共工财经局关注 | 十年前的高溢价收购，如今成为步长业绩震荡的核心“病灶”

原标题：共工财经局关注 | 十年前的高溢价收购，如今成为步长业绩震荡的核心“病灶”

2月18日，步长制药（603858.SH）发布2024年年度业绩预告，预计全年归母净利润亏损8.08亿元至4.28亿元，同比由盈转亏；扣非归母净利润预计亏损7.08亿元至3.68亿元。这家曾经风光无限的中成药巨头，如今正面临业绩滑坡、商誉减值、高额销售费用等多重困境。

这已不是步长制药第一次陷入大额亏损。2022年，该公司因商誉减值计提30.7亿元，全年亏损15.3亿元。2023年虽扭亏为盈，但仍计提5.98亿元商誉减值。如今，步长制药再次因商誉减值7亿元至10亿元，业绩大幅承压。

步长制药为何走到今天？十年前的高溢价收购，如今成为步长业绩震荡的核心“病灶”。与此同时，其畸高的销售费用、持续下滑的营收及创新研发的不足，也让市场对这家中成药巨头的未来充满疑问。

十年并购“后遗症”：商誉减值成步长沉重负担

2012年至2015年，步长制药豪掷63.45亿元，收购吉林天成（95%股权）和通化谷红（100%股权）。这两笔交易共形成49.97亿元商誉，占当时净资产的比重极高。

这两家企业带来的核心产品，包括：谷红注射液（通化谷红）、复方曲肽注射液、复方脑肽节苷脂注射液（吉林天成），这些产品一度为步长制药贡献了丰厚收入，2021年上半年，这三款药品在步长核心产品销售额中占比极高。然而，政策环境的剧变使它们逐渐失去市场。

近年来，中药注射剂安全性问题备受关注。2020年，国家卫健委明确表示，辅助用药将被剔除出基本药物目录，并加强监管。中药注射剂因较高的不良反应率，成为严管对象。

政策紧缩导致步长的核心产品逐步被剔除出医保目录，随后又被江苏、安徽等地列入重点监控目录，直接影响销量。医院用药大幅减少，医生也更加谨慎开具处方。最终，这些药品的市场需求大幅萎缩，步长的收入和利润随之下滑。

2022年商誉减值30.7亿元，全年亏损15.3亿元，2023年商誉减值5.98亿元，勉强盈利3.19亿元，2024年再度商誉减值7亿至10亿元，全年预计亏损8.08亿至4.28亿元。

短短三年，步长制药商誉减值累计已超43亿元，相当于当年收购价的68%，巨额亏损成了步长制药沉重的历史包袱。

业绩“四连降”，步长制药增长乏力

商誉减值只是步长制药亏损的直接原因，而公司营收连续四年下滑，更反映出其市场竞争力的衰退。

2021年营收157.63亿元，同比增速 -1.52%，归母净利润11.62亿元；2022年营收149.51亿元，同比增速 -5.15% ，归母净利润-15.3亿元；2023年营收 132.45亿元，同比增速 -11.41%，归母净利润3.19亿元；2024年前三季度营收85.14亿元，同比增速-14.71%，归母净利润 3.13亿元。

核心产品受限后，步长制药在业务转型上动作迟缓，导致收入难以弥补缺口。2023年，公司在心脑血管药物领域的收入仍高达91.72亿元，占总营收的69.24%。这意味着，步长的收入仍然高度依赖传统核心产品，创新药品布局滞后。

销售费用畸高，步长制药被质疑“带金销售”

步长制药的销售费用一直是市场争议的焦点。从2017年至2024年前三季度，公司累计销售费用接近600亿元，其中90%以上用于市场、学术推广费及咨询费。

2021年销售费用83.00亿元，销售费用率为52.66%，研发费用4.09亿元，研发费用率为 2.59%；2022年销售费用74.84亿元， 销售费用率为50.06% ，研发费用2.84 亿元，研发费用率为1.90%；

2023年销售费用63.69亿元， 销售费用率为48.08%，研发费用3.35 亿元，研发费用率为2.53%；2024年前三季销售费用32.71亿元，销售费用率为 38.42%，研发费用 1.80亿元，研发费用率为 2.12%。

2024年前三季度，步长制药的销售费用是研发费用的18倍，是归母净利润的10倍，极度不合理。高额的学术推广费和咨询费，也引发了市场对“带金销售”的质疑。

神秘销售商：社保仅10人，却获步长4.49亿订单

公告披露，步长制药的前两大销售服务商分别是：1. 海南椰云众包科技有限公司（2021年成立，注册资本1000万，2023年社保参保人数10人）交易金额4.49亿元。2. 宝鸡新安睿企业管理有限公司（2020年成立，社保仅8人）——交易金额2.94亿元。

这些公司规模极小，却能获得巨额销售费用，令人不解。

此外，步长制药的销售费用甚至涉及酒水采购：贵州名帅酒业（步长董事长赵涛的岳母控制）——2021年至2023年销售费用超5700万元。宁波国帅酒业（赵涛控制）——成为步长供应商。

步长制药还向旅行社支付学术推广费：2023年3月，向成都简悦国际旅行社支付50万元，理由是“中医药文化交流”。2023年6月，向西安中国国际旅行社支付65万元，同样是“学术活动费”。

步长制药的销售模式，已引起监管关注。2024年5月，国家卫健委等14部委联合发文，加强对医药购销商业贿赂的监管，步长制药或面临更严格的审查。

步长制药当前面临商誉减值、产品淘汰、销售模式存疑、研发投入不足等多重困境。未来，公司必须降低销售费用、加强创新药品研发、加快产品升级，否则将难以扭转颓势。

商誉减值只是表象，真正的问题在于步长制药是否能摆脱“营销驱动”的商业模式，转向真正的创新驱动。步长的未来，取决于它是否能走出依赖高销售费用支撑业绩的老路，迈向更具核心竞争力的医药创新之路。