工投抽身在前GL一键清仓紧随 康辰美景难料

前脚刚刚解禁，康辰药业（603590.SH）两大股东便迫不及待宣布减持。

9月11日晚间，康辰药业披露减持公告称，公司股东GL GLEE Investment Hong Kong Limited（以下简称“GL”）拟于未来6个月内通过集中竞价、大宗交易以及协议转让方式合计减持不超过1656万股，即不超过公司总股本的10.35%。

9月12日，康辰药业跳空低开，全天走势低迷。截至当日收盘，康辰药业股价报40.40元/股，跌幅3.86%，对应总市值64.64亿元。

值得注意的是，半个月前，8月28日晚间，康辰药业另一重要股东北京工业发展投资管理有限公司（以下简称“北京工投”）才宣布了减持计划，拟于未来6个月内通过集中竞价和大宗交易的方式减持不超过960万股，约占总股本的6%。

GL与北京工投计划减持的股份均为IPO前取得的原始股。截至2019年8月30日，GL持有康辰药业10.35%股份，北京工投持股9.64%，分别为康辰药业的第二、第四大股东。

从公告来看，两大股东此次计划减持比例都不低，GL甚至计划“一键清仓”。而在公司层面，康辰药业长期以一款爆品打天下，依靠销售费用推动的增长能维持多久，仍是一个问号。

拟减持套现10亿

位于北京的康辰药业是一家主营血凝酶类药物的制药企业。从股权结构来看，第一大股东刘建华目前直接持股31.74%，同时通过北京普华基业投资顾问中心（有限合伙）间接持有公司6%股份。另一位创始人王锡娟通过其控制的北京沐仁投资管理有限公司持有10.15%的股份。刘建华与王锡娟通过直接和间接方式合计控制47.89%的股份，并通过一致行动协议安排成为康辰药业的实际控制人。

资料显示，康辰药业脱胎于北京康辰医药，其前身可追溯至1999年刘建华与王锡娟共同创立的康辰医药发展有限公司（以下简称“康辰发展”）。早期的康辰医药所涉业务领域较为分散，在药品研发之外，还涉足药品代理、药品批发及零售业务。

为梳理上市，康辰医药设立了康辰药业作为上市主体，并将新药研发、药品生产与销售等业务整合至康辰药业。

时代周报记者注意到，早在2007年康辰发展进行第二次增资扩股时，背后投资方就出现了北京工投的身影。北京工投当时共计认购和受让了约1824.31万元康辰发展的注册资本（约占16.44%）。

GL的入股则在4年之后。2011年9月，GL以等值于7100万元人民币的美元入股康辰药业，获得后者15%股权份额。

经过一系列股权腾挪，康辰药业于2018年8月登陆A股。作为财务投资者，GL和北京工投在上市后的持股比例分别被稀释至10.35%、9.64%。

然而，一年限售期刚届满，两大股东便火速抛出大额减持计划，原因分别是“自身经营需要”和“企业资金需要”。按9月12日收盘价40.40元/股估算，若减持计划完成，GL和北京工投合计套现或超过10亿元。

单一产品独撑

目前，康辰药业仅有一个已经批准上市的产品“苏灵”（注射用尖吻蝮蛇血凝酶）。

苏灵于2008年获得新药证书和生产批件，2009年正式上市销售，目前是国内血凝酶制剂市场唯一的国家一类新药。这一款药物撑起了康辰药业几乎全部的主营业务收入。随着市场饱和及竞争加剧，风险暴露无遗。

事实上，尽管苏灵享有的专利保护期至2029年，但市场上并不乏竞品类药物。诺康药业的巴曲亭、兆科药业的速乐涓、奥鸿药业的邦亭等都是苏灵在血凝酶制剂市场上的竞争对手。

从业绩表现看，康辰药业近几年的增长并不稳定。数据显示，2016―2018年，康辰药业分别实现营业收入3.46亿元、5.91亿元、10.22亿元，同比增长分别为-20.62%、70.58%、73.08%。

