对美团的一点分析

（原标题：对美团的一点分析）

一、概述

巴菲特说，知道什么事情会发生，比知道什么时候发生，要容易得多。怎么知道有什么事情会发生？就是根据事物背后的规律。人现在活蹦乱跳但都会死，只是不知道会在什么时候。同时这个世界也非常复杂，很多事物也没有规律，是混沌随机的，例如进化就是随机+选择。

人类在16世纪之后，突破了马尔萨斯陷阱，摆脱了发展->衰退的循环，开始持续四百年的持续发展。为何会有这种变化？在李录的《文化价值现代化与中国》的书里阐述得很清楚，是自由市场经济+现代科技，人类从依托于土地的农业文明，进入工业文明，生产力在科技的作用下突破了人力畜力，自由交换让资源最优化配置。在人类文明史上，当出现了新的生产力和生产模式，它必然会由一点向周围扩散，因为落后的文明生存不下来，要么逃跑，要么跟随。所以，经过几百年，逐渐地全球大部分地区都开始自由市场经济+科技的发展模式。新科技代替旧科技，是趋势，不可阻挡，这是科技规律。汽车代替马车，火车代替牛车，铁船代替帆船，集装箱代替原先不规则的各种容器，电子邮件代替纸张信件，门户网站代替报纸。

为什么要说这个？因为这是美团王兴所信奉的远景。数字化改造是持续了20年并且还要持续很多年的事情，其趋势不可逆，就是因为科技规律就是高效率代替低效率。在消费者端，数字化已经比较充分，智能手机人手一部，但在供给侧因为其难度大，还没有充分数字化和线上化。有些领域如电商，因为其标准化程度较高，线上化较为充分，但在本地生活领域，线上化就较为缓慢，如之前外卖，缺乏高效的履约配送体系，慢慢地建设才达到当前这种情况。还有很多领域，象生鲜零售，即时零售，供应链管理，很多需求的到店消费（医药、美容、家政、健身等等）还没有足够的线上化率。王兴就认为，数字化改造是必然发生的事情，现在是发展到供给侧，它规模庞大，进度虽慢一些，但一定会来。这是王兴对自己所处赛道的未来判断。既然它一定会来，那就让它的发展和自己有关，不会出局。本地生活30万亿，是很大的市场，其中最大的份额是到店消费，大约占一半，且线上化率只有10%。

美团的使命很清晰，“让大家吃得更好，生活更好”，这是美团在利润之上的追求。吃，比较好理解，送到家的熟食（外卖），送到家的生食（买菜自己做，小象超市和优选），出去吃（到店），餐饮店家赋能（餐饮Saas，快驴进货）。在吃的基础上还扩展到生活，既包括实物零售，如小象超市从卖生鲜到卖日用百货，闪购开始配送商超各类物品，美团买药开始配送药品，还包括餐饮之外的服务零售，如医美丽人、景区门票、休闲娱乐、酒店旅游、交通票、单车。“零售+科技”是2年前定的战略，零售是业务领域，以吃为核心向外延伸，科技是进行数字化改造的手段。

二、Right Business

美团的几块业务，之前分析得比较充分，这里简单总结下：

1）到家业务，包括外卖、配送、闪购、医药。配送是其最核心的护城河，它具备局部空间的规模效应，用户越多，单量越多，骑手可以越多，配送可以更快，配送成本更低，商家单量越大成本也越低，价格更便宜，低价+配送快使得用户也越多。配送体系是非常复杂的，不同城市密度，小区，地形，天气，交通线路，都需要长时间的积累才能最优化。即使象滴滴这样配送能力开放的，别家都打赢不了，更何况美团这样配送封闭的能力。美团还依托于外卖场景改造商家，让其的运作效率更匹配外卖这种模式，如建卫星仓（外卖就不需要那么好地段租门面了），美团当前已经给用户形成了外卖+快的心智，满大街的骑手黄色服，都是外卖的心智，“美团外卖，送啥都快”，这快也是心智。除了送外卖，可以送医药，这也是即时需求较强的场景，周边药店没有、价格高、夜间不售卖，是线下药店零售的痛点。还可以送日用品，鲜花、果切、洗漱用品、生活用品，这些的即时需求没那么高，但如果效率足够高，使得价格能做到与线下基本一致，那线上送相比线下自己跑，也能更省力和时间，懒惰是人的天性。30分钟送到相比隔日达，更快地满足需求，也是更好的用户体验，快打败慢。这些订单量大约是总体日订单的10%，单均价格也较高，但目前似乎还没有盈利。美团到家业务的护城河相当强，几乎是打不破的，是巴菲特那种“给钱也不知道怎么打”的那种（理论上如果钱是无限的，也能打，持续补贴用户、骑手、商家，并且还得在补贴结束后让用户能留下来，这个成本在实际中中是承担不了的）。这是确定盈利的业务，假设按照王兴每单赚1元，每天1亿单，那年360亿利润。外卖有一点不好的是，消费者对配送价格敏感，配送费多补贴点，笔均盈利减少但单量能上升。补贴下降单量也下降，但因笔均盈利增加，总的也差不多。拼好饭是扩大了用户规模和消费频次，但它不赚钱，是防御性动作。如CFO陈少辉所说，外卖的增速会下滑，在订单量上因为拼好饭和闪购的存在，还有增长空间，如现在降到18.5%增长，但在利润上，可能增速更慢些（不排除持续降本增效提高利润，这通过公司财报就看不出来了）。外卖是高频消费，天天要吃，不存在手机、空调那种置换率低的问题，这个利润可以说是美团打底。

