或有错杀：招商积余

（原标题：或有错杀：招商积余）

招商积余为招商局旗下从事物业资产管理与运营的平台，主要业务包括物业管理、资产管理以及其他业务。物业管理综合发展“机构+住宅+城市服务” ，包括保安、保洁、绿化、维修等基础服务，流量招商等增值服务；2024年半年度新签合同18.93亿元，在管面积3.85亿平（第三方项目占比2/3），其中非住宅业态占比2/3。资产管理业务包括商业运营、自持物业出租，前者提供商业地产土地获取、开发设计等顾问服务，后者主要为酒店、商业、办公等持有型物业的出租；商业运营面积397万平，主要为受托管理的招商蛇口项目，客流、销售额以及会员数量均大幅增长，自持物业面积46.9万平，总体出租率94%，较上年度有所降低，表现较差业态为写字楼及购物中心。其他业务主要为不动产处置，16年后已打包出售、暂无新增。

公司最近十年总资产复合增长率0.46%，截至24年6月末，为186.07亿元，全行业104家上市公司中，居第60位。资产结构以应收账款、投资性房地产、商誉为主。应收账款余额41.76亿元，较年初大幅增长，主要系业务规模扩张，且受整 体经济环境下 行影响，甲 方结算效率及周期延长所致，其中一年内到期占比90.95%有所增加，期限结构较好。投资性房地产54.72亿元，评估面积为62.38万平，平均估价约为8800元/平，主要资产为昆山招商花园城14.57亿元，单价8200元/平；九江招商花园城8.82亿元，单价5600元/平；成都高新招商花园城7.61亿元，单价7200元/平；航空大厦5.52亿元，单价18000元/平以及南光大厦5.34亿元，单价24000元/平；总体估价较为公允。商誉31.94亿元，主要为投资招商局物业管理有限公司形成的25.65亿元商誉，未看到大规模减值。

长期偿债指标中，资产负债率有所下行，近年减少至45%左右，有息负债率较低仅为7.04%，在地产相关行业中有息债务极低，且对供应链上、下游资金有很强的占用。短期偿债指标中，流动比率、速动比率中等且差异持续缩小，与存货中房地产存货持续出清有关，资产短期流动性尚可。

最近十年营收规模复合增长率约为1.35%，到24年6月末，TTM营业收入为164.88亿元，行业排名第17。整体毛利率较低，近年来持续降低，可看到底部企稳，主要系物业管理占比不断提升所致，净利率受费用控制影响，更为平滑稳定。各项费用控制较好，销售费用、财务费用占比持续减少，三费占比压缩到相对较低水平，约为5.47%。盈利指标R O E、ROA显示，盈利能力自底部有所抬升，最新ROE在7.41%左右。

收入、利润的现金含量来看，近年来销售商品流入的现金流基本覆盖营业收入；经营现金流波动较大，平均净额高于净利润，近年来主要差异源于应收款的减少以及应付款的增加，折旧、摊销、减值等非现金项目影响较小。

现金流收支方面，近几年销售商品获得的现金流足以满足日常的成本、费用及扩大再生产，结余较好，但随着最新几期回款放慢、应收账款积累，现金流结余有所降低，但仍处于历史中等水平。

营运指标中固定资产周转率持续增强，但相关性较低，更多需关注投资性房地产生产效率；应收账款周转率持续走弱，主要系应收账款规模扩张，业务回款较慢所致；退出房地产开发业务后，存货周转率与公司特点关联较低，不必关注。

其他可能影响股价表现的因素中，前十大股东持股比例小幅上升，最新约72.25%；随着股价持续下滑，股东户数底部波动，目前处于十年中等位置，约2.25万户；质押情况较为稳定，最新质押比例为0%。

招商积余历史收益表现一般，过去十年跑赢全A指数的概率为46.51%，未来或将有所表现；未看到股价相关的因素，目前公司新签合同充沛，在管面积持续增长且业态以非住宅为主，稳定性较高，长期值得期待。

总结：

1. 物业管理板块新签订单充足，在管面积持续增长且业态以非住宅为主；资产管理板块出租率良好，写字楼业态有所下滑但仍处于较高水平；

2. 毛利持续下滑，目前处于底部或有所企稳，但净利、ROE等指标受到费用控制影响，已有上行趋势；

3. 资产端应收账款快速增加，但账龄结构较好，收回可能性较大；投资性房地产估值较为公允，未看到较多水分；商誉存在一定减值风险。债务端压力较小，整体负担较轻。

4. 现金流结余维持较好水平，部分受到账期增加的不良影响，但总体仍相对可控。

$招商积余(SZ001914)$ $上证指数(SH000001)$ $沪深300(SH000300)$