【深度】拟IPO公司的Plan B：卖给上市公司

（原标题：【深度】拟IPO公司的Plan B：卖给上市公司）

沈雯是紫江企业（600210.SH）和威尔泰（002058.SZ）的实际控制人。四年前，紫江企业选择分拆子公司上海紫江新材料科技股份有限公司（下称“紫江新材”），冲刺科创板IPO（首次公开发行）。同年9月，紫江材料又转战创业板。

这场漫长的等待，最终以紫江材料在2023年12月主动撤回IPO申请为终点。在两度冲刺IPO无果后，沈雯决定启动新计划——将旗下的锂电池铝塑膜资产紫江新材注入上市公司威尔泰。

2024年12月18日，威尔泰披露，公司拟以支付现金方式购买紫江新材的部分股权，取得紫江新材的控制权。

通过并购途径谋求资产“曲线”上市，这是拟IPO企业的“PlanB”（备选方案）。

近期，选择被上市公司收购的拟IPO企业逐渐多了起来。高凌信息（688175.SH）、友阿股份（002277.SZ）、佛塑科技（000973.SZ）等公司陆续公告了收购拟IPO企业的重组消息。

从目前情况来看，“空窗期”最短的是筠诚和瑞环境科技集团股份有限公司（下称“筠诚和瑞”）。在该公司撤回IPO申请七天后，温氏股份（300498.SZ）就公告了收购筠诚和瑞的消息。

这是监管鼓励并购重组的政策带来的市场影响的一部分。今年以来，从中央到地方，并购重组政策出台提速。新“国九条”明确提出要加大并购重组改革力度；“科创板八条”“并购六条”陆续发布，进一步激活了并购重组市场。

根据Wind数据，自2024年9月24日中国证监会发布《关于深化上市公司并购重组市场改革的意见》（即“并购六条”）以来，截至12月20日，A股有51家公司宣布资产重组，而从年初至今，A股宣布资产重组的公司数量为106家。

并购重组活跃，给冲刺IPO未果的企业提供了另一种选择，也让部分上市公司以此寻求新的业务增长点。当下，监管对这类运作的审批是否从宽，这些并购重组又有着多大的成功概率？

借道并购重组

2024年9月，证监会发布“并购六条”，主要包括支持上市公司向新质生产力方向转型升级、鼓励上市公司加强产业整合、提高监管包容度、提升重组市场交易效率、提升中介机构服务水平、依法加强监管六方面内容，旨在进一步激发并购重组市场活力，支持经济转型升级和高质量发展。

这在A股市场掀起了一阵重组热潮。统计数据显示，2024年1月至9月，上市公司重大重组数量平均每月为5.7起；10月至11月，上市公司重大重组数量平均每月为16起。

联储证券总裁助理、并购业务部负责人尹中余告诉经济观察报，并购重组迎来了难得的政策窗口期。

相较之下，IPO市场十分冷清。2024年以来，A股市场共有401家企业主动撤回IPO申请，远远超过去年全年214家撤回的水平。

“上不了市，就赶紧让企业实控人安排投资机构退出。”一位专注于一级市场的地方国资投资机构人士告诉经济观察报，其参与投资的两家拟IPO企业撤回材料后，投资机构会立即寻求退出路径。

一位华东地区券商投行负责人透露，近期，向该券商咨询借壳上市的客户在变多。但在他看来，借壳上市成功的可能性极低——借壳上市并未获得市场化放开，除非借壳交易满足特殊的政策支持。他表示，这使得部分拟IPO企业选择被上市公司并购。

紫江新材注入威尔泰是本轮上市公司收购IPO未果企业的最新案例。

威尔泰公告称，该公司初步预计购买紫江新材的股权比例合计约为40%。其中，该公司拟从紫江新材第一大股东紫江企业手中购买的股权比例为23%。

与此同时，威尔泰拟出售仪表业务相关的全部资产，交易对方为上海紫竹科技产业投资有限公司，交易方式为现金支付。

根据披露，紫江新材专注于软包锂电池用铝塑膜的研发、生产和销售。2024年前三季度，紫江新材实现营业收入4.35亿元，归母净利润为3231.00万元，分别占紫江企业对应科目的6.05%、6.12%。

