估值超50亿元 三一重能助力！德力佳IPO“大考”临近

（原标题：估值超50亿元 三一重能助力！德力佳IPO“大考”临近）

风电行业的高景气度，让德力佳获得发展机遇，最新估值已超过50亿元。 

受益于下游风电行业的飞速发展，风电主齿轮箱市场容量逐年扩张，德力佳传动科技（江苏）股份有限公司（以下简称“德力佳”）获得快速发展机遇，近年资产规模增长明显，总资产由2021年的29.77亿元增至2024年的66.62亿元。今年7月31日，德力佳IPO顺利通过发审会审核，并于8月8日正式提交证监会注册。

此次IPO，德力佳拟募资18.81亿元，用于年产1000台8MW以上大型陆上风电齿轮箱项目和汕头市德力佳传动有限公司年产800台大型海上风电齿轮箱汕头项目。 公 司表示，募集资金项目若能顺利实施，将进一步巩固和提升公司市场地位，增强公司整体竞争力，有利于促进公司持续、健康发展。  

估值持续提升

2017年1月，刘建国、孔金凤夫妇二人与三一重能和加盛投资共同出资1亿元，在北京成立了德力佳的前身——北京德力佳传动科技有限公司（简称“德力佳有限”）。 2018年开始，公司逐步搬迁至江苏省无锡市。2023年，公司整体变更为股份有限公司。 

从股权结构看，南京晨瑞作为控股股东直接持有德力佳30.53%股份，孔金凤个人直接持有德力佳7.63%的股份。另外，刘建国、孔金凤夫妇二人共同持有南京晨瑞100%出资额，孔金凤担任无锡德同执行事务合伙人并持股21.40%，又间接掌握德力佳3.82%股份。 整体上，二人合计直接和间接持有发行人38.98%的股份，合计控制发行人41.98%的股份，为公司的实际控制人。

招股书披露，刘建国1995年起扎根齿轮行业近三十载：从南京高速齿轮产业发展有限公司的基层技术岗（副所长、所长）起步，十年打磨成首席工程师；随后转型管理，在南京高精重载齿轮箱、南京高精风能传动设备等企业历任董事、总经理，主导风电齿轮箱等新能源业务的早期开拓；更曾在南京高精传动集团任董事、副总经理，并兼任港股中国高速传动执行董事，积累集团战略与资本运作经验。2017年成立德力佳后，作为掌舵人，其身兼董事长、总经理职务，统领研发与市场体系，将技术积淀转化为企业竞争力。 

孔金凤于2001年加入南京高精齿轮后，从外贸经营部翻译/销售员起步，凭借语言优势与客户服务能力，十余年成长为销售经理，攒下国际贸易与客户资源的深厚积累。2017年，她与丈夫创立德力佳后，职位从董事到综合管理体系总经理（统筹人资、行政、财务），再到副总经理（协助整体运营），2023年6月更进一步任董事会秘书，主导信息披露与投资者关系。 

值得一提的是，德力佳自2022年10月进行第一次股权转让后，估值不断创新高。 据招股书披露，在首次股权转让中，刘建国将其持有的德力佳有限28%的股权（对应出资额3500万元）作价27263.19万元，出让给刘建国、孔金凤夫妻二人全资控股的公司南京晨瑞；孔金凤也将其持有的德力佳有限4%股权（对应出资额500万元）作价3894.74万元出让给南京晨瑞。彼时，公司评估值为97368.55万元。 

在第一次股权转让的当月，德力佳还进行了第一次增资。 此次增资，由宁波澳阳、海宁华能、厦门航力恒、北京高瓴、珠海泉和、东昊氢能、无锡云林、无锡高投毅达、嘉兴宸锦、南京合翼、海宁慧仁合计出资2.4亿元，认购德力佳600万元注册资本，共计获得4.58%股权。 按照此次交易的作价计算，彼时公司估值升至52.4亿元。

5个月后的2023年3月，公司进行了第二次股权转让， 加盛投资将其持有的德力佳有限22.90%股权分别转让给厦门航力恒、北京高瓴、珠海楚恒、珠海泉和、董晓栗、三一重能， 转让价格为120458.02万元，对应估值升至52.6亿元。 

市场占有率居前

德力佳主要从事高速重载精密齿轮传动产品的研发、生产与销售，下游应用领域目前主要为风力发电机组,核心产品为风电主齿轮箱。

目前，公司已构建覆盖前端开发设计、中端批量生产到后端运维服务的全业务链体系，形成从1.5MW至22MW全系列产品的研发与生产能力；产品具备等强度、等刚度、轻量化、平台模块化、高功率密度、高传动效率和高可靠性等优点，可适用于不同地理气候条件，适配中低风速、高海拔、高低温、海上潮湿腐蚀等严苛复杂工况；在功率密度、传动效率、齿轮安全系数、振动及噪音等指标上均处于行业领先地位。公司产品已通过DNV、TUV、CGC、CQC等多个国内外权威机构认证。 根据QY Research统计数据，2024年，公司全球市场占有率10.36%，位列全球第三，中国市场占有率16.22%，位列全国第二。

