（原标题：从中远海控劣质资产看价值发现）
海控的价值在经营面和估值面背离，结论是：暴赚三年带来了优质资产（船队、集装箱）和劣质资产（巨额现金），海控处置劣质资产的速度决定了其投资价值发现的快慢。
买2200多亿市值的海控，扣去2024Q3净现金（货资-短借-长借）约1600亿元，相当于700亿折价买下海控主要盈利资产。按收益率可将海控资产一分为二：
①优质资产：700亿打骨折买的主要盈利资产，包括含船、箱、房等1400亿元的固资在建，和700多亿元长投等投资资产。参考黑丝哥等老水手，往后3至5年年均净利大概240亿元，年收益率约240/700=34%，大象起舞、三年一倍；
②劣质资产：1600亿元的现金类资产，渣到2%左右的收益率。
这两大块资产“捆绑销售”，除非真有实力买下或控股海狗，迅速处理掉劣质资产，否则2200亿元买下的一揽子资产的收益率，不足以对冲海运行业的惊涛骇浪。更何况，劣质资产还在累积。
当然，50%分红率（如果能达到，最好更高）假设下，240*50%/2200≈5%+的股息率，对比10年国债1%+的收益率也挺香，对比10年美债4%+则差强人意——或许是H和A有400亿估值差的原因之一。但普通人很难有能力判断一家上市公司10年后的境遇，有时甚至是5年后也看不准。持股收息不是目的，等待过激才是重点。
促进投资价值发现的途径有二：①炸掉其他航司船等一切抬高运价手段，直接拉高一揽子资产的收益率，但随劣质资产积累，往后越拉越难；②大力处置和减少劣质资产累积，如提高分红比例到50%甚至直接奔7奔8，如改“水滴石穿”式回购注销为“一挥而就”式。否则，投资价值真正回归只有等到……
发现的是投资价值，海狗可能本身已经非常有价值。巨额现金在财务公司的角色手中，仿佛揩油的香饽。甚至暴赚三年后，账上啼笑皆非的860亿应付款，诉说无处安放的利润。
===【口水分界】============
（一）优质资产优秀
一是城坚河深。①海狗手握全行业最低的运输成本；②相比干散和油气运，集运To“小C”，对下游分散的众多工商客户议价优势明显；③运价占货值比率低，海运经济性的无可替代；④背靠庞大的进出口市场；⑤暴赚后高质量的船队、集装箱等优质资产；⑥超低的有息负债率，⑦巨额的投资收益。
二是前景明朗。集运业集中度大幅提高后，头部航运公司价格战意愿降低，控量保价的意愿明显，未来全行业亏损几率小，海控净利的底部预期不断抬高。
（二）劣质资产渣。2%收益率。
（一）运力大于需求。行业天然特性：①备足运力满足客户，运力供应量至少要能满足需求，甚至超配；②双向贸易不平衡，往返运力需求不一致。
（二）控价手段多。包括不限于停航闲置、降速、绕行、拆船等，有效运力供给可控。
（三）规模优势是核心。光景好的年份积累优质资产，买大船、买环保船，减短租船。2016年全球海运行业“并购之年”，万敏 “只有在第一梯队，规模上去了，大船比例提高了，在各航线使用最具竞争力的船型，才能为客户提供最稳定的服务”——赚稳定钱。
（四）成本控制是关键。郝伯罗特在2030年发展规划中，提到为成为世界上最赚钱的航司，将优先考虑严格的成本控制。
（五）联盟本质是低价换量。联盟无法约束造船行为，真正意义在于提高运营效率、“以价换量”，如促进大船化等。地中海航运首席执行官索伦·托夫特（S?ren Toft）2023年3月的TPM23会议上“包括2M联盟在内的舱位共享协议提高了集运市场资源配置和运营的效率，并降低了整体集运市场的运费水平”，坦言“联盟是对获得更大规模经济效益和部署更大型船舶的趋势的回应。”
（六）周期性弱化但仍存在。集中度提高叠价格战意愿降低，周期性有弱化。马士基在2023年报预见“由于有效运力大幅增加，预计未来几年费率和利润率将进一步下降，直至最终反弹”，且“行业息税前利润率负增长的时间可能会比预期更长”。坏消息是利润率要降，好消息是一定会弹回来的。
（七）单一集运与综合物流商战略。头部航司的下步发展规划分两派：①马士基、达飞、海控为代表的综合物流商战略。2016年马士基最早提出，旨在帮客户简化供应链、节约时间与资本，在2021年董事长信中明确“得到客户高度认可”，目标客群是重视供应链抗冲击性、灵活稳定的企业，客户黏度大，有弱化航运周期影响的作用。
②地中海航运为代表的单一集运战略。专注发展集运，一路买船扩张，如CEO言“地中海航运不是集成运营商，首先是一家航运公司”。从近年短期结果看，地中海受益更大。两类战略都有稳定客群，执行效果取决于各自客户群当前的基数和未来增长态势。
（八）造船与换船走高。一方面造船交付数增加，另一方面平均船龄屡触新高，IMO环保新规也推动拆船和降速，有效运力供给未必大幅抬升。
#话题好文精选# $中远海控(SH601919)$ $中远海控(01919)$ @HIS1963
首页
微信公众号
证券之星APP
