陪伴中国玩具和中国IP走向世界，为什么抄底名创优品和泡泡玛特

（原标题：陪伴中国玩具和中国IP走向世界，为什么抄底名创优品和泡泡玛特）

原文是写于雪球月刊2024年年底专刊的约稿，是讲我们投资名创优品和泡泡玛特的过程。一直非常希望可以买入这两家公司，等待多年，最终找到机会。
没有错误就没有价值投资：22和23年在一个天坑的机会买入
之前写文章介绍过我们为什么在22年买入名创优品股票，成本每股大约是5-6美元左右，现在股价是在18-19美元，中间还有共计1.3美元左右的分红。我们23年还买入了一直心心念许久的泡泡玛特，成本每股大约是15-20港币每股，之前也有泡泡玛特，但23年重点加了一下，现在泡泡玛特一股是89港币。我们基金在写完这篇文章时23年10月底净值扣费后是3.75，扣费前可以到4+以上，名创优品低于我们基金平均收益率一些，泡泡玛特差不多和平均收益率持平。

我们基金净值在2024年12月底时净值为4.189，创了基金净值的新高，而同时期恒生指数对比基金成立时下跌12.6%，现在是20115点。这里边名创优品和泡泡玛特贡献了非常大的一部分收益。
还记得年少时的梦吗？多年的准备，终于实现
芒格经常说，人生富一回就够了。我觉得他说这句话也包含了有些真正非常好的投资机会，值得你用一个非常长的时间去准备。我从很早就非常关注这个名创优品和泡泡玛特所在这个行业，就是IP衍生品和玩具行业。我觉得能买入名创优品和泡泡玛特，很重要一个原因是从小到大就是这些产品超重度玩家。我妈妈小时候工资400元时，差不多能拿100元给我买玩具。我在学生时，一直非常希望能做游戏设计师，但高中因为视力误诊，真是万般无奈下放弃了。高中为了能做游戏设计师，直接考了我们学校第一名，目标就是为了能去尽可能好的学校念计算机系，那时真的非常努力，我看的第一份财报，是高一看的游戏公司世嘉的财报。被误诊后，我那时高一时还早上5点起来，去同仁医院挂专家号，给自己看病，我们高中在西单，那时会上学午休会去图书大厦看眼科治疗专业书籍。投资是后来我能找到最接近游戏设计师的职业了。我虽然没有做游戏设计师，但我其实没有放弃对游戏行业，动漫IP行业，玩具行业的研究，从高中一直持续到毕业，到我工作，进基金公司，再到我自己成立基金成为基金经理。这过程里，经常有时会想起李宗盛《爱的代价》的歌词，还记得年少时的梦吗。

当你能通过投资再次进入动漫IP行业时，这个机会来的时候，我觉得是我人生投给我好球的机会来了。在我23年抄底泡泡玛特时，我觉得泡泡玛特会走出一条不同于万代（日本最强的玩具公司）的成长路径，而这个时候我已经研究万代很多很多年了。

左边是泡泡玛特在英国第一店，当日开业前已经很多人在等待了。右边是名创优的纽约时代广场店

好的投资机会源于市场的错误
没有错误，就没有价值投资。很多历史上那种传奇投资，正是源于当时世界和投资界对于一些对未来世界影响深远的公司和行业的忽视。我开始研究名创优品始于2015-16年，那时正在研究很多餐饮公司，当时已经发现名创优品的经营强度比绝大多数餐饮企业都好多了，但这公司没上市。而研究泡泡玛特是从2017-18年开始，这时泡泡玛特已经从之前二手物品格子屋的失败商业模式转型出来了，自有IP孵化和盲盒经营的越来越顺，但这时泡泡玛特并不是非常火，还是一个很小众的领域，而且这公司也没上市【表情】。这里边有一个插曲，我在18年前后，参加过一个都是盗版玩具公司的饭局，听这些盗版玩具公司讲盗版经营的生意经，这些盗版玩具公司高度评价了两家公司，一家是名创优品，因为他们做IP不但认真，而且非常的遵守规则，保护IP。另外一个是泡泡玛特，这家公司就是产品太强了，虽然IP都是自己孵化的。

