经济放缓 央行倾向使用数量工具

6月14日,国家统计局发布5月份宏观数据,紧接着同日央行决定,从6月20日起,再度上调存款类金融机构人民币存款准备金率0.5个百分点。纵观数据与调控形势,笔者认为,二季度国内经济下滑已成定局,但尚无硬着陆的风险。经济放缓程度可控,央行倾向使用数量工具。
下行已成定局 尚无硬着陆风险
投资保持强劲。5月城镇固定资产投资增速为25.8%,符合市场预期。其中,房地产开发投资同比增长35.4%,增速连续6个月反弹,虽然1-5月销售面积增速下滑(仅增长9.1%),但是施工面积和新开工面积仍然增长较快。整体上,投资增速持续强劲增长,为今年GDP增速保持稳定打下坚实基础。
消费放缓成为趋势。4月社会消费品零售总额同比增长16.9%,连续第三个月下滑,并降至17%以下;实际增速进一步下行。汽车消费持续低迷是造成消费回落的主要原因。中汽协公布,5月中国汽车销量138.28万辆,环比、同比分别下降10.90%、3.98%,同比增速降幅进一步扩大,1-5月汽车消费累计增速仅4%,较上年同期下降50个百分点,优惠政策退出、油价上涨、一线城市限购等一系列因素共同作用将导致汽车消费回归中性。物价上涨对居民消费能力的侵蚀依然存在,5月CPI再创新高,不但影响部分中低消费群体的正常消费,更导致居民消费意愿和消费信心缺乏,消费需求难有起色,预计今年消费增速稳步放缓已成为趋势。
对外出口保持稳健。出口绝对额达1572亿美元,再创历史最高,进口绝对额几乎与4月持平,贸易顺差扩大至130亿美元。尽管出口连创新高,但仍需关注近期欧美经济体PMI整体回落,可能在未来数月对我国出口造成的不利影响,预计出口增速将逐步回落;另一方面,国内投资增速放缓和大宗商品价格回落等因素的影响,预计进口亦将小幅回落。总体来看,出口降幅将大于进口,预计贸易顺差将有所回落。预计6月份出口和进口同比增速分别在10-15%和20-25%之间。
整体来看,国内经济整体放缓基本已成定局,但是尚不至于大幅下滑。工业增加值增速为13.3%,基本与4月份相当,重工业增速继续回落,而轻工业增速反弹。维持4月份数据快评时的初步判断——二季度GDP同比增速可能降至9.2%附近。需要重点关注,欧美经济复苏的进程及风险。
通胀再创新高 通胀预期高企
5月CPI为5.5%,符合市场预期。CPI环比上涨0.1%,其中食品下跌0.3%,而非食品上涨0.2%。在过去四周,猪肉、蛋类和水产品出现了加速上涨,不过蔬菜价格再度下跌,而粮食和粮油保持稳定上涨。此外,5月PPI为6.8%,涨幅比4月份持平。
未来通胀压力仍然不减。一是干旱及洪涝灾害有可能对今年的粮食生产构成一定威胁;二是国内电价、公共事业价格面临涨价的压力;三是大宗商品价格保持高位震荡,有利的因素是,由于全球经济出现放缓,短期大宗商品继续大幅冲高的可能性下降,输入性通胀压力略有缓解;初步预计6月份CPI为5.9-6.2%。预计3季度仍将维持在5%以上高位,4季度回落。
货币供应增速再度回落
银行体系流动性趋紧
货币供应量调控已符合调控目标。M2和M1增速同步下滑0.2个百分点,分别为15.1%和12.7%。M1增速预示经济动力放缓,M2下降主要是存款利率倒挂,股市低迷导致保证金存款下降,以及存款准备金率的累积上调导致存款派生下降。
存款虚增及存款搬家趋势明显。存款结构方面,5月份财政存款增加3531亿元,5月份为汇算清缴企业所得税集中入库期,月末缴款导致资金紧张;非金融企业存款增加4697亿元,企业存款存在虚增行为,“以贷揽存”现象普遍,导致的结果是,贷款规模更为紧张(2008年11月起是虚增贷款,而目前是虚增存款);居民存款仅增加713亿元,存款搬家的趋势明显。存款总量方面,增加1.11万亿元,考虑扣除23%的准备金(法定+超额),仅为8547亿元,扣除信贷投放后的可用资金最多为3031亿元。假定6月份存差为5月份的1.5倍,截至目前6月份公开市场的净投放量为4210亿元,假定央行公开市场无法有效回笼,那么新增流动性大约为7000-8000亿元(未考虑新增债券投资)。因此,此次央行在数据出炉当天调存准有些出乎市场预期,但调存准动作在各大机构承受范围。银行体系流动性在半年到来的窗口趋紧,但相比去年同期为松。
信贷增速略低于预期。5月新增人民币信贷5516亿元,环比下降1880亿元,也低于去年同期水平(6394亿元),余额同比增速下降0.4个百分点至17.1%,投放节奏契合监管层要求。具体特点方面,一是中长期贷款占比持续下降。5月份中长期贷款占比仅为44%,出现了连续下降,预计一方面是地方融资平台清理及中长期投资规模有所下降,中长期贷款利率走高也促使企业转向短期贷款,另一方面也是商业银行主动调整信贷结构的结果;二是票据融资连续2个月反弹。虽然5月份新增人民币贷款规模环比下降1880亿元,但是票据融资增加了568亿元。剔除票据融资之后的贷款规模2010年1月以来首次低于5000亿元(4948亿元);三是非金融企业(约60%)和居民户贷款占比(约40%)相对稳定;四是外币贷款较快增长。初步判断贷款的回落属于季节性的,不代表信贷需求出现萎缩,6月份会出现反弹。即使经济出现小幅下滑,全年信贷政策也不会放松。
总体而言,5月数据基本符合预期,但物价上涨压力仍然很大,投资保持强劲,出口稳健,实际消费增速低,工业生产中性偏低,二季度经济增速下滑已成定局,但是暂时无需对经济大幅下滑担忧。宏观数据对债市、股市影响整体中性。由于加息对实体经济影响很大,因此后期央行仍可能更多采取数量型而非价格型工具进行调控,货币政策进入犹豫期。