德力佳的产品划分为高速传动产品和中速传动产品两大类， 其中，高速传动产品的收入占比在报告期（2022年-2024年）内不断提高，占比从2022年的39.39%一路升至2024年的64.24%；中速传动产品的收入占比变动趋势正好相反，从2022年的60.61%下滑到2024年的35.76%。 

表1：收入构成情况（单位：万元）

来源：招股书

招股书数据显示，2022年至2024年，德力佳实现的营业收入分别为31.08亿元、44.42亿元和37.15亿元，其中2023年营收增长42.92%，而2024年下滑16.36%； 净利润方面，同一周期内，金额分别为5.40亿元、6.34亿元和5.34亿元，其中2023年增长17.36%，2024年下滑15.80%。 

值得一提的是，随着风力发电平价上网政策的推进和国家补贴的取消，风机市场的竞争也日益激烈，降低风机成本已成为下游风机制造商的共识，部分企业已开始自主研发和生产风电主齿轮箱，这种情况一定程度上对风机零部件企业带来影响。 招股书披露，德力佳的重要客户远景能源已实现风电主齿轮箱的批量自产，2024年向德力佳采购规模相比2023年减少超过70%。

对于上述情况，德力佳在招股书中表示：“公司的经营业绩受下游行业需求及市场竞争等多方面因素的影响，若未来下游市场竞争加剧，将降本压力进一步传递给上游供应商，以及下游客户自产风电主齿轮箱导致市场份额流失，公司可能会面临经营业绩下滑的风险。” 

实际上，上交所也关注到相关问题，在上市委审议会议现场问询中，提出的问题之一便是要求德力佳结合下游风电整机厂商主要技术路线及趋势、新能源上网电价市场化改革以及主要产品报告期内价格变化，说明对业绩稳定性的影响。 

关联交易问题被重点关注

关联交易问题是上交所对德力佳关注的另一个重点，从首轮问询到二轮问询，再到审议会议现场问询，上交所均提到了关联交易问题。

资料显示， 三一重能和远景能源均系风电整机制造行业的龙头企业，其中，三一重能是德力佳的创始股东， 截至招股书签署日，共计持有德力佳28.00%的股权，为公司第二大股东；远景能源通过持有彬景投资股权间接持有德力佳股权，截至招股书签署日， 彬景投资持有德力佳15.27%的股权，为公司第三大股东。 因此，上述两家公司成为德力佳的关联方。 

表2：与两大关联方的关联交易情况（单位：万元）

来源：招股书

根据招股书披露，报告期内，德力佳向三一重能和远景能源提供风电主齿轮箱及相关服务，双方发生的关联交易金额分别为11.55亿元、20.15亿元和16.17亿元，占其营业收入的比例分别为37.18%、45.36%和43.51%。

对于大量关联交易的存在，德力佳在 招股书中表示，发行人向关联方销售的收入比重较高，存在关联交易占比较高的风险。 “若未来出现三一重能的新增装机量及市场占有率持续提升等情况，且发行人不能及时开拓非关联方客户的业务规模，发行人对关联方的销售占比可能进一步增加。 除此之外， 若未来公司关联交易相关制度不能得到有效执行，出现不必要、不公允的关联交易，或公司与三一重能的交易发生 重大不利变化，则可能对发行人及其股东的利益造成不利影响。” 

在首轮问询中，上交所要求其说明：“报告期内对三一重能、远景能源关联交易的销售内容，结合合同定价方式、可比市场公允价格、第三方市场价格、销售对象同类产品对第三方采购价格等因素,说明关联方销售价格/毛利率与无关联第三方价格/毛利率差异情况及其原因；进一步说明关联交易的公允性,是否存在对发行人或关联方的利益输送；上述客户是否存在对发行人指定供应商的情况”等问题。 

在二轮问询中，上交所则要求其说明2024年向三一重能销售金额及占比提升较多的原因及合理性，关联交易价格的公允性；对金风科技、三一重能、远景能源订单金额分布较其他主要客户存在差异的具体原因，订单获取方式是否存在差异；说明公司是否已经为规范关联交易、避免关联方通过交易损害公司利益制定并有效实施了必要的内部控制等问题。 

而在审议会议现场问询中，则要求德力佳结合公司治理架构、决策、业务及关联交易等情况，说明在持续经营方面是否存在对主要客户的重大依赖。