首程控股：左手融资右手分红的资本运作高手

首程控股近年来凭借"机器人概念"的标签成为市场焦点,因宇树概念备受关注的首程控股经历了多轮过山车,先是一个月暴涨90%,接着狂泻超 30%,近期又伴随大市有所反弹。但 深入分析其财务运作与业务实质,近期机器人布局更多是配合新一轮融资需求的市值管理手 段,而非实质性产业转型。

【高分红背后的来源:融资输血与资产变卖】

2018 年以前,首程控股主要业务是钢铁贸易等相关业务,公司 2018 年转型以来累计股权 融资 54亿港元,却仅实现 17%的净利润增长,期间公司累计分红45亿港元,远超同期主 营业务产生的现金流。细究其资金来源,可清晰发现其主要资金来源于持续股权融资和资产变卖。

2018 至 2023期间,公司通过 8轮股权融资合计募集 53.8亿港元,引入新创建集团、日  本欧力士集团,厚朴投资、阳光保险等知名机构。这些本该用于业务发展的资金,却有相当比例通过分红形式回流到了股东——首钢集团作为大股东就通过分红获得约超过12亿 港元的分红。这种"左手融资、右手分红"的操作,一方面将新股东资金转移给老股东,另一方面也让既有股东的股权产生明显的稀释效应,首钢集团持股比率从2018 年的52%   下降到了22%,其他老股东权益也被持续摊薄。而引入的股东,有些直接在市场上抛售股  票退出,并未见和公司的协同效应。

值得警惕的是,反观过去公司的业绩表现,主营业务在转型后并没有多大实质性的飞跃, 2024 年的净利润为4.1 亿港币,相较于 2018 年的净利润 3.53 亿港币,增加 17%,如果除去如首钢资源等原先钢铁相关业务资产带来的收益,公司的主营业务利润水平常年维持在 2亿港币左右。

而关联交易支撑的资产变卖是维持高分红的另一关键。公司2018年以来通过处置首长宝 佳、首钢资源等历史资产累计回流18.1亿港元现金。这些交易均与首钢集团关联企业完成。 这种资产处置虽短期内美化现金流,但存在隐患,可出售优质资产有限,2025年处置了大 部分的首钢资源股份后,公司剩余钢铁相关资产仅剩首钢资源少量股权。

过去公司的融资的金额并没有被完全发挥在主营业务的转型及扩大利润上,从而导致了公司 的主营业务利润规模不足以支撑公司的持续分红。要维持这样的分红,公司在短期内势必会 考虑新的股权融资。

【机器人基金的利润贡献迷雾】

公司在 2024年之后开始布局机器人领域。依托宇树概念以及成立机器人公司,首程控股 在 2025 年春节重新开市后一度暴涨90%。

公司对于机器人领域的投资主要来源于与北京国管联合发起设立的机器人基金。作为与北京 国管联合发起的基金 GP,首程控股的收益主要来自两方面:年化的管理费和投资超额收益分成。但基金尚处投资期(已投宇树科技、银河通用等),至少面临三重不确定性:一是被 投企业估值波动大,宇树科技春晚热度逐渐消退;二是退出周期长,机器人企业IPO窗口 受市场环境影响大;三是公司实际出资比例未披露,可能面临后续出资压力。基金管理费收 入规模有限,最终能归属于上市公司的利润方面并没有披露太多,这部分最终能给公司带来 多少收益仍然存疑。

另一方面,公司在 2024年 2 月成立机器人公司,但机器人公司的主营业务是销售代理、租  赁业务等服务。公司宣称要打造"机器人产业服务平台",但实际业务与普通设备经销商无异, 难以形成差异化优势。行业数据显示,中国机器人销售代理市场 CR10 不足15%,价格战  频繁,平均净利润率长期低于 2%。首程控股既无如京东的渠道优势,也无富士康的供应链能力,在此红海市场难有作为。值得注意的是,该公司成立时间(2024 年 2 月)与股价启  动时点(2025 年 2 月)高度吻合,不排除为配合市值管理而设立。

当前,公司机器人布局仍处投入期,被投企业商业化尚需时间。而随着可处置资产减少,要 继续维持高分红,新的融资需求或已浮现。市场关注的是,在股价因机器人概念回升后,公  司会否顺势启动新一轮股权融资?这一可能性值得持续关注。

编辑：高小波

来源：大湾区经济网品牌观察频道