人民币汇率： 从“动起来”到“弹起来”

2019年以来，人民币先扬后抑，升时酣畅淋漓，贬时节奏明显，一升一贬展现出当前人民币汇率走势的“基调”和“风格”。分析人士认为，随着内外部不确定性的消减，人民币重走单边贬值老路的可能性不大，汇率双向波动特征将更加明显，弹性进一步增强，不仅“动起来”，还要“弹起来”。

第一，外部环境有望更加温和。外部环境的变化被视为人民币自2018年4月起再度走弱的一项重要原因，一方面美联储加息缩表刺激美元利率和汇率持续走强，间接和直接令人民币汇率承压；另一方面，贸易形势不明引起市场对汇率基本面转差的担忧，市场情绪波动在一定程度上放大了汇率单边走势。

上述两方面因素都有望在2019年出现积极变化。一则美元可能已属强弩之末。此前美元强势有赖于两点——美国经济增长更强劲和美联储货币政策更强硬。然而，随着财政刺激效应减弱、加息累积效应显现，以及全球经济波动加大，美国经济开始显现筑顶迹象，未来全球经济表现的差异化可能收敛，美联储持续收紧货币政策的基础将动摇。近期，美联储对于调整货币政策收紧节奏、力度乃至于方向表现出了开放性的态度。美联储2019年加息步伐很可能较2018年放缓，势必减少美元利率和美元指数边际上行幅度，从而缓解人民币对美元贬值压力。二则经济增长压力提升了各方对贸易正常化的诉求，贸易环境存在转暖的希望，虽然仍旧存在诸多不确定、不可预测的变数，但大概率不会变得更糟。

第二，内部不确定性有望降低。之前人民币贬值主要缘于外部环境变化，但也不能忽视经济基本面形势及预期变化造成的影响。人民币汇率最终取决于基本面，走势终究要回归基本面。当前，随着宏观杠杆率趋稳，政策调控重心逐渐转向稳增长，虽然经济仍有下行压力，但逆周期调节也在发力，宽信用举措不断出台，外部环境也出现一些缓和迹象，市场对经济增长的信心开始回升。

从经济领先指标——融资数据变化上看，当前信贷多增局面已形成，企业债券融资也开始回暖。随着融资支持政策显效，同时创新资本工具发行减轻银行资本金约束，加上地方政府债券扩容和提前发行，不少机构预计，社融增速拐点将比预期更早出现，宽信用有望见到实质进展，进而发挥托底经济增长的功效。

第三，资本市场引流效应值得期待。当前海外资金配置A股意愿持续上升，一方面得益于中国市场开放程度加深，另一方面与A股估值吸引力不断提升有关。就比例来看，当前外资对人民币股票、债券等金融资产等属于低配，未来存在较大提升空间，将对人民币汇率起到一定支撑作用。

随着内外部不确定性的消减，以及有利因素的增多，人民币贬值压力最大的阶段大概率已过去。2019年汇率波动弹性料进一步增强，时升时贬、反复波动可能成为常态。从这个角度来说，开年人民币的升与贬，颇具象征性意味。