业绩承诺的可信性

当上市公司在收购资产时,卖方一般会对标的公司未来的业绩有一些承诺。然而,我们也发现有些公司最后并未达到卖方承诺的业绩。所以,卖方的承诺是否能实现成为一个关键的问题。那么,对卖方的业绩承诺怎么研判呢?

统一的标准肯定是没有的,但是我们可以从卖方承诺业绩时配备的附加条款中去研判。这些附加条件并不在于数量的多寡,而在于实质内容。

现在我们就来看看天沃科技(002564),该公司在去年年底利用自有资金收购了中机电力80%的股权。与普通的收购资产一样,卖方承诺中机电力在2016 年8-12 月、2017 年度、2018 年度、2019 年度的扣非净利润分别不低于1.55 亿元、3.76 亿元、4.15 亿元、4.56 亿元,考核期内实现的扣非净利润之和不低于14.02亿元。天沃科技总股本7.3576亿股,以这样的业绩计算,考虑80%的权益,这次收购的资产将在2017年到2019年给公司的EPS增厚0.41元、0.45元和0.50元。考虑到煤化工行业正处于持续复苏中以及公司大项目的持续推进,天沃科技原有业务扭亏为盈已经不是事儿,只是赚多还是赚少的问题。再加上新购资产的业绩承诺,今年即使做到0.5元都是再正常不过的事情了。这样,上周五10.46元的股价就具备了很强的吸引力。那么,作为其中关键因素的业绩承诺是否可以实现呢?关键在于附加条款。

首先是补偿条款,就是卖方以中机电力剩余的20%股份作为担保进行现金补偿。这个条款比较常见,但也出现过到时死不认账甚至跑路的事情,但这次的卖方大多是公司,还有剩余股权作为抵押,可靠性略高。

其次是奖励政策。根据附加条款,如果业绩完成超预期,那么多余部分的收益中将有一部分作为奖金分配给中机电力的高管和核心员工。具体为:超出5000万元到1亿元的部分奖励比例为25%,超出1亿元到1.5亿元的部分奖励35%,超出1.5亿元部分奖励45%。这个奖励比例很可观啊,对于奖励对象很有吸引力。如果中机电力高层对于完成承诺业绩没有把握的话,就没有必要弄这个条款了。

最后是收购的付款方式。这次是分期付款,并直接和承诺的业绩挂钩,如当年不能完成则直接拖到下一年。收购款项一共是28.96亿元,最后一笔7.24亿元要等到2019年业绩兑现之后才能支付。

这些条款表明卖方和中机电力高层对于承诺业绩的信心。另外,我们也可以关注一下中机电力的实际接单情况。截至去年11月,中机电力已经在手的订单约为100亿元,其中可以确认到期完成的分别为:2017年约70亿元,2018年约48亿元。今年1月份又新签了67亿元的订单,尽管具体完成日期不详,但这新增的67亿元订单已经足以保证今明两年承诺的业绩兑现。

通过这些附加条款以及在手订单的分析,中机电力非但能完成承诺的业绩,貌似还能额外提升业绩。所以,这样的承诺我们更愿意选择的是相信。

对于一项资产收购,业绩承诺是必不可少的。如果到期业绩未达承诺,就算卖方拿出真金白银用于补偿,但公司的估值已经无法提升,股价也就是失去了支撑。天沃科技这次的收购当然是一个特例,每个收购案例都不会完全一样,需要我们用心去甄别,找出其中的确定性逻辑,然后根据新的资产对上市公司重新进行定位。

这里只是谈承诺业绩能否兑现的研判,至于股价是否还有上升空间则是另外一个问题,涉及可比公司的估值。不过,天沃科技目前市值不足80亿元,所以千万不要拿千亿市值的公司来比,就像银行股中的庞然大物PE只有5倍而城商行的PE就能达到10倍甚至20倍一样。也许天沃科技具有的核电和军工概念更容易受到市场青睐,但其跟随市场波动的节奏还是很明显。再看看大盘,上证指数的周线趋势仍然处于回升之中,但日线的回升趋势开始面临压力。