中美股市存四大本质差别

同是后金融危机时代,道琼斯和纳斯达克两大指数涨超一倍,纳斯达克已创新高,道指距历史高点仅一步之遥。相比之下,中国A股跌破2002年最低点,其中国特色不免让人慨叹。

投资人看指数,融资人谈市值。和股市指数节节下跌相反,中国股市融资额与上市公司家数过去几年持续领先。

中美股市的根本差别之一:美国股市的主要驱动力是投资人,中国股市的主要驱动力是融资人。换个角度,看看中美两国证监会主席年度报告:中国证监会主席执政业绩必然包括年度融资额多少,而美国证监会主席职责则是网站首页的两句话:市场诚信,投资者保护。

中美股市的第二个差别是退市机制不同。不久前,全球光伏产业的领袖公司无锡尚德收到退市通知,理由是股票价格在1美元以下逾期。有说美国股市歧视中国公司,其实不然,美国程序化退市通知由电脑系统自动发出,程序化的退市机制有若干条标准,只要同时触发其中一个以上,电脑会自动发出指令,任何人不得更改记录。当然,监管机构在电脑系统之外还有独立的行政权,如在纳斯达克上市的新高地公司,退市指令就是美国监管机构的行政决策。行政指令不是随机决定,通常监管机构发现该上市公司有疑似违法行为后,先书面通知要求提供说明或证据等。若公司拒绝或逾期反馈信息,监管机构就有权发出行政退市指令,随之而来的就是立案调查,或直接的法律行动。而中国退市机制至今未见程序化退市。

差别之三是出身不同。美国华尔街的起点是着名的“梧桐树协议”,1792年5月17日,24个股票经纪人在华尔街68号门前的梧桐树下承诺,互相享有优先交易权并遵守统一的最低佣金标准。这是纽交所前身,美国证监会是在1933年《证券法》通过之后才依法设立的政府机构。所以,美国股市是自下而上建立起来的,先有市、后有商,先有商、后有会。中国股市相反,自上而下建立,出生时就已带有“政策市”胎记。

而最本质的差别之四——和政府的关系不同:中国政府利用股市,美国股市利用政府。今天中国“利用股市”的习惯性说法,是当年“利用股市为国企脱困”的余音。而美国市场繁荣时,券商总在游说政府放松监管、广开财源,危机时,政府官员着力救市、义不容辞,恰如保尔森卸任后的自传书名《峭壁边缘——拯救世界金融》。

当年为减少阻力,倡议中国股市改革派接受股权分置+国企脱困的政策体系,让股市成为政府为国企融资的工具。在“为国企脱困”年代,股市融资是国有企业的特权,直到中小板和创业板相继开盘后,民营企业才合法地在股市融资中分一杯羹。虽在理论上是进步,实践中却更强化了中国股市的过度融资。所以,股指节节下跌的背后,是融资需求节节上升。

利用股市脱困传统从何而来?鼻祖应是英国政府。1719年12月,南海公司向英政府提出用自己的股票置换价值3160万英镑的国债、额外再支付760万英镑给英政府的提案。此方案立刻得到财政大臣艾斯拉比的支持。南海公司主要股东是政府官员,英首相还曾担任公司董事会主席,拥有英在南美洲等地的垄断经营权。

表面上,《南海提案》是三赢选择:英政府可减轻债务负担,南海公司可扩大融资去开发金矿,国债持有人以债换股分享南海公司未来成长。于是,股价一路飙升,从不到130英镑几个月内涨到1000英镑以上,时任皇家铸币局局长的大科学家牛顿也在股价高涨时买入股票。此后,南海公司连续8次发行新股,股东大发横财,并游说议会通过着名的《泡沫法案》,当其他公司融资不成跑到南美刨金矿时,发现南海公司不仅没有金矿,贸易收入也早就没有了。南海公司搬起石头砸了自己的脚,消息传开,股票一落千丈。此后100年间,英国没有发过一张股票,当年善炒股票的约克郡人漂洋过海去了美国,某种意义上成就了美国华尔街。

南海泡沫故事说明:一个国家的政府若不尊重资本市场,资本就会弃之而去;资本市场若缺乏制度的诚信,民众的非理性疯狂会让市场走向死亡。就像牛顿在巨亏后所说的:“我能计算出星球的运动,却无法预测人类的疯狂。”

(作者系独立经济学家)