管涛：当前人民币汇率并未积累较强的升值压力和预期

（原标题：管涛：当前人民币汇率并未积累较强的升值压力和预期）

虽然美国贸易政策不确定性仍然较高，再加上鲍威尔在新闻发布会上淡化9月份降息预期，鹰派表态叠加美国经济数据超预期，导致美联储降息预期大幅收敛。汇率延续窄幅波动，跨境资金流动发生了哪些变化，人民币汇率走势如何？

由于7月份在美指大幅反弹的情况下，人民币汇率延续窄幅波动态势，调整幅度远小于其他主要非美货币，因此人民币多边汇率指数转为上涨：CFETS人民币汇率指数、参考BIS货币篮子的人民币汇率指数均结束月度“六连跌”，分别上涨1.5%、1.8%；参考SDR货币篮子的人民币汇率指数由上月下跌0.9%转为上涨1.5%。国家外汇管理局统计数据显示，2025年7月，银行结汇16700亿元人民币，售汇15070亿元人民币。2025年1—7月，银行累计结汇98835亿元人民币，累计售汇99020亿元人民币。

“不过，今年前7个月，三大汇率指数累计分别下跌了4.6%、4.3%和3.2%，这表明今年以来人民币汇率被动升值并未对出口商品竞争力产生不利影响。”中银证券全球首席经济学家管涛说。

从人民币汇率中间价来看，7月份，人民币汇率中间价连续第三个月走强，但在岸即期汇率（即境内银行间外汇市场下午四点半交易价）由此前两个月连续上涨转为下跌0.4%，月末调整至7.19比1附近。当月，人民币汇率“三价”偏离幅度有所扩大，中间价与境内即期汇率日均偏离幅度由上月0.1%扩大至0.3%，为近三个月以来新高；境内外人民币汇率交易价呈现强弱互现的情况，日均汇差由上月-12个基点转为+39个基点。

管涛分析，市场主体并没有因为前期美元指数走弱、人民币汇率升值幅度有限而积累较强的升值预期，相反当前人民币汇率面临小幅贬值压力。

管涛进一步指出，虽然在岸时点汇率转弱，但7月份均值汇率则是连续第三个月升值，环比微涨0.1%至7.1727，滞后3个月环比的即期汇率均值连续第五个月升值，环比涨幅由上月1.0%扩大至1.8%；滞后5个月环比的即期汇率均值则是连续第三个月升值，涨幅由上月1.8%收窄至1.5%，这意味着，近期人民币汇率变化对出口企业财务状况负面影响加大。

管涛还观察到，外资对股票资产兴趣增强，但加速减持人民币债券，导致跨境人民币和证券投资支出规模均创历史新高。

7月份，银行代客涉外收付款时隔五个月之后重回逆差77亿美元。分币种看，银行代客人民币涉外收付款逆差规模环比增加216亿至433亿美元，为历史第三高，是因为涉外支出规模增加380亿至3799亿美元，创历史新高；外币涉外收付款顺差环比减少114亿至356亿美元，但仍处于历史高位。

分项目看，证券投资是银行代客涉外收付款由顺差转为逆差的主要贡献项，贡献率为160%，货物贸易贡献率为-68%，而服务贸易、直接投资、收益和经常转移涉外收付款逆差增幅较小，分别贡献了银行代客涉外收付款差额降幅的8.3%、1.0%和0.4%。根据外管局公布的数据，按美元计值，2025年7月，银行代客涉外收入6904亿美元，对外付款6981亿美元。2025年1—7月，银行代客累计涉外收入45510亿美元，累计对外付款44315亿美元。

管涛认为，外资连续第三个月减持境内人民币债券，虽然一定程度上可能反映了“股债跷跷板效应”，但这难以解释7月份创记录的外资减持规模，其主要原因或是远期美元贴水幅度大幅收窄导致投资人民币债券的收益下降。

此外，7月份，反映境内主要外汇供求关系的银行即远期（含期权）结售汇（以下简称银行结售汇）连续第五个月出现顺差，顺差规模环比增加135亿至456亿美元，为近五个月以来新高。与五六月份不同，7月份银行结售汇顺差扩大的主要贡献项由即期交易转为外汇衍生品交易：远期和期权净结汇规模环比增加160亿至228亿美元，银行代客结售汇顺差增加11亿至268亿美元，银行自身结售汇逆差增加37亿至40亿美元，三者分别贡献了银行结售汇顺差增幅的119%、8%、-27%。

“考虑到7月份跨境人民币净流出规模处于历史高位，其中部分资金可能在离岸市场购汇，然后通过境外人民币业务参加行向境内平盘，这体现为银行间外汇市场买卖，不反映在银行结售汇统计中。”管涛表示，境内外汇供大于求的缺口应该远低于上述结售汇顺差规模，当月离岸人民币汇率较在岸汇率转向总体偏贬值方向，也反映出人民币汇率并没有随结售汇顺差环比增加而积累越来越大的升值压力。