人少的地方有稳稳的幸福

来源:上海证券报 作者:吴晓婧 2018-11-12 13:04:14
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古人云:“言为心声,文如其人。”在与姜诚深入对话之前,记者已从他近20篇投资笔记中,建立起了一个睿智勤勉、博览群书的基金经理形象。无论对资产管理行业还是对投资组合的管理,姜诚都有着透彻而又系统的思考。

在券商资管担任过投资经理,也曾是公募的绩优基金经理,如今掌管中泰资管公募业务,言语间姜诚多了几分笃定和自信。

去年底,中泰资管获批公募基金牌照。更早之前,当券商资管各项业务做得顺风顺水之际,中泰资管就预判到未来资管格局可能发生的变化,并开始为公募业务做准备。正如姜诚所言,在去杠杆的大背景下,需要找一个能一直做下去的业务。从海外成熟市场的发展情况来看,公募基金将长盛不衰。

熟悉姜诚的人,为他贴上了“诚实”的标签。姜诚笑言:“作为基金经理需要对自己诚实,要客观评估自己,不要过分乐观。”在姜诚看来,投资中最危险的事,就是“你以为你知道,其实你不知道”。

业内人士如此评价他:不博弈、不追风,不去人多的地方,以投资企业的眼光选择股票,看重风险报酬比。

首发灵活配置型基金

姜诚最近很忙。他要去各地路演,为这个月19号正式发行的中泰资管首只公募基金星元灵活配置混合进行预热。这是一只灵活配置型的基金,并不复杂的产品背后有着姜诚的深思熟虑。

近年来,各路资本涌入公募基金业,包括业内一些私募大佬也纷纷弃“私”奔“公”。他们无疑是看到了公募基金行业广阔的发展前景,因为这是一块有待做得更大的“蛋糕”。

据姜诚介绍,全球范围内公募基金的规模超过40万亿美元,私募基金的规模仅有公募基金的十分之一。美国401K对基金业发展起到了巨大的推动作用,美国许多个人投资者借助基金进行投资,而我国的个人投资者大多选择银行存款或理财产品,投资于公募基金的部分占家庭金融资产比例仅1%。

更为重要的是,姜诚观察到,虽然近10多年来偏股型基金整体业绩表现不错,却出现了规模和业绩相背离的情形。2007年牛市高峰时,偏股型基金的规模为2万多亿元,然而11年之后,这一规模几乎停滞不前。

偏股型基金往往在股市高点时卖得多,这时候市场蕴藏的风险也大;在股市低点时偏股型基金却卖得少,这时候市场往往具备较大的投资价值。基金“好发不好做,好做不好发”的魔咒,至今没有被打破。这也导致了偏股型基金整体业绩表现不错,但持有人普遍没有赚到钱。

面对这样的困局,姜诚认为,无论是销售机构还是基金公司都需要反思。公募基金行业面临的困局,要靠行业自身来解决。在姜诚看来,解决的办法就是让持有人赚钱。

之所以在当下选择首发灵活配置型基金,姜诚表示,这既考虑到了市场风险报酬比较高的因素,又隐含了公司对发展公募基金业务的基本态度。一方面,从长周期的维度来讲,当前市场隐含的风险已经得到了很大程度的释放,处于风险报酬比较高的区域;另一方面也体现了公司管理公募基金的一种态度和责任,也就是对持有人利益负责的态度和责任。

那么,灵活配置型基金是不是就比股票型基金好?其实,从上述两类基金的长期业绩来看,无论是中位数还是平均值,差别均不大。这意味着,基金的最终业绩还是取决于基金经理自身的投资能力。

从整个公募行业来看,大部分基金经理其实是趋势投资者,但择时是一件高难度的事。

从姜诚过往管理基金的操作来看,他从不判断市场的短期趋势。在市场充满贪婪时,他往往会由于股票的风险报酬比下降而减仓;在市场恐慌之际,他也能够克服人性弱点而逆势布局。他坦言,仓位的变化并非主观预测、进行择时的结果,而是基于市场的“温度”反向操作,根据个股的“风险报酬比”进行调整。

“人多的地方不要去”

在记者采访的众多基金经理中,能够系统归纳出自己的投资框架,且能够引经据典、深入浅出地阐述自己独立见解的基金经理并不多见,姜诚是其中之一。

谈及对于投资的理解,他会问自己一个问题:“如果你知道一家公司会退市,你还敢不敢买?”在姜诚看来,真正的投资是把钱换成企业的股票,而不是赚“庞氏骗局”的钱。如果这样思考,选股的标准就会变得简单,那就是即便公司退市也愿意持有!