在2020上市的时候，其实泡泡玛特处于爆火状态，同样名创优品在这个时期也是类似。我这时其实觉得自己是没有多少机会能买入两家公司的，主要当时太火了价格直接起飞。

但是22年市场环境低迷，给了能买名创优品的机会，名创优品在22年发展非常顺利，但股价却创新低了。泡泡玛特在21-23年做的转型工作，我觉得在23年初之后，泡泡玛特产品是新一代产品了，他们升级了一些产品线，提升了成本，让产品品质又再次升级了。但最搞的是，其实在这家公司经营状态马上就要调到最好状态时，反而股价创新低了，因为财报数据是有一定延迟的，市场错判了这家公司。所以出现了天坑，这给我能投资名创优品和泡泡玛特的机会。

名创优品和泡泡玛特出海业务大发展背景是中国玩具产业链崛起
在名创优品24年第三季度财报，前三季度出海业务已经占比超过37%，海外增长速度同比41.5%。而在泡泡玛特最新第三季度运营数据报告里，海外业务占比已经超过50%，而中国港澳台和海外地区收入同比增长440-445%。在中国消费品上市公司里，这两家公司的出海业务占比是非常高的，其中很重要原因是，IP衍生品和玩具行业是非常适合中国公司出海的业务，而这个背后是中国玩具产业链做支撑。

上图为泡泡玛特24年第三季度运营报告，下图为名创优品24年第三季度财务数据

图左为名创优品海外的二次元产品，国内称谷子，图右为泡泡玛特英国店，新品刚到就卖光了

两家公司在商业模式上的共性
两家公司都是受益于中国玩具和IP衍生品行业产业链崛起的大环境，那中国玩具和IP衍生品产业链崛起有什么特点？

我觉得有几点是两家共有特点比较重要
（1）从80后开始，这代人对玩具品质的需求有明显提升，这带动一个长周期玩具和IP衍生品的产业链的升级（这里即包括供应链也包括设计链）。到90，95，00这个趋势一直在提升。而现在所谓的谷子经济，其实玩具和IP衍生品升级到95和00后这波了
（2）中国有非常大广大的市场，这可以孵化出一些体量非常大且产品很有品质的玩具公司和IP衍生品玩具公司
（3）中国有很强的供应链，可以做出成本又低又好的玩具和IP衍生品
（4）中国美术设计师水平大幅提升，这点也同样在游戏行业起作用，而且玩具和IP衍生品非常吃美术

而两家公司的商业模式和发展又有不太一样地方，各自比较特有的一些地方是
名创优品比较特有的地方是
（1）高水平的加盟店运营系统，可以快速开出门店，占领市场，保持一个对其他竞争者规模经济上的优势。
（2）白牌产品的平价化，之前还没有公司把白牌做的这么便宜，又比较精致，而且高频出新。我觉得比较接近的案例是无印良品，但无印良品没有解决价格问题，名创优品解决了这个。
（3）找到合适的战略路线，高性价比的IP衍生品。在2020年底我第一次去名创优品调研的时候，我问过他们上一代CFO，说名创优品会把IP衍生品比例提到50%么，之前CFO说不会，我们不会把名创做成IP集合店的。在这个问题上，我当时很有把握我是大概率是对的，但我也很少给公司瞎提意见。叶总和名创团队都是聪明而且用心在经营的人，他们自己会找到合适的方向的。而去年名创就宣布到28年要把名创的IP产品收入占比提到50%以上。在我研究过的公司里，我认为名创产品线是最适合做IP的，而且不是一般的合适。就像王者荣耀英雄可以是固定的，但联名可以让英雄变成不同的角色，比如鲁班7号可以是柯南，马可波罗可以是怪盗基德，而王昭君可以是美少女战士水冰月，这个会大幅增加王者荣耀的生命力，对名创来说是一样的，杯子可以是固定的，但印不同IP和设计造型的可以让杯子在不同消费者眼里完全不一样。

