“八条底线”重修三季度已完成 分级资管杠杆再降

“八条底线”重修三季度已完成 分级资管杠杆再降

导读

在修订完成的新细则中，资管产品的杠杆比率再次遭到压缩，其中权益类产品比例杠杆不超过1：1，混合类产品的杠杆和固收、非标类的杠杆则分别为1：2和1：3。

本报记者 李 维

实习记者 姜诗蔷 赵丹 北京报道

A股的年内震荡已对资管业的监管边界产生了影响。

继21世纪经济报道记者此前独家报道监管层曾就《证券期货经营机构落实资产管理业务“八条底线”禁止行为细则》（下称细则）对部分资管机构征求意见后（详见本报8月12日15版报道《资管业“八条底线”细则重修：禁止从事场外配资》），21世纪经济报道记者近期从接近基金业协会人士处获悉，监管层已于9月之前完成了此项修订工作。

在修订完成的新细则中，资管产品的杠杆比率再次遭到压缩，其中权益类产品比例杠杆不超过1∶1，混合类产品的杠杆和固收、非标类的杠杆则分别为1∶2和1∶3。

事实上，这一调整与近年来分级结构化产品在资管产品规模中的比重不断上升有关。

记者独家获得的一份数据显示，截至今年9月底，存续的分级基金专户产品数量达1944只，累计规模达4561亿元，占一对多类产品比例的72%。

在业内人士看来，监管层要求多类资管产品再次降低杠杆“天花板”，与此次A股震荡背后融资盘结构的调整有关。而另一方面，该政策的调整也可能导致结构化类的资管产品受到冲击。

分级产品再降杠杆

21世纪经济报道记者独家获悉，监管层已于8月27日完成了“八条底线”《细则》的修订工作，而负责完成修订工作的部门正是中国基金业协会。

所谓“八条底线”，是由分管机构的前证监会主席助理张育军在2014年的郑州会议上所提出，主要包括“不得有损害客户利益的行为；不得违规承诺保本保收益；不得不适当地宣传、误导欺诈客户；不得开展资金池业务；不得进行商业贿赂；杠杆率不得超过十倍；不得投资于国家禁止投资的行业；不得对管理团队实施当期激励”，而其《细则》正是对前述底线要求的细化和明确。

在新的《细则》中，对于权益、混合、 固定收益三类分级资管产品的最高杠杠也进行了重新调整，其中权益类产品确定为1∶1，混合类确定为1∶2，而固定收益类、非标类产品则确定为1∶3。

这一杠杆限制与此前实施的《细则》相比，已在较大程度上被压缩。在2015年3月版的《细则》中，权益类资管产品的最高杠杆被限定为5倍。

在业内人士看来，监管层收缩分级产品杠杠上限的契机之一，正是年内A股震荡导致部分杠杆过高的分级产品的风险得以暴露。

“这次股市的震荡给高杠杆产品带来的影响是深远的，”一家AMC系券商资管部投资经理表示，“其实之前是10倍杠杆的时候，真正做10倍杠杆的不多，但遇到极端行情的时候，3-4倍的杠杆也很难承受。”

据21世纪经济报道此前报道，A股震荡发生后，基金业协会亦曾在部分机构间小范围的对《细则》重修进行过意见征求，而在其中的一个讨论版本中，权益类和混合类的杠杆上限就已下调为1∶3与1∶5，但固收、非标类的最高杠杆仍为10倍。

这也意味着，在完成修订的版本中，三类资管产品的最高杠杆比例再次出现降低。而在修订完成的细则中，对于前述三类资管产品的划分也被予以明确。

新的《细则》将会把资管计划区分为权益类、固定收益类、非标类和混合类四种。

“权益类投资标的为股票或股票型基金；固收类产品则主要投资银行存款、标准化债券以及债基；非标类产品则是指投资于场外股权、债权的产品，”上海一家基金专户投资经理表示，“只要资管计划在某一领域的资产占比超过80%，就可定义为相关类型产品；而投资三类定义以外的资管计划，则属于混合类产品。”

分级产品或受冲击

分析人士认为，监管层之所以对分级产品采取了更为严格的杠杆要求，与当前此类产品在整个资管业务中的潜在风险不断抬高有关。

事实上，分级结构化产品在资管“一对多”产品中的占比相对较重。

据21世纪经济报道记者从权威渠道独家获得的一份数据显示，截至今年9月底，基金公司存续专户产品中共有1944只产品为分级产品，累计规模达4561亿元，占“一对多”类产品规模的72%，在专户总规模中的占比也达到了21%

与此同时，监管层内部对结构化产品可能存在的风险总结为三点，其一为专户产品的高杠杆设计进一步放大了市场波动；其二是高杠杆定增产品也面临较大的风险；其三是容易出现通过认购结构化产品的劣后级进行市场操纵、内幕交易的情况。

“高杠杆的产品很容易出现利益输送的情况。”一位接近证券业协会人士透露，“有一家基金母公司和子公司，通过设立结构化资管产品投向单一股票，就一个劣后，两个月后上市公司启动了定增，然后股价就连续上涨，这个事已被证监会调查了。”

在业内人士看来，最高杠杆比例受限后，首先冲击的必然是分级产品，而引入优先级进行二级市场投资、增持、定增、打新等业务也将受到一定限制。

“这样实际上是降低了劣后的杠杆和收益，但很多客户可能不满足于这个杠杆，”华东一家基金子公司项目经理表示，“因为劣后资金通常是有限的，比如劣后有3000万的资金，之前能配到6000万，如果按照1∶1的杠杆，只能融到3000万了。”

按《细则》解释，杠杆倍数=（优先级份额+劣后级份额）/劣后级份额，而劣后份额内部亦可再进行分层。这种情况下，开展多层分级、引入夹层未来或将成为部分资管项目不得不采取的操作。

“可能未来夹层会比较普遍，就是风险收益介于优先劣后之间的，但这个影响就是抬高了劣后的配资成本，”前述项目经理坦言，“夹层在监管认定上通常也会属于劣后，所以等于扩大了劣后的份额，进而抬高客户的杠杆。”

（编辑：巫燕玲，邮箱：wuyl@21jingji.com）