股指熔断机制：加强版涨跌停

股指熔断机制设立的目的是抑制过度交易，控制市场波动。根据征求意见稿里的设计，它会比原来的涨跌停制度更加严格。

文 | 唐杰

9月份，上海证券交易所、深圳证券交易所和中国金融期货交易所拟在保留现有个股涨跌幅制度前提下，引入股指熔断机制，并向社会公开了征求意见稿。市场对此争论颇多，某资深专家戏称其“长裤外面套短裤，多此一举”。

股指熔断机制，以沪深300指数作为熔断的基准指数，设置5%、7%两档指数熔断阈值，涨跌都熔断。触发5%熔断阈值时，暂停交易30分钟，熔断结束时进行集合竞价，之后继续当日交易。14:30及之后触发5%熔断阈值以及全天任何时段触发7%熔断阈值时，暂停交易至收市。

触发熔断时，沪、深交易所暂停全市场的股票、基金、可转债、可分离债、股票期权等股票相关品种的交易，具体熔断的证券品种以公告为准。股指期货所有产品同步暂停交易（包括沪深300、中证500和上证50股指期货），但国债期货交易正常进行。

在股指期货交割日仅上午实施熔断，无论触及5%还是7%引发的暂停交易，下午均恢复交易，以便股指期货计算交割结算价，平稳交割。

威力大于涨跌停

涨跌停制度本身就是一种熔断机制。诚言，既生涨跌停，何生股指熔断呢？

在个股面临涨跌停限制的情况下，股指实际上也有涨跌停。如果市场上没有停牌的股票，同时所有股票都涨停或跌停，那么股指也会涨停或跌停。如果有停牌的股票，股指的涨跌空间小于个股。

征求意见稿里的股指熔断机制相当于加强版的涨跌停制度。实际上，股指熔断机制比涨跌停制度更严格。这种严格具体体现在三个方面：第一，触发熔断机制的涨跌幅度更小，只有7%，而涨跌停制度下是10%。第二，出现7%的涨跌幅并触发熔断机制后，就会暂停交易至收市，而在涨跌停制度下可以继续交易，只是报价不能超过涨跌停幅度，有可能出现涨跌停当天就被打开的情况。可见，涨跌停属于一种“熔而不断”的熔断机制，在交易的持续性方面好于征求意见稿里面“熔即断”的股指熔断机制。第三，一旦沪深300指数达到7%的涨跌幅，就会触发熔断机制，整个市场的交易都要停止，而在涨跌停制度下，沪深300指数达到涨跌停不影响其他指数所含股票及相关产品的交易。

比美国更严苛

熔断机制最早起源于指数期货，主要是为高杠杆衍生品的日内波动提供减震作用。1982年，芝加哥商品交易所对标普500指数期货实行3%的涨跌幅“熔断”，不到一年即废除。1987年10月19日发生全球股市暴跌事件，道琼斯指数下跌22.61%，次年10月29日，美国商品期货交易委员会和证券交易委员会批准纽约证券交易所和芝加哥商品交易所引入“熔断机制”。

美国的熔断机制原来是以道琼斯工业平均指数为基准，2012年改以标普500指数为基准。根据现在的规则，在每日下午3:25之前，如果标普500指数跌幅达到7%或13%，则会触发熔断机制，全市场暂停交易15分钟（下午3:25之后上述情况不会触发熔断机制）；全天任何时段，如果标普500指数跌幅达到20%，则当天交易暂停。今年8月24日，美国就出现熔断机制被触发的情况，不过这发生在股指期货市场，熔断机制的参数不同于股票市场，当天由于股指期货跌幅达到5%，导致交易暂停15分钟。

通过对比发现，我国征求意见稿里面的股指熔断机制更为严格。美国只在下跌时触发股指熔断机制，而征求意见稿是涨跌都触发；美国能够触发股指熔断机制的最低程度的价格波动是7%，而我国征求意见稿是5%；在价格波动达到7%之后，美国是暂停交易15分钟，而征求意见稿是全天交易暂停；即便都是最低程度的触发，美国是暂停交易15分钟，而征求意见稿是暂停交易半小时。

治标不治本

股市大起大落是国内打算推出股指熔断机制的背景。

沪深300指数自2005年1月4日推出以来，截至今年9月24日，共有17次涨幅在5%~7%，6次涨幅在7%以上；28次跌幅在5%~7%之间，13次跌幅超过7%。合计之后，共有45次涨跌幅在5%~7%，平均一年四次触发低档熔断机制；共有19次涨跌幅在7%以上，平均一年两次触发高档熔断机制。上述频率远高于美国。美国很多年都触发不了一次熔断机制。

2015年，随着杠杆资金的大进大出，股指大起大落现象更加严重。截至9月24日，2015年共有5次涨幅在5%~7%，没有一次涨幅超过7%，5次跌幅在5%~7%，5次跌幅超过7%。合计之后，共有10次涨跌幅在5%~7%，5次涨跌幅超过7%，远高于往年平均值。跌幅超过7%的次数尤其高。

设立股指熔断机制可给市场各方更多的反应时间。

对于突发消息和事件，股指熔断机制可让相关机构有更多时间进行查实和澄清，让投资者能少受一些错误信息的影响，避免作出非理性的投资决策。比如救市资金要退出的消息一出来，股市就会大跌，如有熔断机制，监管机构可有时间确认消息是否属实；再如光大证券乌龙指事件发生后，如有熔断机制，监管机构可以进行简单的调查，弄清楚原因。

股指熔断机制能够斩断非人工委托的恶性循环链条。1987年10月19日，道琼斯指数之所以能够下跌22.61%，一个重要原因是有很多自动止损卖单。这样的卖单导致股价进一步下跌和更多的自动止损卖单。

但是股指熔断机制不能扭转趋势。如果基本面、政策面、资金面等因素决定股价需要下跌，那么不管有无股指熔断机制，该跌的总是会跌。股指熔断机制最多能够起到延缓下跌速度和节奏的作用。