名创优品海外航海王路飞经典草帽造型的杯子，特意把路飞经典的草帽做成杯盖
（4）公司不断创新，2020做TOPTOY，2024收购永辉，其实在名创还不断大的时候，很多类似非上市同业公司，挣到钱后就躺平了。很多这个行业老板其实不是那种背景非常大，大多都是小生意人起家，叶国富最早在电子厂上班，后来下海和太太做做了10元店。泡泡玛特的老板王宁毕业前就创业，做过足球培训班，毕业后拿了200万投资做的卖二手物品的格子小店。很多老板在这个行业创业挣到钱之后，就选择财务自由后享受人生，躺平了。但名创的叶国富不是。

泡泡玛特崛起原因
（1）玩具种类产生变化，小型随机手办崛起（就是盲盒），最早起源是日本，而盲盒这种商业模式可以从日本众多高竞争高品质高细分的手办市场杀出来，本身就说明盲盒是很有生命力的商业模式。而盲盒前身是扭蛋机，是一种成本更低的更小型随机手办。但扭蛋机的体量太小了，成本过于低，导致手办品质和样式很有限。而盲盒则刚好，大约40-80元价格，给了设计充分的空间。如果收集齐一套，实际就是一个高品质手办价格，在500-1000元左右。也是精致手办的一种变形体。
（2）良好的企业文化，把设计师能力发挥到极限，公司就是为这个而生的。很多时候我看到这个公司在制度和企业文化和一些决策对这种设计能力的重视，我都非常感动。（3）泡泡玛特在发展过程中遇到很多困难，多次濒临破产，但这家公司不断找到合适的机会转型，直到做到盲盒和IP玩具之后，就稳定了。这种濒死的体验会让这家公司的经营觉悟不太一样。

两家公司现在的问题和机遇，不一样的问题和机遇
我觉得泡泡玛特出海是非常有前景的，泡泡玛特核心就是扩展出非盲盒品类产品线，像泡泡玛特去年开业的城市乐园，包括以labubu为首的毛绒玩具，也包括积木和卡牌，及自有IP衍生品。我觉得他们做成这个是成功概率是非常高的，但重要的是到底能到什么程度。

名创优品问题是需要在设计水平上再提升一档。名创优品的优势是速度和战略能力。但这个行业设计能力和产品能力是关键，就像万代最后在竞争激烈的日本玩家时代也是靠设计优势，压倒早期其他玩具同业公司的。这点和游戏行业其实类似，米哈游从游戏史角度看，就是游戏行业竞争内卷到极限的产物。

名创收购永辉股份，成为第一大股东：名创战略上的一种防守反击
一个产品本身有他自己的受众，名创优品主品牌MINSO目标用户是22-35岁女性居多，产品本身特点也会限制一些产品本身的容量，我相信叶总对这点深思熟虑很久的。这个不是轻易就可以突破的。我理解名创优品收购永辉，和2020年底，名创优品内部孵化TOPTOY是类似的，就是一种在稳定经营中，寻求变数的行动，就像万代早年是做军事模型玩具的，也不是做机器人模型的，但参与高达IP和制作高达模型确实改变这家公司的命运。有点类似于足球中的防守反击，在做好防守时，靠反击寻求突破，有点类似于名创战略上的防守反击。我相信永辉也不是名创优品这种求变剧情的完结篇。

超市从改革开放以后到现在是所有线下零售业态里，商业模式变化最小的。从最开始的小型超市到大卖场，除了面积不断变大，再到电商和新零售进入后，面积又不断萎缩，没有什么其他变化了。胖东来是在一个区域里，率先做了商业模式上的重大变革。学习胖东来的超市其实非常多，永辉是学的最认真的，这种商业模式的全国铺开，是一个趋势。永辉关键是否能做众多学生中学的最好，和做出一些适合自身和适合超市行业未来的东西。

最后
中国的玩具产业和中国的IP衍生品行业走向世界其实才刚刚开始，对于两家公司来说，未来还有非常长的路。留给中国队的时间还非常多呢
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