信托"法律断层"弥补在即 新条例未破分业格局

一个法律上的断层，伴随信托业过去8年的发展与演化。

2007年银监会发布《信托公司管理办法》、《信托公司集合资金信托计划管理办法》，与2001年人大通过的《中华人民共和国信托法》共同构成信托业基本法律框架，统称“一法两规”。但两规与信托法之间长期空缺国务院层面的行政法规，致使信托业务的规范囿于银监会管辖范围。

“一法两规”成型之后，恰逢资管行业大发展。信托作为一种法律关系、一种业务逻辑，在券商、基金、保险乃至私募有限合伙的资管产品中得到广泛借鉴。证监会、保监会相继制定与“两规”效力平行、互不干扰的法规，扶持、规范辖内“类信托”业务的发展，由此奠定资管市场分业格局。

近日，银监会代国务院起草的《信托公司条例(征求意见稿)》(下称《条例》)下发至各信托公司，要求在20日前集中提交反馈。作为超越部委层面的法规，《条例》可完成关键的衔接作用。

多名信托人士向21世纪经济报道记者表示，《条例》对信托业务的内涵作了扩充，提出新的监管框架，料将重塑信托市场。但从具体条文看，《条例》并未触动资管市场的分业格局，与业界期望尚有落差。

“类信托”未纳入管辖

2014年末，银监会非银部主任李伏安在接受21世纪经济报道记者独家专访时，曾谈及《条例》的修订。银监会希望借条例明确《信托法》的市场主体和业务界定，提高这些规制的法律层级和约束力，防止信托关系被乱用。

李伏安曾表示：“条例计划明确信托公司是《信托法》的合法执行主体，信托公司执行《信托法》必须有一个明确的业务界定，信托公司的信托财产享有《信托法》的保护权。而其他类型机构如果借助信托关系来开展业务，则需要参照执行这一条例。”不过，当时监管层尚未明确条例定位于信托公司、信托机构还是更广义的信托关系。

按业界人士理解，“其他类型机构”应指近年大量开展“类信托”业务的券商、基金乃至私募有限合伙等。在群雄逐鹿的资管市场上，各类机构虽有部门规章来规范，但也存在跨体系监管协调成本高、竞争不均衡等情况。

倘若《条例》将“类信托”的法律关系明确为信托关系，或将从事该业务的券商、基金等明确为信托机构，则可成为统领资管市场的顶层设计。

不过从征求意见稿看，《条例》的管辖口径较窄：定义信托业务为“信托公司作为受托人承诺信托和处理信托事务的经营行为”，定义信托公司为“依照《中华人民共和国公司法》、《中华人民共和囯银行业监督管理法》和本条例设立的主要经营信托业务的金融机构”，这意味着，类信托未纳入管辖。

南方某信托公司研发部总经理对21世纪经济报道记者表示，《条例》总则的主要贡献是拓宽了信托的内涵。“原来的管理办法定义信托业务是以营业和收取报酬为目的，这就把公益信托和一些服务性的事务管理信托排除在外，新规删除了这句，更符合发展趋势。”

但他认为“拓宽得不够彻底”。“比如第三条规定，开展信托业务应当遵循卖者尽责、买者自负的原则，这还是把信托解释为理财。我们跟委托人之间已不是单纯的买卖关系，而是委托人基于信任，把财产委托给我们管理。”

值得注意的是，条例将原《信托公司治理指引》中的“受益人利益最大化”纳为从业宗旨，多名业内人士表示这也是银监会一直以来的导向。

“这个表述很重要，关键是接下来怎么细化。”上海建领城达律师事务所主任周吉高对21世纪经济报道记者说，“比如信托公司向融资方收取高额的财务顾问费，却未提供相应服务，是否违背了受益人利益最大化从业宗旨，甚至是否构成利用受托人地位谋取不当利益之禁止行为。”2013年他经手安信信托的昆山纯高诉讼案中，信托公司收取的2335万元财务顾问费即被原告起诉为违规。

周吉高认为，条例另一大进步是明确了“建立信托登记制度，统一全囯信托财产、产品的登记托管”。“信托法规定，对于信托财产，有关法律、行政法规规定应当办理登记手续的，应当依法办理信托登记，但实务中登记制度一直缺失。然而条例尚需要明确登记的效力，是否可以对抗第三人，或者哪种情况下可以对抗第三人”。

“分类监管”绕道展业争议

《条例》首次提出，将信托公司根据财务状况、内部控制和风险管理水平等标准分为成长类、发展类、创新类三类，按分类经营原则开展业务。由于低评级的“成长类”将被剥夺多项业务资格，一些媒体将《条例》称为“史上最严新规”。

