定价长期增长潜力

（原标题：定价长期增长潜力）

市场过多定价了短周期内的负增长而对长期的增长潜力定价不足.

短周期内的负增长/增长放缓可以有很多原因,量上可能由于库存周期,消费者对某些支出延缓,价上则主要表现为竞争加剧所导致的降价内卷以及消费降级.

说人话就是,供应链去库存,表内销量减少. 本来想买的东西推迟到未来再买. 原来买车预算20万发现现在15万就能买到满意的,以及原来预算15万现在预算只有10万,甚至干脆买不起

由于不同原因造成的短暂消费承压是有巨大区别的.有一些延迟的需求会在未来重新回来,甚至被压抑久了之后会爆发的更狠.而有一些则不是这样.

有一些消费者的行为在短期内改变了之后是会有长期结构性的影响的.

以牛奶为例,中国的奶价长期高于海外,其中有成本因素,但同样有特质因素.伊利毛利率常年在30%+,销售费率接近20%,这是奶企长期投放广告的成本结构所导致的.

消费者会在手头更紧的时候去选择买便宜一些的奶,我们也的确看到奶企在降价促销. Costco,山姆等渠道也在大刀阔斧的降价/引进燕麦奶等竞品(现在也卖的非常便宜了).

如果消费者喝惯了便宜的奶,并且发现诶这也挺不错的,那我们会不会看到奶企整个成本结构的重构? 如果品牌的因素弱化了,奶企相对于渠道的议价权是不是在收缩?这对奶企未来的ROE又是什么样的影响?

连锁餐饮低价化的趋势呢?卫星店,一人食,农夫山泉绿瓶水,这些又回怎么样影响企业的长期增长潜力和利润?

我没有答案,但可以再观察观察,这是个非常有趣的消费者行为社会实验,群体自发性出现且实时演绎.

The point is,消费者行为的改变不只是总量上的. 总量增速的放慢的确是长期的, 这意味着曾经动不动就给长期增速10%+的base case展望必须对半砍起.一方面是GDP的降速,另一方面是居民资产负债表的健康程度和我们的战略腚力很有可能意味着内需潜力长期都是深度受限的. 在看到居民端的资产负债表被供养之前,对总量保持一个较低的预期是合理的. 对此我们只能接受.

但我们要格外警惕消费者行为的结构性变化. 短期业绩承压对于大部分企业来说已是事实,作为投资者需要识别的是,哪些行为的变化是永久性的,哪些行为变化只是周期性的.

现在市场的定价是重边际而轻质地. 一旦短期承压,企业们便被一视同仁的用较高的风险溢价和较低的长期增长展望定价了. 而PV=D/(R-G)^n, 分子端承压而分母端R和G的离散带来的是估值上的极度压制.

但事实不必是这样的. 有些企业护城河仍稳,无风险利率也在走低,因而R不应该上升. 当期的G承压也不一定对应着远期的G下降,而另一些则是真实盈利能力的永久性损失,其原本的高利润率只是长上行周期的产物.

在对宏观保持审慎态度的前提下,去寻找长期增长潜力和确定性仍在的企业,而避开盈利能力结构性受损的企业,是最好的利用当今市场状态的方法.

因为市场目前对长期增长和护城河的定价是显著不足的.

而吴总说选择中国资产已经是更难的题了,这时候应该守正而非出奇. 我非常同意.

因而我的选择是,抱住在逆境时仍然体现出韧性的企业,并持续观察短期盈利承压的企业.前者就是守正,而后者是在未来守正的期权.这些承压的企业里,既有着定价偏离最大的企业,也有真实受损的企业. 作为一个整体来看,它们需要更大的风险补偿是合理的.但这也意味着,如果能有非凡观点且最后证明是对的,其收益也一定是高于没有承压企业的集合.

持续观察,等待业绩拐点,可能会有长期和短期共振的史诗级买点.

有几个有一定置信度的标的,PDD,网易,甚至理想,Vips,都有可能是这样的机会.

去年毕业,今年是全职投资生涯的第一年.很感谢自己选择了这个行业,也很感谢一路上碰到的人.隐约觉得这个时点可能是投资的黄金时代的开始,原因是预期够低,估值够低,中概的公司治理也在变好.

说不定两年回头来看, 轻舟已过万重山.