朱兴明再次掌舵 联合动力独立上市胜算几何？

《投资者网》吴微

近日，深交所受理了苏州汇川联合动力系统股份有限公司（下称“联合动力”）的创业板上市申请，这标志着汇川技术（300124.SZ）分拆联合动力独立上市有了实质性的进展。

联合动力是汇川技术的子公司，汇川技术持有联合动力94.51%的发行前股份，公司为汇川技术旗下的新能源板块。

作为新能源车电驱系统及电源系统的供应商，受下游竞争加剧影响，快速扩张之后，联合动力的周转压力较大。截至2024年6月末，联合动力的资产负债率高达67.86%，而在联合动力动力的流动资产中，应收账款及存货的占比就超过了66%。

需要指出的是，国内新能源车品牌已进入洗牌阶段，2024年就有极越汽车、合创汽车等多家品牌出现了流动性危机，联合动力此前也因威马汽车的破产，使得公司的应收账款出现大额减值。受下游车企的挤压，2023年收入高达93.65亿元的联合动力。其净利润仅有1.86亿元。

乘联会秘书长崔东树此前表示，2025年中国汽车行业将面临多重挑战和机遇。在整车厂持续压缩上游供应商的利润空间、拖长回款周期的情况下，利润单薄的联合动力独立上市胜算又有几何呢？

收入依赖关联方

汇川技术与其创始人之一的朱兴明，无疑能在中国科技史上留下自己的名字。2003年从华为离职的朱兴明创立了汇川技术，将变频器产品做大做强，目前为设备自动化/产线自动化/工厂自动化提供变频器、伺服系统、PLC/HMI、高性能电机等多款产品。依靠自主研发与公司优异业绩，目前汇川技术的市值已超过1600亿元。

联合动力为汇川技术旗下的新能源业务板块，公司成立于2016年，主要产品包括电驱系统（电控、电机、三合一/多合一驱动总成）和电源系统（车载充电机、DC/DC转换器、二合一/三合一电源总成）等动力系统核心部件。主要客户有理想汽车（02015.HK）、广汽集团（601238.SH）、奇瑞汽车等整车厂。

得益于国内新能源车行业的快速发展，联合动力的收入也在快速增长。2021年公司收入还仅为29.03亿元，到2023年联合动力的收入已增长至93.65亿元，年复合增长率接近80%。为了抢占快速增长的市场，联合动力也进行了大量的投资以提高产能，公司的固定资产账面余额由2021年底的3.66亿元增长至2024年6月底的21.18亿元。

持续投入后，联合动力的产能也在快速增长。2021年公司电驱系统的总产能还仅为83.94万台/年，到2024年上半年，联合动力的总产能已增长至151.31万台/半年。

需要指出的是，在报告期内，联合动力的产能利用率及产销率均不饱和，此外新能源车行业还在进行残酷的洗牌，如此情况下，联合动力却仍拟募集26.12亿元用于扩充产能。 

数据来源：招股书

据联合动力披露，公司收入的增长很大一部分得益于关联方，即联合动力与理想汽车旗下北京车和家合资设立的常州汇想。2022年-2024年上半年，常州汇想分别为联合动力提供了1635.28万元、16.19亿元以及15.2亿元的收入，在当期公司收入中的占比由0.33%增长至25.1%。

针对关联交易问题，联合动力在招股书中称“报告期内，联合动力对常州汇想销售的产品是电驱系统产品，交易价格在参考市场价格基础上，由双方协商确定，定价具备公允性。”

盈利要靠快回款

虽然最近几年，国内新能源车行业有了突飞猛进的增长，但行业内的玩家却有着不同的命运。一方面，理想汽车、小米汽车等品牌依靠优秀的设计及较大的关注度获得了成功；另一方面，威马汽车、极越汽车、合创汽车等品牌，却因销量不佳、流动性承压等问题而停产。

面对行业竞争的加剧，2023年1月开始，包括特斯拉、广汽集团、理想汽车、小鹏汽车在内，多家车企下调了旗下主要车型的售价。激烈的价格战中，压缩上游供应商利润也成为车企的无奈之举。2024年末，就有车企发函，要求供应商下调产品价格，与车企共度难关。

除了让供应商下调产品价格外，拖长回款周期从而让供应商让利，也是车企在价格战中，缓解企业流动性压力、提升公司利润的手段之一。

2021年-2024年上半年，联合动力的应收账款账面余额就由2021年的14.25亿元增长至2024年上半年的36.13亿元，到2024年上半年，应收账款在公司当期流动资产中的占比高达39.38%，在当期公司总资产中的占比也有27.85%。

需要注意的是，虽然联合动力99%的应收账款账龄在1年以内，但受造车新势力经营风险影响，联合动力的应收账款仍存在较大的减值风险。2021年-2023年间，联合动力就因威马汽车停产，不得不对公司的应收账款分别计提了5352.38万元、1.23亿元以及2.71亿元的坏账损失。目前联合动力及其子公司与威马集团旗下多家公司发生了诉讼纠纷。

数据来源：招股书

除了应收账款账面余额居高不下存在风险外，因长期公司的生产量大于销售量，联合动力的存货账面余额也在快速增长。其存货账面余额由2021年末的8.91亿元增长至2024年上半年的24.94亿元，三年多的时间内增长了1.8倍。

在联合动力的存货中，库存商品、发出商品及合同履约成本三者在公司当期存货账面余额中的占比超过了49%。而受新能源车竞争加剧影响，2021年-2024年上半年期间，联合动力的存货跌价损失及合同履约成本减值损失呈现增长的趋势，由2021年的1679.06万元增长至2024年上半年的8100.38万元。 

数据来源：招股书

受资产减值损失影响，2021年、2022年，虽然联合动力的收入已分别高达29.03亿元以及50.27亿元，但当期公司却分别出现了2.5亿元以及1.8亿元的亏损。2023年、2024年上半年，联合动力的收入分别达到93.65亿元以及60.55亿元的情况下，当期公司的净利润也仅有1.86亿元以及2.85亿元。

虽然目前联合动力的收入规模较大，但公司选择的上市标准却是“预计市值不低于15亿元，最近一年净利润为正且营业收入不低于4亿元。”

乘联会秘书长崔东树此前表示，2025年中国汽车行业将面临多重挑战和机遇；市场也普遍认为2025年，汽车行业的竞争将更加残酷；彼时，联合动力的应收账款及存货减值风险或会增加。如此情况下，联合动力又能否保持公司的盈利能力，让企业满足上市标准呢？（思维财经出品）■