“这个收入端的增长不是真实的增长。‘两票制’在全国推开之后，大部分药企的销售模式由‘低开’转为‘高开’，与配送商的结算价格大幅提高，造成表观上的收入和毛利双升。实际上，原来由代理商承担的销售推广费用也会转移到药企这边，总体上对净利润影响不大。”9月13日，上海某私募机构医药研究员告诉时代周报记者。

2016―2018年，康辰药业的归母净利润分别为1.91亿元、4.78亿元、2.63亿元。上市后首份年报净利润就大幅下滑44.88%。

康辰药业方面称，2018年度净利润较2017年大幅下滑，主要受非经常性损益的影响。2017年3月，公司向国药股份（600511.SH）转让国药康夺49%股权，产生投资收益3.52亿元，扣除所得税后对公司当年净利润影响金额达2.86亿元。

扣除非经常性损益影响，康辰药业近三个年度的扣非净利润分别为1.68亿元、1.69亿元和1.88亿元，增长缓慢。

产品销售量亦从另一个侧面反映出其增长的乏力。时代周报记者注意到，2015―2017年度，苏灵的销量分别为327.7万盒、263.24万盒、299.09万盒。2018年销量有所回升，实现329万盒的销量。

今年上半年，康辰药业实现营业收入5.44亿元，同比增长11.45%；扣非归母净利润1.36亿元，同比增长38.64%。事实上，除了苏灵销量增长之外，上半年利润增长更多来自于利息收入的同比增长。

销售费用高企

为改变过分依赖单一产品的局面，康辰药业亦着手长线布局，抓紧新药研发。

据2018年年报披露，目前，康辰药业的在研产品主要针对肿瘤和血液领域，包括4个境内外均未上市的抗肿瘤一类新药，以及2个血液治疗的仿制药。

从研发进度来看，在研的4个一类新药品种里，有3个品种仍处于临床前研究或者临床Ⅰ期的早期阶段。其中，研发进展最快的项目“迪奥”（注射用盐酸洛拉曲克），正处于补充Ⅲ期临床试验的阶段。

“做境内外都未上市的一类新药固然很有前景，但很考验企业的研发实力，不确定性很大。”前述医药研究员向时代周报记者指出，“越早期的项目，研发失败的风险越高。国内资本市场对临床Ⅰ期甚至Ⅱ期的项目很难给出估值，更不用说临床前的项目了。”

作为康辰药业最重磅的在研品种，“迪奥”的研发进程走至审批关口时就遇到了挫折。

据了解，2000年12月，康辰医药与第一军医大签订《项目转让协议书》，从第一军医大那里受让了处于临床前研究阶段的THY―110项目（即“迪奥”项目），包括该项目的科研成果及原料、制剂生产的全套技术和制备工艺等全部知识产权。

购买上述技术成果后，康辰药业自主进行了“迪奥”的临床前研究以及随后的Ⅰ、Ⅱ、Ⅲ期临床试验。历经近14年的研发后，“迪奥”于2014年8月向原国家食药总局申报新药证书。

然而，“迪奥”的注册申请并未直接获得核准。2016年4月，原国家食药总局的《审批意见通知件》要求康辰药业进一步补充相关临床研究。直至目前，“迪奥”仍在进行补充Ⅲ期临床试验。

从研发费用来看，康辰药业的研发投入并不高。2017―2018年度，康辰药业的研发投入金额分别为3216.6万元、8024.75万元，占当期营收的比例仅5.45%、7.85%。2019年上半年，康辰药业的研发支出达5182.41万元，占营收的比例提升至9.53%。

相比之下，其销售费用却居高不下。时代周报记者注意到，由于“两票制”推行后销售模式调整，康辰药业的销售费用由2016年的7697.63万元激增至2018年的6.03亿元，销售费用率高达58.98%。