政策出台的时机

早有人说过,选股不止是技术活,还是门艺术,因为需要把握住最合适的时间,选择对的方向。同样,政策的出台也要讲究时间艺术。选择正确的时间出台正确的政策可带来巨大的社会效益和经济效益;反之,若在错误的时间推出正确的政策,政策目标与政策效果就会偏离,甚至适得其反。因此,政策要发挥其正面最大效用,需要在一定时间周期内,选择各主体抵抗最少和合力最大的时间点。因为,在一个经济体正常运行中,其生态圈由国际资本、国家资本、产业资本、地方资本和居民资本几大主体组成。政策作为国家信用和国家意志的体现,不仅要体现国家利益,还得顾及其他各大主体的利益,才能最大限度减少阻力,形成合力。因为,面对国家政策,可能出现不同主体的合力或抵抗力,形成相加、相减、相乘、相除的关系。这不,就因为政策目标与政策效果大大错位,仅仅四天,本意为稳定市场的沪深股市熔断机制就使高达万亿市值烟消云散。

熔断机制源于美国,为何到了中国会水土不服?因为市场运行背景与条件的差异。

经过两百多年来无数次市场危机、震荡的考验,美国资本市场已是一个以机构为主体的相对理性的市场,而沪深股市迄今还只有二十多年历史,是个散户交易者近亿的心理群体市场;美国金融已是混合经营混合监管体制,货币政策与资本市场监管协调相对容易,而我国金融市场是分业管理、政策需要精心协调的体制;美国资本市场没有涨跌板制度,沪深股市涨跌停板却已运行多年;美国资本市场建立在严格的信息披露的法律体制下,中国资本市场的信息披露仍不完善。因此,直接照搬成熟的机构为主体的信息披露完善的熔断机制到A股市场,打个不太恰当的比喻,是将本来给成人服用的“感冒”药给少儿用了。

随着中国商品贸易国际化、货币交易国际化(汇率国际化),资本市场随着沪港通而向国际资本市场打开了窗口。随着中国经济不断增长,中国已是国际市场的重要一员,任何政策变化都可能为国际资本所利用。在此大环境下,政策制定者须从世界视角看中国市场,在各大主体相互作用过程中,推出政策要眼观六路,耳听八方,防止国际化过程被国际资本反噬;同时又要协同其他金融监管部门能形成政策正向作用的合力。而这次熔断机制推出的时机,恰恰使政策目标与政策效果就出现了错位。

中国经济增长可能出现L型增长,投资者群体对未来经济增长和业绩增长预期出现负面,情绪从去年四季度开始出现波动;股市是政策、业绩、情绪、估值及股票与货币供求关系五元运行的不同排列组合的结果,在经济和业绩增长中性略偏冷时,在投资者情绪还没有从上年巨震中恢复时,在股票与货币供求关系仍供大于求时,在除了传统产业外新兴产业估值偏高时,熔断政策推出的时机就很不恰当;元旦前后人民币兑美元大幅下跌,加速了人民币计价的中国资产估值下行的预期,上市公司资产估值下降首当其冲。再有,新年第一周就面临大股东巨额减持的压力,但监管部门没有在年前及时释放政策,导致投资者即期心理恐慌,这种恐慌一旦形成实际行动,再采取舒缓大股东减持政策,政策效果便大打折扣。市场传闻注册制1月出相关规则,监管部门也未及时出面澄清,投资者心理对未来股票供求关系“没谱”。因为“政策解释”的“供应不足”,一般投资者认为注册制就是新股大大加快上市速度,未来股票供应大增,市场重估的“预期”,助推了投资者的离场心理,加剧了市场抛售行为;刚好按计划在此时生效的熔断机制,也就没有了期待中的向上推动行情上升的“虹吸效应”,反而在当期诸多压力下产生磁吸效应,扩散了投资者的恐慌情绪。

股市政策储备、筛选、出台,既要考虑国家利益和股市本身的发展阶段,在分业监管的条件下还得协同其他部门的政策组合,更得考虑国际资本的反作用,当然,需十分重视近一亿的投资者,因为他们是中国资本市场健康发展的“衣食父母”。熔断机制这次从推出到退出仅四天的试验,留下一个极为深刻的教训。

“治大国如烹小鲜”,出台政策之所以要慎重再慎重,就因为政策是政府向市场发出的“信用要约”。只有能给投资者带来稳定预期的政策,投资者对政府的信用预期才会高估值,政策的作用效果就会好,政策目标与政策效果才能一致,甚至实际效果超过政策目标。

对今天的管理层而言,9700多万A股投资者的预期就是最大的民心,也是中国经济新常态下的最大的政治。只有民心稳定,股市稳定发展,经济增长才有保证,结构调整才能顺利,经济发展才会顺畅。现在,大股东减持政策明确了,熔断机制在涨跌停板下也中止了,而真要让投资者情绪稳定下来,需要监管者提供明确、公开、稳定的注册制信息。

政策信息公开透明,是预防投资人恐慌的最有效办法;在正确时间推出正确的政策,是会得到投资者拥护的好办法;政策协同协调形成合力了,才能得民心,才能“无为而无不为”。

(作者系中山证券首席经济学家,研究所所长)