科创板按市值“选美” 投行盈利面临三大挑战

证券时报记者 杨庆婉

日前，证监会召开科创板座谈会，一批参会投行、创投的反馈意见都集中在实操执行层面，包括估值体系、询价发行、网上网下配售比例等。

“大量企业排队想上科创板，挑选首批企业就如同‘选美’，目前选择余地还是很大的。从避免风险的角度看，会优先选择满足市值标准，同时有行业江湖地位，又有盈利能力的企业。”一位知名创投人士向证券时报记者表示。

据记者了解，科创板实行的市场化询价发行、项目跟投和保荐承销分开，将给投行盈利模式带来极大的全新挑战。

按市值标准“选美”

2月13日，证监会召开科创板座谈会，部分投行、创投建议，应更多考虑实操执行层面。而春节前科创板相关规则征询意见稿亦已发布，反馈意见时间为2月28日之前，目前各大机构都正在内部积极收集相关意见。

记者获悉，设立科创板并试点注册制相关制度规则，市场反馈增量改革的力度很大，尤其是上市条件和发行标准，更多地将定价权交给市场。

不过，在初期实操执行层面，投行纷纷表示压力很大。华南一家大型投行认为：“上市标准比较模糊，注册制必然要带来新的估值体系，这个估值体系怎么建立？暂时还没有确定说法，所以应该有一段试错的时间。目前大家有点畏惧，创新的对立面就是违规，不好把握这个度。”

前投行资深保代王骥跃则向记者表示，目前五套上市条件中，市值标准实质高于财务标准。前四套标准总体是递进关系，仅仅满足财务标准相对容易，但市值标准较难达到。如果市值越来越高，需要的指标就仅剩下收入。

“注册制更多是让市场去定价和选择，而不是交易所和投行选择，所以是上市条件而非发行条件。市值指标才是核心指标，财务指标高低意义并不大。”他进一步表示。

投行面临三大挑战

实际上，科创板的上市条件主要是考虑市值标准，市场化发行叠加券商跟投。这也是一场真正的市场化博弈——投行与拟上市公司的博弈、投行与买方机构的博弈、买方机构与拟上市公司的博弈，最终才有了定价。

这给投行带来的最直接影响是，其将面临三大挑战。

一是市场化询价发行，达不到预期市值的企业将面临发行失败。“发行失败的可能性会提高，因此预路演询价很重要。询价达到了预期市值才可以发行上市，达不到就发行失败了，就像现下的定增一样，不能随便启动发行。”一位北方投行的资深保代对记者表示。

二是实行项目跟投，亏了赚了都要核算到具体项目的，最终投行很可能赚不到钱，奖金发放也会延后。

上述北方投行的资深保代认为，跟过去的余额包销不同，科创板实行子公司跟投，券商肯定要考虑最终项目的总体收益，盈亏要对投行进行考核，首先最大的影响是奖金发放更加延后，甚至可能是“白忙一场”。

“投行可能采取的办法是：出于降低风险的考虑，提高收费标准；或者要求上市公司大股东保底，亏了大家共同分担。”他进一步表示。

三是保荐与承销将区分开来，投行不再只是一个通道，承销等综合能力将受到挑战。

王骥跃认为：“科创板的规则体系对保荐业务提出了更高、更严的要求，保荐业务尤其是持续督导阶段的保荐业务也会进一步专业化；而规则体系对主承销商身份要求并不多，很可能出现几家券商去抢一个项目的承销份额的现象，承销环节市场化竞争将愈发激烈。”