黑牡丹（600651）能否国色天香？

又一家全额配售新股即将发行，这一次是黑牡丹股份有限公司，发行股数为3800万股，发行价14.49元，发行市盈率为18倍。我们想探讨一下，上市以后的黑牡丹能否真正象牡丹一样的国色天香。事实上，在公司的良好基本面之前，我们也发现了一些与公司基本面有点不太相称的特点，这也许与许多上市公司都有一定的联系。

首先，公司属于外向型企业，出口收益占了公司收益的绝大部分比重，在全球经济形势趋缓的情况下，对公司未来业绩可能造成一定的影响。一方面，政策和政府支持风险。目前公司使用有配额的出口额约占公司全部出口额的50％。如果国家配额分配方法和比例发生变化，或者在今后的投标中公司未能中标或中标价格偏高，将会影响公司的业务。1999、2000、2001年该公司收到的出口退税金额分别为2444.48万元、5535.28万元、5274.99万元。如果国家降低出口退税率或取消退税政策，势必影响公司的经营业绩和市场竞争力；另一方面，正如上文所述，我国加入WTO对国内纺织服装行业有极大的影响。更为重要的是加入WTO以后随着市场化进程的发展，政府在市场经济中的角色必将进一步淡化。如此一来，从事外贸经营业务的企业将失去垄断经营的优势，使公司流失一部分进出口业务，对经营产生不利影响。而且，国家对国内外贸企业的优惠政策如出口退税优先、出口信贷优先、出口补贴等，将可能有所调整甚至取消。

其次，该公司在公司治理结构方面有较为严重的认识误区。公司将部分国家股转让给股份公司高级管理人员10人，这确实有助于提高管理层的责任感和经营积极性。但是，公司治理结构并不是仅仅局限于这一层面的问题。简言之，公司治理问题最早提出来是因为经营权和所有权脱节而造成公司管理层对投资者也即股东的利益损害。对公司目前的股本结构来看，给管理层以相当的股权有望调动管理层的积极性，但对公司治理结构问题究竟有多大的影响还很难判断。从我国的上市公司来看，由于二级市场股权的过份分散和流通股占总股本的比重过小，大股东往往利用较少的成本就可以达到损害小股东利益的目的。就该公司的股本结构来看，新发行的3800万流通股仅占总股本的26.01%。因此，最终公司在公司治理方面是否有所突破还未可知。

再次，公司科研实力仍有待加强。观察公司目前的人员结构，截止去年底，公司在册员工为1203人，大专及大专以上学历的占12.3%；中专占6.2%；高中及高中以下的占81.5%。虽然说人员构成并不说明全部，学历高也并不代表科研实力强，但至少从这一人员的学历构成中我们还能发现一点什么。也许这是我国传统行业的通病，只能依靠廉价劳动力来与别国竞争。连作为江苏省高新技术企业人员构成都这样，我国纺织服装行业的竞争力可见一斑。

最后，从公司的历年分红情况来看，公司现金应该比较充裕，并不一定要通过上市筹资。值得注意的是，在2000年以前，公司每股现金分红一般都在0.2元以下。但在2001年公司的每股分红突然达到了空前的0.99元，真是让人惊叹。而且从公司的报表来看，前两年资产负债表的货币资金都在1.2亿以上，似乎公司也并不缺少资金。与公司69.9%的资产负债率形成较为鲜明的对比。但观察通过高额派现的股东大会召开时间却在今年3月5日，不难理解原有公司股东为何如此大胆地派现了。

总体来看，如果公司继续保持其原有的基本面形象，虽然公司未来二级市场的流通股本仅为3800万，实属小盘绩优股，但从其以上的一些方面来分析，公司主要具有绩优蓝筹股的大部分特点，恐难当成长重任。