在本次交易前，威尔泰主要经营自动化仪器仪表及汽车检具。近年来，威尔泰业绩承压，增收不增利。2024年前三季度，该公司的营业收入为1.17亿元，同比增长 16.48%；净亏损为1029.74万元，上年同期为净亏损1017.06万元。

“紫江新材分拆上市之路有很多波折，经历好几年，但最终无果。”一位接近紫江企业的人士告诉经济观察报，“这次交易是紫江企业卖出紫江新材23%的股权。交易完成后，紫江企业还持有紫江新材35.94%的股份。对于紫江企业来说，一方面这次出售股权会有现金进账；另一方面，因为紫江新材不再被纳入紫江企业报表，后续剩余股权可以按照权益法的公允价值来计算。”

该人士表示，紫江新材在紫江企业体内时，很难体现出估值。此外，由于占紫江企业营收的比重过小，因此紫江新材不被纳入上市公司的主营业务。未来，紫江新材被威尔泰控股，对紫江新材本身发展有好处。该人士称，威尔泰的整体营收较小，资产注入后，紫江新材占上市公司的营收比重会较高，更能释放其应有估值，继而会有更多向市场交流和展示机会。紫江新材的估值提升，也会带动紫江企业的投资收益。

在一系列支持并购重组的政策的鼓励下，A股上市公司收购IPO撤回企业的案例在增多。

12月14日，温氏股份公告称，计划以16.10亿元的价格收购筠诚和瑞91.38%的股权。交易完成后，筠诚和瑞将成为温氏股份的全资子公司。

温氏股份方面告诉经济观察报，标的公司于2023年9月7日已通过深交所上市审核委员会审核，业务规范，经营独立性已获监管机构认可。此次上市公司并购筠诚和瑞主要是从战略规划考虑，此外也是积极响应国家上市公司并购重组政策导向的体现。

此外，佛塑科技、友阿股份、永安行（603776.SH）、思林杰（688115.SH）、永达股份（001239.SZ）、登云股份（002715.SZ）、万盛股份（603010.SH）等多家上市公司均披露筹划并购事项，并购标的均为冲刺IPO未果的企业。

跨界尝试

在政策引导和市场需求的共同催化下，上市公司正在通过并购重组市场进行新的尝试。

广慧并购研究院院长、广慧投资董事长俞铁成表示，此前，一些优质的年利润达到几千万元甚至上亿元的高科技公司，因为上市遇阻，找他帮忙寻觅合适的上市公司买家。他在五千多家上市公司里，按照交易所鼓励的产业链并购逻辑来匹配买家，往往只能找出不到十个潜在买家。

俞铁成称，经过沟通后，这十个潜在买家中有一半因为各种原因不愿意或没有能力做并购；剩下四五家公司和这家高科技公司交流，因为估值、交易结构、整合模式等因素，也都没有谈成合作。“并购六条”在一定程度上给了市场各方参与者信心。该意见明确提出积极支持上市企业开展基于转型升级等目标的跨行业并购。“并购六条”公布以前，跨界并购基本不被允许。

一位正在从事跨界并购的上市公司证券部人士透露，之前上市公司进行跨界并购会有些敏感，但目前，监管持较为鼓励的态度。该人士说，上市公司跨界去并购IPO未果的公司，是因为这些标的已经走过部分IPO申请流程，被监管审视过，已较为规范。

友阿股份是一家正在进行跨界并购的上市公司。

12月10日，友阿股份披露收购预案，拟通过并购切入半导体产业。预案显示，该公司拟以发行股份及支付现金方式，向蒋容、姜峰、肖胜安等37名交易对方，收购深圳尚阳通科技股份有限公司（下称“尚阳通”）100%股权，并募集配套资金。

通过收购尚阳通，友阿股份将从百货零售行业切入功率半导体领域。

友阿股份表示，做半导体器件，核心逻辑是从设计到上游供应链生产再到终端销售，包括直营客户和供应商采货，和公司主业中的上游服饰类的生产商经营模式其实很接近。

友阿股份董秘陈学文告诉经济观察报，该公司总裁胡硕本硕毕业于清华大学现代应用物理系，并拥有牛津大学量子物理材料博士学位，其个人的学术圈资源与半导体行业挂钩紧密。此外，该公司长期以来探索自身高质量发展之路，并在这个过程中参考了相关行业专家的意见。