据《条例》规定，成长类公司仍可受托办理单一资金信托、动产信托、不动产信托、有价证券信托及其他财产或财产权信托等信托业务，无缘集合资金信托、公益信托、资产证券化。

“银监会还没给出分类依据，所以新规到底严不严，现在不好判断。”前述信托公司研发部总经理说。“成长类公司不能做集合信托业务，如果出于监管要求倒可以理解，小公司风险高，不宜向公众投资者开放。但上升到法规层面是不是有损公平，因为同样的业务小型券商、基金公司都在做。”

此外，他认为新规亦有漏洞可钻。“最简单就是通过其他公司的集合信托计划或者基金、券商的资管来募资，做成一笔资金后再对接本公司的单一信托，等于是另一种形式的通道。传统的通道用于投资端，现在用于募资端。”

另一种可能是把实质上的集合信托包装成“财产权信托”。2013年安信昆山纯高项目因卷入诉讼，其交易结构因此披露：融资方(地产企业)将房地产项目的“收益权”委托给信托公司，设立信托关系并取得受益权，然后由信托公司将受益权的优先级部分转让给投资者——这种“反着做的信托”用财产权受托取代了集合信托的贷款环节，用受益权转让取代了集合信托的募资环节，实现了“伪装”。

彼时“伪装”的目的是规避房地产贷款“四三二”的门槛，同时为信托公司节约资本计提。参与此案的律师周吉高分析认为，成长类的公司也可能借此模式绕过业务限制，用财产权来变相开展集合信托业务。

上海市海华永泰律师事务所合伙人冯加庆则认为，近年来监管层逐步采纳“穿透核查”的思路，很可能按照实质重于形式的原则，封杀募资通道、财产权信托两种绕道手段。“只要最终受益人有多个，都有理由定性为集合信托计划。”

“安信纯高案爆出了交易结构的隐患，即信托公司和融资方桌面下的贷款合同、抵押合同可能不被法律承认，后来业内很少采用这个结构。”西南某信托公司业务负责人说。

他认为分类监管体现了监管层“扶强限弱”的思路，因此条例将信托公司注册资本门槛抬至10亿元，现行管理办法的门槛仅为3亿元。

开放负债经营

一些从业人员对“最严新规”的说法不认同，主要原因是《条例》逐级放开了信托公司禁锢多年的负债业务。

现行《信托公司管理办法》规定：信托公司不得开展除同业拆入业务以外的其他负债业务，且同业拆入余额不得超过其净资产的20%；同时禁止信托公司以卖出回购方式管理运用信托财产。

事实上，“第五次大整顿”之前信托公司有吸收存款、发放贷款的能力，但高负债经营严重侵蚀了信托公司的偿付能力，造成大量历史烂账。整顿后监管层思路趋谨慎，一直主张信托坚守“表外受托经营”本位，限制表内负债。

从新规的条文看，成长类公司基本不具负债功能，发展类公司允许同业拆入，创新类公司则可发行金融债、次级债。与《条例》同时段公布的《信托公司行政许可事项实施办法》(下称《行政许可办法》)则明确，信托公司可以公开发行和定向发行债券，但对发债流程、交易市场、负债率等细节未作阐述。

《条例》在“变更事项”一节还提到信托公司“公开发行股票”，《行政许可办法》则列举了IPO、借壳上市及新三板上市的条件，业界视为鼓励信托公司上市的信号。目前全行业68家公司中，仅有陕国投、安信信托两家上市公司，与银行、券商相比数量极小。

但监管层对新进股东亦有诸多要求：持股锁定期从原3年变为5年，股东必须“阳光化”而不得代持，且禁止关联交易众多、核心主业不突出或者现金流不稳定、负债率高企的企业入局。

多名业内人士表示，此举是为了防范股东借信托圈钱、损害受益人利益，同时确保股东具有“恢复和处置信托公司”的能力；相应的，少数股东背景复杂、关联交易频繁的信托公司可能会面临调整。

股债双管齐下，信托公司的资产负债表大为膨胀，进而促使表内业务扩张。“自有资金一方面可以配合受托业务。比如信托公司要接一笔5个亿的项目，一时半会来不及募资，可以先用自有资金接下来，再慢慢转让受益权。”信托律师冯加庆说，“以前信托公司用资金池来接盘，后来资金池不允许投非标资产，信托公司需要一个替代的资金库。”

另一方面，这也为信托公司开设专业子公司提供“弹药”。《条例》延续了“信托公司不得设立分支机构”的规定，但明确根据业务发展需要，可以申请设立并表管理的全资专业子公司。

“银监会层面早就放开了子公司，中融、中诚等大量公司已经拿到许可。”前述信托公司研发部总经理表示，“《条例》只是上升到法规层面，鼓励的意图很明显。但现有的信托子公司运营情况不算好，主要集中在PE投资、财富管理等领域。”