老铺黄金坎坷上市路，含金量足吗？

《投资者网》吴微

在经历被否、不受理、转板之后，6月12日，老铺黄金股份有限公司（下称“老铺黄金”）终于通过了港交所的聆讯。经过4年坎坷后，公司距离上市仅有一步之遥。

早在2020年2月，老铺黄金就已与华泰联合证券签署上市辅导协议，拟深交所中小板上市。同年6月，老铺黄金正式向证监会提交了申报资料，但到2021年7月，老铺黄金的首次上市申请未能通过发审委的审核。

整改发审委反馈的诸多问题后，2023年6月老铺黄金再次向深交所提交了申报资料，但此次申请，交易所未受理老铺黄金的首发资料。2023年11月、2024年5月、2024年6月，在多次提交招股资料后，6月12日，老铺黄金终于通过了港交所的聆讯。

上市经历诸多坎坷，标榜古法手工金器专业第一品牌的老铺黄金，其含金量又有几何呢？

上市之路坎坷

老铺黄金的前身为北京老铺黄金文化发展有限公司，成立于2016年12月5日，公司实控人为徐高明、徐东波父子二人。为了将企业做大做强，2017年之后，徐高明、徐东波父子及员工持股平台金橙企业管理、金积企业管理等多次对老铺黄金进行增资。

值得一提的是，老铺有限旗下的“老铺黄金”品牌黄金类业务承接于实控人控制的另一家公司北京金色宝藏旅游文化发展有限公司（下称“金色宝藏”）。2016年12月，老铺有限设立时，合并了金色宝藏旗下的“老铺黄金”品牌黄金类业务。

但当月，合并后不久，老铺有限又与金色宝藏签署了协议，将金色宝藏及其非黄金业务进行了剥离，保留了“老铺黄金”品牌黄金类业务。据老铺黄金招股书披露，公司合并金色宝藏后不久又将其剥离，主要是为了强化“老铺黄金”在古法手工黄金领域的市场地位。

不过发审委未能全盘接受老铺黄金的说法，2021年7月，第十八届发审委给老铺黄金的反馈意见中就提到“（发行人）未采用原金色宝藏作为上市主体的原因及合理性，金色宝藏停止经营的具体情况，未进行注销的原因及合理性，历次股权转让是否依法履行必要程序、是否合法合规、有无纠纷及潜在纠纷。”

除了发行主体问题外，发审委对老铺黄金与关联方金色宝藏、北京文房文化发展有限公司（下称“文房文化”）之间的关联交易也较为关注。据披露，2017-2018年间，老铺黄金仍与金色宝藏存在较大金额关联采购；同时“报告期内，发行人实际控制人、个别管理人员、关联方文房文化与委外加工商均存在较大金额资金往来。”

因关联交易遭遇质疑，2021年7月，发审委最终否决了老铺黄金中小板的上市申请。2023年6月，经过近两年的整改后，老铺黄金再次在A股提交了招股书，拟申请深交所主板上市；不过，此次申请，交易所未受理老铺黄金的首发资料，因此深交所网站也搜不到老铺黄金此次的招股信息。

2023年11月，在A股申报两次折戟后，老铺黄金向港交所提交了招股信息，拟在港股完成首发。但截至2024年5月，老铺黄金首次申报资料失效后，公司仍未能通过交易所的聆讯；此后的5月、6月，老铺黄金又分别提交了两次申报资料，截至6月12日，老铺黄金才顺利通过聆讯。

与2020年首次申报时相比，老铺黄金关联交易问题已得到了明显的改善，关联方金色宝藏已被注销，文房文化目前专注于家具、文房四宝及书画等业务，与老铺黄金之间已无关联交易。 

图片来源：招股书

被否、不受理、转板，终于通过聆讯的老铺黄金，其含金量又有几何呢？

产品毛利高企

据了解，金色宝藏成立于2004年，老铺黄金之所以以老铺命名，或与其销售的“古法黄金”有关。无论是2020年的招股书，还是最新港股提交的招股资料，老铺黄金均将公司定义为中国古法黄金行业的市场领先者。

与现代黄金工艺相比，老铺黄金销售的古法足金黄金产品以及足金镶嵌产品的溢价均高于同行。据老铺黄金披露，公司的综合毛利率长期保持在41.9%左右，其中2023年公司足金黄金产品的毛利率为36.9%，足金镶嵌产品的毛利率更是高达45.8%。

同周期内，主要销售黄金饰品的老凤祥（600612.SH）、中国黄金（600916.SH）等企业，公司的综合毛利率普遍在10%以下；即使是以销售钻戒、黄金饰品为主的周生生（00116.HK），2023年其综合毛利率也仅为26.4%。在A股、港股18家钟表珠宝品牌中，也仅冠城钟表珠宝（00256.HK）、迪阿股份（301177.SZ）、莱绅通灵（603900.SH）等3家钟表、钻戒品牌的综合毛利率超过了老铺黄金。 

需要注意的是，虽然老铺黄金的毛利率高于同行，但2023年之前，公司收入、利润水平却并不高。早在2019年，老铺黄金的收入、利润规模就分别达到了9.45亿元以及0.91亿元，但到2022年末，公司的收入仅增长至12.94亿元，净利润为1.44亿元；三年间老铺黄金的收入以及利润分别有36.93%与58.24%的增长。

同周期内，老凤祥的收入由2019年的496.3亿元增长至2022年末的630.1亿元，三年间增长了26.96%；中国黄金的收入由2019年的425.4亿元增长至2022年末的571.5亿元，三年间也增长了34.34%。收入规模较小的周大生（002867.SZ）其收入更是由2019年的54.39亿元增长至2022年末的111.2亿元，三年间增长了104.45%。

2023年，受国内黄金饰品消费大幅上涨刺激，当期老铺黄金的收入才上涨至31.8亿元，净利润也达到了5.77亿元。

值得一提的是，虽然2023年，老铺黄金的收入、净利润同2022年相比有爆发式增长，但受国际黄金价格大幅上涨影响，2023年，老铺黄金利润的增长未能在公司现金流上有所体现，当期公司经营活动产生的现金流金额为-2919.6万元。

黄金价格大幅上涨，占用公司现金流的情况下，2024年来，老铺黄金的门店扩张速度也有所放缓。2021年-2023年间，老铺黄金分别新开了4家、6家以及5家门店，但2023年12月31日至2024年6月初招股书发布日，老铺黄金仅新开了2家门店。 

数据来源：招股书

上市历程坎坷、公司扩张速度放缓，在国际黄金价格长期保持在历史高位，消费者看重黄金饰品保值属性的情况下，老铺黄金又能否延续2023年的高增长呢？（思维财经出品）■