黑芝麻智能50%忽上忽下，都是比亚迪惹的祸？

文丨浩浩 康康 编辑丨百进

来源丨正经社（ID：zhengjingshe）

（本文约为2100字）

【正经社“捉妖股”系列之五】

港股黑芝麻智能(HK02533)的股价刚刚经历了一次过山车。

2月10日早上刚开盘就闪崩近50%，临近收盘抛压才有所减轻，但仍然以39.56%的跌幅报收，徘徊于24港元/股上下。

形成鲜明对比的是，上一个交易日，2月7日，却是尾盘突然跳涨，一度上涨55.5%。

正经社分析师注意到，黑芝麻智能股价这种上蹿下跳暴涨暴跌，都跟“比亚迪”有关。

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都是比亚迪惹的祸？

黑芝麻智能股价的暴涨，直接跟比亚迪采用了其车规级自动驾驶计算芯片有关。

比亚迪是中国新能源汽车行业的龙头，电动化是新能源汽车目前竞争的焦点。能搭上比亚迪这辆快车，对任何一家智驾产品供应商都意义非凡。

2月6日，市场传出消息，比亚迪会采用了黑芝麻智能的车规级自动驾驶计算芯片，芯片已实现量产出货，搭载车型为比亚迪旗下的腾势品牌。

这一消息被解读为将为黑芝麻智能带来巨大业务增量，股价盘中迅速创出历史新高，2月6日和2月7日分别大涨12.35%和37.59%。

不过，消息很快就出现了反转：比亚迪与黑芝麻智能的合作是真，但不是独家合作，只是一般普通合作。

2月10日早间，黑芝麻智能发布澄清公告称，与比亚迪等头部车企的合作属于日常及一般业务范畴，无任何重大变动。

当天一开盘，其股价也跟着急剧反转，上演出了迅速下挫一幕。

当然，正经社分析师还注意到，导致黑芝麻智能股价暴跌的也有股东限售股解禁给市场带来的冲击。

2月8日，黑芝麻智能部分限售股解禁，仅Northern Light Partners IV L.P.的解禁股数就达到了5570.08万股。大量限售股解禁增加了市场供给，给股价带来了较大卖压，也在一定程度上加剧了股价暴跌。

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关键信息模糊暧昧

不少投资者在股吧里质疑称，这可能是黑芝麻智能的自我炒作自我崩盘，一边“释放利好”，一边“股价崩塌”，吸引筹码策略太坑人。

正经社分析师仔细分析黑芝麻智能的合作声明、发展现状及港股的运行特点后，发现了其中明显的桥段痕迹。

第一，表述埋下“文字陷阱”：关键信息模糊暧昧。

公告中强调与比亚迪等OEM存在“长期合作关系”，但仅以“包括但不限于”的模糊表述予以概括，而对于关键的合作金额、芯片搭载量级及技术合作深度等信息则没有提及。

如此模糊的表述，使得市场无法测算黑芝麻智究竟能从比亚迪口中分到多少蛋糕。

尤为甚者，该表述还掩盖了一个对投资者来说至关重要的信息。

从风险角度来看，自动驾驶芯片前装定点周期通常需1年以上，而黑芝麻智能未提供合作进展的实质性证据（比如定点协议、量产时间表）。由此，人们自然会担忧其技术可能被边缘化，从而影响市场的信心。
实际上，比亚迪的智驾系统“天神之眼”是以自研为主，它的嫡系企业比亚迪电子才是比亚迪汽车的核心供应商。

与此同时，近年来，比亚迪加速垂直整合，2024年成立天璇、天狼研发部专攻智驾方案，还通过弗迪科技强化供应链控制，与一系列外部供应商建立了合作关系，而黑芝麻智能只是比亚迪的众多外部供应商之一。

所以，虽然黑芝麻智能官宣芯片已量产出货，但作为外部供应商，黑芝麻智能能从比亚迪的供应链上分得多大份额，以及它对比亚迪究竟能有多大的长期价值是值得怀疑的。

另外，依赖单一定点项目（比如比亚迪），增长前景是不可持续的，且技术迭代速度难以量化。

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实质业绩支撑乏力

第二，造血能力存疑：高投入与低转化困境。

2024年上半年，黑芝麻智能实现营业收入1.80亿元，同比增加69.2%；期内利润约为11.05亿元，扭亏为盈，但经调整亏损仍有6.02亿元，表明虽然财务数据上实现了利润增长，但实际经营仍面临亏损压力。

亏损的主要压力来自研发开支高企。

2024年上半年，黑芝麻智能的研发开支为6.873亿元，同比增加21.8%，占同期总经营开支的67%。公司称，持续投入研发的重点是推进C1200的商业化适配和更高性能的A2000芯片的研发工作。

财报显示，黑芝麻智能的营业规模较小，虽然业绩有改善，但持续盈利能力仍然存疑。没有实质性重磅业绩支撑的股价，更容易出现大幅波动。

第三，流动性的“死亡螺旋”：机制缺陷放大恐慌。

港股对流动性枯竭反应十分强烈。

黑芝麻智能日均成交额长期低于2000万港元，但2月10日开盘15分钟内抛盘就达1.2亿港元，远超市场承接能力。

港股无涨跌幅限制与做空机制的结合，使得股价受负面消息冲击后极易出现极端波动。当日智能驾驶ETF（516520）开盘仅微涨0.09%，而黑芝麻智能则暴跌超50%，表明此番暴跌与行业及整个行情关系不大，更多的还是因为个股负面消息的冲击。

正经社分析师注意到，暴跌期间，卖单集中来自少数持仓机构，显示主力资金对基本面的共识，涨完后就抛，毫无信任度。

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二线智驾估值重构

正经社分析师认为，股价暴涨暴跌背后的逻辑实际上很直白。

智能驾驶行业已经进入“拼量产、拼生态”阶段，马太效应下，二线芯片厂商面临“技术突围难+客户黏性低”的双重困境，若无法绑定头部车企抑或实现技术代际突破，必然面临估值重构。

黑芝麻智能股价的暴跌，就映了市场对“伪成长”企业的重新定价。

何谓伪成长企业？简而言之就是，过度依赖单一定点项目且缺乏技术护城河的企业。

黑芝麻智能此番股价的暴涨暴跌，不仅是单一公司的股价波动，更是智能驾驶产业链价值重估的缩影。

行业整合期，唯有具备技术代差优势抑或深度绑定龙头生态的企业才能穿越周期，而依赖模糊叙事与资本催熟的商业模式终将暴露脆弱性。【《正经社》出品】

CEO·首席研究员|曹甲清·责编|唐卫平·编辑|杜海·百进·编务|安安·校对|然然

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