利好共振 债市上涨集结号吹响

19日,债市大涨。央行再施MLF操作,降低资金面不确定性;外贸前景不确定性上升,点燃避险情绪;5月经济金融数据偏弱,紧信用对经济反作用开始显现,均令债市受益。

机构称,经济与政策变得更“友好”,叠加情绪作用,债市迎来做多时机,但考虑到供给压力犹存,政策稳健基调未变,信用风险仍在发酵,机会将更集中于短端、高等级上。

两因素促债市大涨

贸易形势为日益升温的债市情绪又添了一把火。

19日,债券市场大涨,现券收益率普跌。银行间市场上,交投最活跃的10年期国开债最低成交到4.32%,尾盘成交在4.325%,较上日尾盘下行近6BP;标杆10年期国债活跃券从3.605%成交到3.56%,下行逾4BP。国债期货早间走势平稳,但临近午盘上演“暴力”拉升。10年期国债期货主力合约T1809最终收报95.470元,上涨0.41%,盘中一度大涨超过0.5%,最高至95.590元,逼近4月中旬的高点。

市场人士表示,全球避险浪潮卷土重来,风险资产首当其冲,固收等安全资产成为避风港。19日,亚太股市普跌,A股上证指数一路走低,击穿3000点,最低跌至2871.35点,创近1年新低。股市大跌,债市大涨,股债你落我起,跷跷板特征鲜明。

除了避险情绪的刺激,央行最新公开市场操作也对货币债券市场释放善意。19日,央行开展1000亿元操作,并开展2000亿元1年期MLF操作,单日资金投放量达到3000亿元,净投放2500亿元。这已是本月央行第二次开展MLF操作。

近期央行流动性管理明显更趋积极,年中流动性不确定性下降,这对债市构成确定性利好。

本月6日,央行完成对月内到期MLF的续作,并释放增量中期流动性2035亿元。昨日操作之后,本月央行已累计开展MLF操作6630亿元,创了2017年以来新高;累计释放增量中期流动性4035亿元,净投放规模也达到今年以来的较高水平。

同时,6月12日以来,央行重启并加大公开市场逆回购操作力度。过去5个交易日,央行已累计开展逆回购交易5800亿元,净投放3100亿元。同时,央行搭配运用7天、14天和28天期逆回购,投放多种短期资金,较好的兼顾了机构对短期及跨季流动性的需求。

其他操作方面,6月15日,央行发放抵押补充贷款(PSL)605亿元,并开展中央国库现金管理商业银行定期存款操作1000亿元。从公开信息来看,本月25日有500亿元中央国库现金定存到期,即便月内不再开展操作,也已锁定净投放500亿元,期限3个月。

市场人士表示,近期央行流动性操作多点开花、全面发力,搭配运用多种流动性工具,投放多种期限流动性,稳定市场预期,防范流动性波动的态度明确。得益于央行适时加大操作力度,本月税期基本未对流动性造成太大影响,短期资金面持续保持宽松,虽然跨季资金价格有所走高,但符合季节性规律,半年末资金面不确定性下降,实际表现可能好于预期。

“跨季流动性暂时无忧,短端收益率对长端不会有明显冲击,相反,市场对6月份流动性压力预期充分,流动性方面可能存在一定的预期差。”宏信证券固收总部研究负责人臧旻表示。

多方利好形成叠加共振

分析人士认为,于债市而言,宏观经济基本面决定大势,央行货币政策操作及相应引起的流动性变化影响运行节奏。目前来看,无论是基本面还是政策面、流动性,似乎都在朝着有利于债市的方向变化。

5月份工业生产、投资、消费等主要经济运行数据纷纷低于市场预期。其中,固定资产投资累计同比增速回落至6.1%,再创历史新低;社零消费增速超季节性走弱,凸显需求端收缩势头,叠加外贸领域不确定性上升,市场对后续需求端走势担忧情绪增强。

5月份金融数据引起市场强烈反应。新增社融规模环比近乎腰斩,同比也大幅缩减,融资数据之弱超乎市场预期。有市场人士表示,金融数据明显滞后于市场参与者的实际观感,民企融资几乎遭遇资本市场的“无差别”排斥,城投企业融资成本也提升至历史绝对高位,资本市场对信用紧缩的感受远远强于金融数据的体现。

不少市场观点认为,去杠杆、严监管形势下,信用紧缩的影响在金融数据上已经明确体现,对实体经济负面冲击也开始兑现,融资条件收紧可能引发的金融风险及经济增长压力,或促使宏观政策作出适当调整。

尽管央行回应市场关切,表态当前经济金融运行平稳,但越来越多的市场参与者相信,去杠杆对经济的反作用正在显现,并将最终反作用于宏观政策本身,货币政策紧缩风险已大幅下降,流动性稳定性提升更加明确,基本面与政策面对债市正变得更“友好”,叠加贸易形势激起的避险情绪、美债收益率走低,多方面利好因素形成叠加共振,债券市场迎来有利的做多时机。

国泰君安证券固收周报指出,融资收缩的逻辑进一步强化,经济数据低于预期,而美联储虽然声明偏鹰派但我国央行按兵不动,外部环境也并不稳定。短期债市担忧解除,长端利率债交易热情升温,建议投资者积极参与年内第二大的利率交易行情。

有所为有所不为

从多方因素看,债市收益率震荡下行的趋势更加明确,但也看到,当前债市面对并非都是利好,尤其在品种和期限选择上要有所为有所不为。

首先,年中债市供给放量态势明显。虽然供给并不构成趋势主导力量,但会影响短期供需关系,影响利率波动幅度。5月以来,随着地方债发行逐渐增多,利率债供给规模明显上升。统计显示,6月1日至19日,地方债已发行3214亿元,接近5月份发行总额;地方债、国债、政策性金融债合计已发行7603亿元。

其次,经济韧性尚难证伪,货币政策“口风”未见明显松动。中信建投证券研报指出,随着经济悲观预期升温,市场重新期待政策放松,但是6月降准预期落空,央行货币政策彰显定力。当前就业形势较好,尽管生产与需求数据背离的原因尚待进一步考察,但在GDP核算以生产法为准的背景下,工业生产较好,当前GDP增速仍然距离6.5%的预期目标仍有充足空间。因此即使出于防范金融体系风险与降低企业融资成本的需要,未来货币政策可能会有所微调,但大幅转向的可能性比较小。需提防对货币政策微调过度预期的风险。

再次,虽然中美利率走势出现“脱钩”迹象,但美联储稳步加息,美债收益率上行难言到头,中美利差收窄对我国债券市场仍有心理影响。

最后,去杠杆背景下,投资者风险偏好趋于下降,而近期负面信用事件多发,进一步刺激风险规避情绪,信用债遭到投资者抛弃。短期来看,由于民企信用风险较为突出,市场对低评级、民企发行人出现了“一刀切式”的规避,进一步加重了民企再融资压力和资金链断裂风险,“信用紧缩——债务违约”之间形成一定的负循环,并有自我加强的迹象。考虑到市场风险偏好的扭转需要过程,更需要外部推力,而未来数月到期或面临回售的信用债仍不少,风险仍在释放之中,信用利差趋升。

分析人士指出,从供给角度考虑,中长期限是供给主力,供需关系相对不利;经济仍有韧性,政策基调未变,但流动性不确定性下降,短端利率确定性更强;风险偏好下降,信用风险重定价,利好无风险的政府债、政策性金融债。总的来看,短期限、高等级债券机会更明确,应继续规避低等级债,但可关注信用债中可能被错杀的品种。