姜诚认为,商业领域很复杂,其复杂程度超出人的理解能力,而人们往往把很多复杂的因素简单归结为简单的因果关系。例如,把基金经理的短期业绩简单归因为基金经理的能力等。

简单思维是人在进化过程中形成的一种本能,虽然简单思维在处理一些问题时很有用,但在处理复杂的商业问题时,往往会作出错误的决策。

在对一家企业进行分析时,基金经理采取的分析框架基本一致,涉及商业模式、产业周期、估值模型等。与众不同的是,姜诚还会将大量的精力放在历史研究中。他认为,只有审视足够长的时间,才能透过历史发现问题的本质。

“在研究一家企业的历史时,我对自己的要求是,尽量看10年以上的历史,能够提出100个以上的问题。”姜诚认为,在充分研究历史后,对现状的分析,就能够摒弃先入为主的观念。

经过多年的投研实践,姜诚发现,100个企业以同样的方式取得了成功,第101个却可能因同样的方式失败。投资之所以难,在于企业经营很难;企业经营之所以难,在于不存在成功的不二法门。政策环境、消费偏好、技术变革甚至是自然灾害都可能使强弱之势逆转,因此照猫画虎式的案例学习难免以偏概全,如同一场漂亮的战役不代表将军的指挥能力,一段漂亮的业绩也不表示企业具备“逆流游泳”的能力。所以,对于长期投资者而言,要解决预测问题是异常困难的。

姜诚说:“解决复制性的终极法宝就是逆向思考。与其预测变化不如预测不变,与其预测机会不如预测风险。”正如芒格所言:“如果我知道自己会死在那里,我就永远不去那个地方”。

好的投资者还需要懂得“认怂”,在自己的能力圈里决策。姜诚表示,基金经理要懂得“认怂”,这个群体常常过分自信。

谈及具体的选股思路,姜诚的回答很简单,就是“往人少的地方走”。人少的地方往往估值较低,具备一定的安全边际;人多的地方往往热门股多,潜在的风险也大。

从姜诚过往的操作来看,无论是2014年买中国建筑等周期股,还是2015年避开风头正劲的那些家电股而选择布局苏泊尔,都获得了相当高的超额收益。

回看过往的操作,姜诚很感慨。他认为,人都有赌性。以赌球为例,在高胜率和高赔率之间,会有更多的人选择在高赔率上下注。对应到投资上,则表现为市场对于“黑马股”的过度追捧。其实,长期来看,高胜率的投资会获得更高的风险收益比。

静待花开 做时间的朋友

霍华德·马克斯认为,投资的超额收益来自于“第二层次思维”。姜诚判断,市场现在处于“低温区”,整体估值较低。长远来看,他对中国经济充满信心。

如果以第二层次的思维来看,市场对悲观预期的反映已经较为充分。姜诚观察到,中证800指数估值在10月18日创下历史新低,而这轮经济的波动幅度远远比不上2008年。那么,这次是不是真的不一样?

他认为,在这轮市场下跌前,无论是股市还是上市公司利润,都没有产生明显的泡沫,这是与2008年最大的区别。因此,进一步杀估值的空间并不大。

长期来看,姜诚认为,中国制造业的生产效率仍处于全球领先地位,不应过度放大劳动力成本上升带来的不利因素;中国的人口红利仍在,但表现形式从低端劳动力红利向高端技术人才红利转变;中国制造向中国创造的转型不存在实质性障碍。

正如苹果CEO库克所言,找中国代工的最大缘由不是因为低人工成本,而是因为技术和人才,以及其他国家满足不了的生产效率。

姜诚认为,儒家提倡“入世”是最讲究实际操作的,中国人是全世界最注重效率也是最勤劳的。

《孙子兵法》有云:昔之善战者,先为不可胜,以待敌之可胜。对于当下,姜诚很笃定。他说:“我们不必惊慌,只需耐心等待收获,做时间的朋友。”

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