2）到店业务，包括到店餐饮，到店综合，酒店旅游。到店餐饮很好理解，就是团购。到店综合是除了餐饮之外的到店消费，象美容美甲、健身游泳、密室逃脱、休闲娱乐、家政服务、汽车维修等等，品类非常多，不同品类规模不同。如医美的规模就比较大，可能也几千亿，休闲娱乐规模也大。健身之类就小了。到店业务在模式上是信息中介（也有支付、核销，但没有外卖需要配送那么重的环节），有越多的供给，就有越多的用户，用户越多也吸引越多供给。美团在团购那场战打赢了之后，是一家独大，用户形成了到店消费先来美团看看有没有优惠券的心智。按照《定位》的理论，一旦形成了用户心智，就很难再打破了，只能创造新品类。那为什么美团到店这个心智没有用呢？甚至互联网心智都不强呢？这要看为什么会有品牌心智这个东西？是因为用户难以判断商品的质量，就只好相信品牌，例如买空调，消费者是不知道哪个的质量好的，只能相信格力、美的这样的大品牌。但在互联网不是制造商，不存在不同平台分不清产品质量的问题（准确说也有，京东是正品，拼多多更多假货就是，这本质上说还是供给不同导致），它是平台，供给在不同平台是一样的，价格就是主要比较标准，切换成本就比较低了。所以，美团到店没有强心智，抖音打了这么久的低价，也没有强心智，消费者还是会比价，反正抖音看到了再来美团看也不麻烦，同样的店和套餐，就比的价格（如果套餐不一样，那比较就有难度了）。美团护城河不强，那抖音也不强。美团的对策是什么？首先，让美团找出护城河，就是悖论，如果它护城河强，抖音也打不进来。既然打进来了，就说明没有什么强护城河。其次，美团补上短板，如价格、直播，让对方没有进一步扩大份额，形成抖音低价的护城河。美团利用自己的供给丰富，庞大的线下商务，以及最重要的“人无我有”的网络效应。前两者好理解，最后一个要分析下。美团上的本地生活业务比抖音多，特别是外卖，因为外卖的高频，通过会员机制让外卖会员在使用美团本地生活服务时，能有更好的价格，这是抖音学不来的。美团和抖音，在到店业务上各走各的优势，抖音流量大，更下沉，但供给品类没有美团丰富。美团供给丰富，有一定的网络效应，但是缺乏流量，特别是下沉市场的流量，也是美团解决不了的。这个市场，谁也打不死谁。外卖是美团的命根子，没有外卖美团活不下去。到店是美团的钱袋子，没有到店美团不赚钱。到店原先经营利润率40%以上，现在30%多，这比腾讯的净利率都要高。到店在3年前利润占核心商业的3/4，这几年外卖的盈利上来了，到店经营利润率又降了一些，可能占核心商业一半？那也是年300亿，但它的未来增长空间还较大。竞争要激烈，营销费用增加，那也可能下降。

3）新业务，包括优选、小象、快驴、金融等，这里主要还是优选和小象。优选的次日达模式很重，亏损严重，难度比预期大，今年在减亏。它的新体验-旧体验没能充分＞迁移成本，到小店取那还得自己去，自己找。小店主的收益也不好，那么点钱还要当客服。物品损耗也不低，毕竟从到货到用户取，还有相当长时间。当天要做菜，第二天才能到。而小象超市的体验特别好，直接线上下单，30分钟送到家，不要自己跑，马上就能拿到很新鲜，价格还不比超市贵，晚上也能送，象上班族原先买菜是个麻烦事，早上没时间买，晚上超市就没什么好菜了，都是挑剩下的。我自己就用小象超市买菜，评价和体验很好，身边人都说好。它的体验好，要解决的就是盈利问题，模式比较重，要自建前置仓和采购。由高频的生鲜带动日用百货，就是一种通过规模来降低成本的模式。小象从一线城市扩大到部分强二线，可能未来中大城市是小象即时达，四五县是优选次日达的模式。整个创新业务目前亏损不多，今年可能达到管理层说的盈亏平衡，但它能未来能赚多少钱，不好判断。小象超市的模式，还不知道能够深入到几线。这模式和城市人口密度和消费文化严格相关，也存在些竞品，如阿里的盒马、京东的七鲜。但至少小象超市作为后来者，充分利用了自己的配送能力，和前置仓的模式，取得了不错的结果。我媳妇作为北京的家庭主妇，不用外卖，到店消费在美团和抖音上比个价，买菜在美团小象或京东七鲜（也是看价格），也算是一个典型用户。

