宽货币政策进入微妙时期

□本报记者 黄格斯
　　近日，债券市场在紧缩力度有限的情况下连续大幅调整，反映了市场对持续已久的低利率环境逆转的担忧。业内人士认为，央行态度的微妙变化和外汇占款压力趋缓，有可能对目前的货币市场低利率局面造成冲击。
　　债市风云突起
　　上周，债券市场风云突变。国债指数调头直下，并连续收出多根长阴线，调整幅度之大为年内所仅见。本周一，债指以108.62点开盘后继续单边向下，最终以长阴报收，收于108.22点。
　　与此同时，公开市场操作力度也有加大的迹象。数据显示，最近三周公开市场净回笼资金量从300亿到435亿再到610亿，呈逐步递增之势，上周610亿的回笼量还创下了今年5月份以来的单周新高。然而，业内人士认为，虽然最近几周货币回笼力度有所加大，但未根本改变市场流动过大的局面，虽然发行量持续加大，但3个月、6个月和1年期央票中标利率均未见上升，导致市场深幅调整的根本原因在于市场在央行官员讲话后，对未来的利率走向预期已发生相当大的变化。
　　低利率态度有变
　　央行副行长吴晓灵10月21日表示，目前货币市场利率比较低是央行引导的结果，但央行并不希望长期维持这样低的利率水平，将采取一定措施使货币市场利率回到合理水平。
　　一位业内资深人士指出，比较央行二季度货币政策报告和吴晓灵的讲话可以发现，央行对低利率的态度已发生了明显变化。在二季度报告中，央行对低利率持根本的肯定态度，称其可以促进商业银行提高资金使用效率和流动性管理水平，有利于加快业务创新和改善金融服务。甚至在国庆节前的一次会议上，央行官员仍表示，出于巩固汇改成果等原因，未来一段时间央行将继续维持低利率。
　　这位人士分析指出，央行态度的转变，可能反映了其已开始意识到对货币市场低利率的扭曲效应。国泰君安证券研究员孙建平表示，信号上的变化反映出低利率产生的问题已首次引起了央行的关注。
　　一位基金公司研究员对记者表示，目前外汇市场仍然是货币市场的风向标，投资者不应忽视央行助理易纲日前关于人民币已接近均衡汇率的讲话，这是央行官员首次对均衡汇率水平发表意见。由于汇改目标就是使人民币大致稳定在合理均衡水平上，这一讲话其实具有相当的信号意义。如果关于汇率的判断不错的话，则意味着最近一个月的外汇储备增速已回落，外汇占款压力缓解，在这种情况下，就必然要重新考虑原来的政策选择，继续保持低利率的必要性自然成了问题。
　　这位研究员认为，很长一段时间以来，为狙击热钱，央行刻意压低利率，市场对1%的短期利率习以为常，甚至乐观地预期利率会走低到0.5%。然而事实上，即使欧洲经济相当低迷，其隔夜利率也达到了2%，目前这种低利率存在一定的不正常成份，一旦央行态度转变，人们的盲目乐观情绪迅速消失，市场大幅调整也就不足为奇。
　　操作力度可能继续加大
　　业内人士普遍认为，下一阶段货币政策仍会以收紧流动性为主，公开市场操作力度可能会继续加大。
　　第一创业证券的债券研究员王皓宇认为，吴晓灵的讲话表明，央行显然对目前货币市场低收益率不满，希望适度抬高货币市场利率。但是几周下来，尽管操作力度加大，但货币市场利率依然不为所动，这表明极度宽松的流动性已使央行失去了对货币市场利率的控制能力。
　　要重新恢复对利率的控制，央行只能选择把流动性保持在“适度偏紧”的水平上，因为当流动性过度宽松时，货币市场利率变得不可控，今年5月份以来，1 年期央票的中标利率不断下跌就是例证。因此，下阶段央行为恢复对市场利率的控制，很可能会将目前过高的超额储备水平（3.96%）逐渐推动到均衡备付水平附近，使流动性呈“适度偏紧”的状态。
(证券时报)