股市的流动性风险已经化解

尹中立专栏·政策建议

股市的流动性风险已经化解

中国社科院金融所研究员 尹中立

近期A股大幅调整，是在持续近一年的牛市背景下发生的，即使下跌了30%，仍然比一年前上涨了近80%。尽管经历了6月中旬以来的波动，目前中国的股价相对于历史和国际水平仍然居于高位。这一方面说明中国股市下跌有其合理性。

特别应当指出的是，中国股市的前期快速上涨以及近期的暴跌，都不是由经济基本面的大幅变化所造成。股价从去年6月份开始上涨，而中国经济增长速度仍然筑底状态，上市公司的业绩增长并没有出现好转，而货币政策一直是中性的，尽管经过了几次降准和降息，但货币扩张速度创历史最低值，这说明股市的上涨与宏观经济并无关联。同样，股市下跌也不是中国宏观经济的反映。中国经济虽面临下行压力，但并没有蕴藏着未经披露的重大风险。

中国经济不存在大规模“财富效应”。一方面，中国的个人消费仅占GDP的36%，显著低于发达国家；另一方面，中国消费者总体上并不倚重杠杆工具。

关于近期股市的判断及建议，大概有以下几点：第一，导致股市出现7月初的恐慌性下跌的风险已经基本解除。之所以出现恐慌性下跌，是因为有二级市场存在大量杠杆，经过这次波动后，杠杆资金已经大幅度减少，场外高杠杆的配资大多数退出或被强制平仓，只剩下低杠杆（杠杆比例低于1：1）的资金；场内的“两融”从2.26万亿减少到7月末的1.36万亿，减少了四成。

另外，经过市场大幅度波动之后，无论是投资者还是资金融出的机构都加强了风险控制，出现类似7月初的恐慌性下跌概率较小。7月27日，指数再次出现了8%的下跌，但并没有出现许多股票连续跌停板的现象，这表明股市的流动性风险已经化解了。

但股票的总体估值还在高位，尤其是中小板和创业板的估值还在相当高的水平。根据市场的经验，当市场下跌超过30%以后，已经没有获利盘，如果继续下跌则大多数投资者都会亏损。我国是一个散户为主的市场，散户的特点是亏损以后就产生惜售心理，因此，即使市场还有下跌，但下跌的速度会十分缓慢，风险可控。

第二，应该努力去杠杆。杠杆是股市出现流动性风险的源头，尤其是处在灰色地带的伞形信托及其他类型的配资，在利益的诱惑下，单凭政策禁止是难以奏效的，只有在市场的洗礼下才能将这些不合规的资金清除出市场。经过7月份的波动，这些资金已经被部分清除出市场，但依然有相当规模，应该多渠道合作，将这部分资金逐渐清理掉，至少必须阳光化。

鉴于以上的分析，我国股市的风险基本可控，已经化解了不少风险。(编辑 祝乃娟)