会很大，潜在增速要维持在20%的压力会越来越大。

$迈瑞医疗(SZ300760)$