便宜或贵，不是这样算账的

（原标题：便宜或贵，不是这样算账的）

今天在论坛上，看到有一位新股民提出疑问。

大概意思是说有两种股票，一种净资产收益率连续十年大于20%，比如茅台，股价1507元，每股净资产189元，PB为7.97倍，以1507元的股价买入茅台时，实际净资产收益率只有26%/7.97＝3.26%。

另一种净资产收益率11%，但是PB只有为0.9倍，实际净资产收益率为11%/0.9=12.22%，明显要更划算一些，那么到底应该作出怎样的选择呢？

实际上，股票在很多时候需要具体情况具体分析，这样的比较其实没有太大的实战意义。

首先，我们看到的净资产都来自于资产负债表中的账面数据，但是这个账面数据仅仅只需要符合会计准则的要求即可，很多时候可能偏低，也可能偏高，并不能准确地反映出公司实际的账面价值。

就拿茅台来说，最值钱的其实是品牌价值，而恰恰这一块是无法给予精确估价的；此外存货也是一个变量因素，因为随着时间推移存货本身也可能发生变化（年代越久的白酒，越值钱），所以每股189元的净资产真的能反映茅台的账面价值吗，未必。

既然账面价值有待商榷，那么这样算出的实际净资产收益率也就很难有说服力了。

再看第二种情况，PB值貌似很低，但问题同样是你的这个净资产数据是否能准确反映实际上的账面价值？例如一些过时的设备、被淘汰的存货，很可能在真正清算时根本就卖不出账面上的价格来，那么这种每股净资产数值的意义也就不大了，机械的简单进行对比往往会谬之千里。

其次，净资产收益率到底是怎么来的同样也很重要，现实中的净资产收益率往往存在三种比较常见的模式，一是高利润率模式，最典型的就是茅台；二是高周转率模式，例如沃尔玛这种薄利多销，以快速周转作为生命线的品种；三是高杠杆模式，比如银行等金融类企业。

三种模式通常也是有优劣之分的，其中高利润率模式应该是投资人最喜欢的一种类型，因为永恒的高增长非常难以达到，但是如果利润率能够持续提升，增长的压力就会小很多，只需伴随适量的增长即可以做到盆满钵满，自然是再好不过的事情。

而高杠杆模式则属于最不受待见的一种，当然所谓高杠杆又分无息杠杆和有息杠杆，前者是通过大量应付账款及票据或预售款占据上下游资源为己所用，可以说是越多越好，属于市场竞争力的一种体现，真正遭到市场诟病的主要是后者——有息高杠杆。

因为有息高杠杆往往意味着较大的经营风险，一旦遇到逆风局，杠杆很容易使损失急剧放大，甚至出现资金链断裂的问题，例如这几年的房地产。所以市场定价时，有息高杠杆企业的PB值得大多是偏低或者极低的，仅觉得PB低就划算，显然又是一种形而上学主义。

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