无需过度担忧人民币贬值

上周五人民币兑美元汇率中间价为6.4814:1,自本月5日以来连续10天贬值,累计贬值幅度达1.5%。这强化了人民币汇率将进一步贬值的预期。上周香港市场人民币一年期无本金交割远期(NDF)汇率达6.7950:1,创下2010年7月以来新低。尽管如此,笔者认为,对近期人民币贬值无需过度解读,更无需过度担忧。

近期人民币兑美元汇率连续贬值,主要受三个因素的影响:其一,美联储加息推动了美元走强。10月中旬以来,以美元指数计算,美元累计升值幅度达5%左右。美元资产吸引力相应上升,国内资本加速流向美国,国际市场对人民币和人民币资产的需求降低。

其二,我国经济下行压力仍然较大。今年以来,国际经济政治环境更趋复杂,国内“三期”叠加影响进一步深化,产能过剩和需求不振的矛盾突出,通货紧缩压力和实体经济困难相互加强。三季度,工业、投资等指标增速均处于近年来的低位。

其三,过去几年,人民币实际有效汇率大幅升值,导致人民币积累了一定贬值压力。根据国际清算银行测算,2014年1月至2015年7月,人民币名义和实际有效汇率分别累计升值11.5%和10.8%。特别是2014年7月以后,欧元、日元、澳元、巴西雷亚尔、俄罗斯卢布、墨西哥比索等主要经济体货币均相对美元大幅贬值,而人民币兑美元汇率却保持“坚挺”。而据有关测算,目前人民币汇率已存在一定程度高估。

人民币汇率贬值会对我国经济产生多方面影响。首先,人民币适度贬值有利于主动应对美联储加息的影响。保持人民币汇率水平基本稳定,应该是相对一揽子货币的稳定,而不是仅对美元稳定。在美联储加息的推动下,美元可能继续走强,如果人民币兑美元汇率继续保持稳定,对欧元、日元等货币实际上就在升值,这会导致人民币汇率进一步偏离合理均衡水平,强化后期的贬值预期和压力。

其次,有利于促进出口和经济增长。过去一段时期,人民币有效汇率快速升值,加大了我国出口难度。今年以来,虽然欧盟和日本经济总体上有所改善,但我国对其出口不升反降,很重要的原因即为人民币兑欧元和日元升值。2014年,人民币兑欧元和日元分别升值12.9%和12.5%;今年初至7月,人民币兑欧元和日元进一步升值11.1%和3.8%。相应的1-11月对欧盟和日本出口同比分别下降3.9%和8.9%。

再次,有利于缓解当前国内面临的通缩压力。截至11月,我国工业品出厂价格(PPI)已连续45个月同比下降,通缩压力已然较大。而人民币适度贬值有助于缓解这种压力:以本币计价的进口价格(如大宗商品价格)相应上升,有助于平抑输入性通缩;通过促进出口,有助于减轻国内供需失衡;人民币适度贬值后,出口产品价格有一定的提升空间,对国内贸易品的价格也会有提升效果。

最后,也有利于推进人民币国际化。流行的观点认为,为推进人民币国际化,应保持人民币强势,增强人民币和人民币资产的吸引力。实际上,一种货币要在国际贸易、金融、投资等领域广泛使用,不仅需要有人持有以它计价的资产,也需要有人持有以它计价的负债。人民币升值虽有利于持有人民币资产和发挥其投资功能,却不利于持有人民币负债和发挥其融资功能。目前,在我国香港和新加坡离岸人民币市场上,居民和企业持有的人民币资产远大于负债,人民币自我循环机制难以形成,这制约了人民币国际化的深入推进。

不过,人民币汇率连续贬值也会引发人民币汇率进一步贬值的预期,加大资本外流压力,而资本流出可能导致以股市和房市为代表的资产市场价格进一步调整,增大金融领域甚至整个经济体系的风险。并且,目前我国非金融企业部门美元负债大约为1至1.2万亿美元,人民币贬值将直接增加其债务负担。截至上周五,人民币兑美元汇率中间价比8月10日贬值5.6%。据此计算,以人民币计价的非金融企业债务负担相应增加了3652至4382亿,相当于1至10月全部合规工业企业利润的7.5%至9.0%。当然,只要人民币贬值步伐相对缓慢和温和,企业有时间采取措施规避汇率风险,受到的冲击就不会太大。

综合权衡,笔者认为,无论是货币当局还是市场参与方,都应提高对人民币汇率适度贬值的容忍度。无疑,为尽可能减小汇率贬值对预期的影响及可能导致的潜在风险,下阶段要进一步完善人民币汇率市场化形成机制,加大市场决定汇率的力度,增加人民币汇率双向浮动弹性,促使汇率向合理均衡水平回归。同时,注意引导好市场预期,一旦人民币汇率异常波动、波幅超出既定规则所允许的范围时,就应及时干预和管理。此外,还要加快发展外汇市场,坚持金融服务实体经济的原则,为进出口企业提供汇率风险管理服务,加强对资本流动的监测,完善对跨境资本流动的宏观审慎管理,避免在市场力量推动人民币汇率适度贬值的过程中,资本无序外流和企业外债负担加重。

(作者系中国人民大学国际货币研究所兼职研究员)