外卖是Right Business，护城河深，经过多年配送网络的优化，以及闪购等加大了配送的规模效应，其毛利率还可以。到店本身是好业务，模式轻，毛利率高，但竞争也要激烈些，差异化不明显，如果抖音在本地生活的战略不收缩，估计是长期竞争。如果抖音收缩，那连抖音都打不赢（相比于其自身的流量机会成本），快手和小红书就别想了，美团到店的护城河就被认识得更充分了。新业务，还不具备确定性，无法评估。

三、Right People

美团的使命是“帮大家吃得更好，生活更好”，业务是零售，手段是科技。美团的业务看着很多，但都是围绕着这使命的。开始使命只有吃，后来扩展到服务（如酒旅），再后来扩展到实物零售所以使命和战略扩展了一次，在吃得更好后面加上生活更好，业务从吃扩展到零售。从王兴的公开发言，他多次讲过自己的使命，也付诸到实践中这利润之上的追求（但我觉得相比苹果，谷歌和腾讯，把使命贯穿到整个公司的思考方式和行为准则方面，还有提升空间）。在“保持核心+刺激进步”上，体现得挺好，核心是吃，不断地产生新业务。团购、外卖、酒旅、优选、小象等。第五级经理人，王兴肯定算，王蒲中在美团10年了，是外卖和到家业务的建设者，本土成长，价值观匹配。在企业文化上，以用户为中心，是美团秉持的理念，消费者第一，管理层我相信肯定是这么认为和执行的，在具体业务贯彻上，要差一点。亚马逊的OP机制，是企业统一的工作流程。总体来说，我觉得美团企业文化还不错，文化本身制定得是清晰的，管理层也很好，就是企业文化还没完全贯彻和执行到公司上下，需要经常从上到下地纠正。总体说Right People也还行。

四、Right Price

到家护城河深，目前年利润300亿，增长放缓按年化7%，利润十年翻一翻，到600亿，这是美团基本盘，确定性很高。到店赚钱、盘子大、有一定竞争但又不是谁都可以做的事（光是谈那几百万家商家都不容易，到店是需要线下团队辅助餐饮商家运营的），当局者各自有各自优势，美团供给在业务类型和数量上都更丰富，有一定的网络协同效应，但流量不够下沉，抖音流量大，但短视频和达人这制作成本高，货架模式建设需要时间，竞争者还有快手、小红书在蠢蠢欲动。到店的总盘子十几万亿，线上化率10%，目前根据Q2财报估计美团到店年利润300亿左右，按年化10%增长，利润十年2.5倍到750亿。新业务，优选能不能盈利不知道，小象能不能盈利也不知道，未来十年还会那么持续巨亏吗。美团会在未来把积累的自由现金流亏掉吗？阿里是用电商供养新业务好多年了。小象超市和优选这代表的生鲜零售，王兴是不会放弃的，因为它们和吃相关，和美团的使命相关，是美团应该做的事它没道理放弃。但经历过往这两年优选的巨幅亏损，以及在零售上的经验能力的沉淀，我想最差的情况，是保持盈亏平衡。以新业务持续盈亏平衡，十年后美团利润1350亿，按20倍PE算2.7万亿，现在1.2万亿，十年一倍预期年化收益率7%，现在这不能说是Right Price。

我比较喜欢回到100元左右的样子，6000亿，十年4倍，年化15%，同时有相当大的安全边际，因为光外卖就不会亏了。当然到去年12月份60多的时候，空间更大，但当时因为到店的竞争，确定性是下降的，仅考虑外卖可以投。当回到7000亿市值，要只考虑外卖，那回到合理区间，而到店在Q2财报之前，又看不清它的模式，无法给予更准确的评估，这也是悖论。如果经济政策晚一点出来，美团在Q2财报出来后，120元6000多亿市值的时候，倒是个好的买点。现在看，要等一段时间了。

$美团-W(03690)$