陈学文表示，上市公司抓住政策机遇跨界并购，既可以成为资本市场关于跨界并购的重要案例，亦可以成为传统企业在新时代浪潮下实现转身、开辟新路的典型代表。“公司目前面临着历史性的政策机遇，同样面临着充满不确定性的外部环境。对此，公司将着力实现主营业务的稳健发展，同时审慎合规地推进重大资产重组事项进程。”陈学文称。

相较于友阿股份，永安行的跨界并购交易可谓“马不停蹄”。

在去年高溢价并购进入氢能源赛道后，永安行又进入农机自动驾驶赛道。公告显示，永安行拟通过发行股份及支付现金的方式向交易对方购买其合计持有的上海联适导航技术股份有限公司（下称“联适技术”）65%股份。同时，永安行拟发行股份募集配套资金。

公告显示，2023年6月30日，上交所受理联适技术的科创板IPO申请。

据招股书，2021年6月，联适技术与国投创业基金、深创投、常州红土、复星重庆基金、复鼎二期基金、嘉兴华御及马飞、徐纪洋、李晓宇、李英、上海适谊、福建星拱和天津远至签订了《关于上海联适导航技术股份有限公司之股东协议》，约定了投资方享有的特别权利，包括上市对赌等条款。

根据对赌条款，联适技术被受理的IPO申请被上市监管机构（包括但不限于证监会、交易所）不予核准/注册或终止审核之日，即触发回购，投资方有权自行决定选择要求公司实际控制人回购投资方所持有的公司的全部或部分股份，回购利率为年化8%。

2024年7月1日，联适技术撤回了IPO申请。12月3日，永安行披露拟收购联适技术65%股份的公告。

双成药业（002693.SZ）的选择是收购同一实控人旗下的宁波奥拉半导体股份有限公司的股权。双成药业表示，将在未来择机剥离医药类相关资产，从而实现从医药向半导体的转型。

对于上市公司进行跨界并购，尹中余认为，并购重组迎来难得的政策窗口期。对于产业并购而言，政策窗口一直都在，尤其是聚焦新质生产力方面的产业并购，一直是监管层鼓励的方向，永远有机会。但对于买卖壳和跨界重组而言，相关风险需要警惕，跨界并购并不会被大规模支持。他表示，此轮重组多聚焦新质生产力，来自半导体、生物医药、医疗、汽车、电子等热门行业的并购行为占据市场主流。

主流

多位接受采访的投行人士判断，纯粹意义上的跨界并购不会成为主流，A股市场的并购活动仍然倾向于在相同或相关产业链内进行，以实现产业协同和资源整合。监管鼓励并购的标的资产为新质生产力，即那些代表新经济、新业态的资产。

2024年12月14日，证监会主席吴清主持召开党委（扩大）会议。该次会议提到，要牢牢把握支持新质生产力发展这个着力点，增强发行上市制度包容性、适应性，鼓励以产业整合升级为目的的并购重组。

国金证券投行负责人表示，“并购六条”发布之后，国金证券投行部门走访大量客户后发现，上市公司的收购意愿显著提升。这种提升是政策、市场以及供需格局改善共同作用的结果。这些公司普遍希望标的公司能给上市公司带来业务协同，抑或其本身业务有良好的增长性，单纯追求跨行业转型的上市公司并不多。

该人士表示，首先要客观认识到并购交易本身面临的风险。既然是风险，事前就无法完全避免。因此，要提高并购交易的成功率，并不是要100%地排除风险，而是需要考虑充分的风险防范措施；其次，要摒弃业绩对赌的赌性思维，更多地从协同整合的交易去考虑并购交易。

该人士介绍，目前并购业务存在行业、板块的限制。例如，科创板要符合科创属性且“同行业或上下游”，创业板要符合创业板属性或“同行业或上下游”。

该人士表示：“所谓盲目收购、跟风、忽悠式重组都没有准确的内涵。我们理解，目前监管认可的转型升级，在上市公司运作规范的前提下，标的公司应该至少具有以下两项特征中的一项——或者标的公司具备‘硬卡替’（硬科技、卡脖子、国产替代）的新质生产力属性，或者具备产业成熟、业绩良好的特征。”