股改管理办法正式发布并实施(点评）

在日前向社会公开征求意见完毕后，经过修改完善，中国证监会４日正式发布并实施《上市公司股权分置改革管理办法》。

　证监会新闻发言人在回答记者提问时表示，证监会８月２６日就《管理办法(征求意见稿)》向社会各界公开征求意见，共收到意见和建议３５０份。证监会对操作程序、改革方案、改革主体、中介机构、监管措施等内容以及部分文字作了修订。据统计，正式发布的《管理办法》与征求意见稿相比，所作的修改共有１５１处，涉及４５条之多。

　　 《管理办法》共分８章，５５条，６３００余字。

　　 谈到制定发布《管理办法》目的时，新闻发言人称，试点期间发布的《关于上市公司股权分置改革试点有关问题的通知》和《关于做好第二批上市公司股权分置改革试点工作有关问题的通知》规范了改革试点的基本操作流程，但下一步积极稳妥推进改革所需的整体政策框架，以及存在各类特殊情况的上市公司改革的程序规范仍需明确，同时，在改革试点中发现了问题，使制度和政策的制定更有针对性。证监会在总结试点阶段经验的基础上，针对下一步改革面临的实际情况，发布了《管理办法》，以进一步完善相关的程序规范，明确政策导向。

　　 在回答除保荐机构外其他专业机构能否参与上市公司股权分置改革的问题时，发言人称，在证监会登记注册为保荐机构的证券公司可以从事上市公司股权分置改革保荐业务。《管理办法》规定：“公司董事会收到非流通股股东的书面委托后，应当聘请保荐机构”，这是根据保护投资者合法权益、维护改革正常秩序的客观需要做出的必要制度安排，也是经试点实践证明行之有效的做法。同时，在股权分置改革过程中，如上市公司股东根据自身情况聘请其他专业机构提供保荐业务以外的顾问服务，是股东的商业决定，《管理办法》对此并无禁止性规定。

　　 证监会新闻发言人表示，《管理办法》是市场参与者改革经验的总结，是有关各方集体智慧的产物。同时股权分置改革又是一个不断完善的过程，证监会将在改革实践中努力探索，认真总结，使监管工作适应股权分置改革深化的需要。

　　专家建言《股改办法》权益保护重在落实

　　在两批股改试点的基础上，证监会日前公开了《上市公司股权分置改革管理办法(征求意见稿)》(以下简称《股改办法》)。记者获悉，截至８月３０日(征求意见截止日)，证监会已收到大量来自各方的反馈，其中正面反馈占据主流。

　　 “按照原来的规定，要先由上市公司提出股改方案，再由董事会进行审议，现在不需要董事会审议了，先由三分之二以上的非流通股东提出方案，再由相关股东举行会议审议就可以了。各种关系显然比试点之初更顺畅了。”一位曾参加了首批试点的保荐人说。

　　但是针对如何具体落实保护投资者权益的问题，各方依然对《股改办法》提出了新建议。

　　防下跌：承诺减持价

　　《股改办法》明确提出了维护股价稳定的概念：“改革方案中应当包括适合公司情况的股价稳定措施。”这些措施可以包括大股东增持股份、上市公司回购股份、预设原非流通股股份实际出售的条件、预设回售价格、认沽权等。

　　 “管理层稳定市场的用意是好的。”燕京华侨大学校长华生肯定了管理层的初衷，但他同时指出，要求上市公司对稳定股价做出承诺存在问题。“一方面这种承诺比较含糊；另一方面，大股东是否有能力并且应该对股价做出承诺也存在问题。因为要求大股东稳定股价严格说甚至有操纵市场之嫌。”华生建议，应该要求大股东做出在什么价位之上减持股票的承诺，“这同样也能起到稳定市场的作用。”

　　为了达到稳定市场的目的，《股改办法》还明确规定了改革后公司原非流通股份的出售限制，即所谓“锁一爬二”规则。但知名市场人士张卫星认为，这个规定可能导致股改风险后置。

　张卫星认为，除了公司价值本身，市场供求关系也会对股票价格产生影响，因此市场价格必须由所有股票参与价格形成。按照现在的股改办法，非流通股在支付了一定的对价以后，仍然不能参与价格形成的过程，因此对价过低的问题虽然暂时不明显，但是这种风险可能要到非流通股真正上市流通以后才会暴露出来。“从另一个方面讲，目前取得对价的投资者可能不会承担风险，而由未来的投资者承担。”张卫星说。

　　但郑培敏并不赞同张卫星的说法。他认为，所谓风险后置的问题有把潜在风险夸大的嫌疑，实际上过分夸大了大股东将非流通股上市流通的欲望。“如果不是管理层力挺股改，可能有２／３的公司并没有参与股改的冲动。因为很多公司大股东原本并没有减持的计划，而且即便大股东减持股票，股价也未必就一定会下跌。”

　　而华生则认为，这一风险客观存在，但可以通过同时规定减持价格的方式加以规避。

　　防操纵：限定投票率

　　 按照《股改办法》的相关规定，改革方案未获相关股东会议通过的，非流通股股东可以在三个月后召集相关股东会议。华生认为，这与以前相比是一个进步。但他同时建议，上述提法中的“可以”应改为“必须”，只有如此，投资者在否决方案时心里才真正有了底，否则方案一旦被否决，就有可能使股改问题在相当长的一段时间内被搁置。

　　 他还进一步指出，股改全面铺开后，投票率可能会逐渐下降，目前已经出现了这种趋势，而一旦投票率过低，就可能出现人为操纵。他建议，应该设置一个投票率底线，这个比例可以在３０％～５０％之间。如果在实际操作中无法达到规定的投票率，可以延长停牌时间，投资者出于自身利益的考虑，会尽快参与表决。

　　 另据郑培敏透露，原先计划中的股改管理办法中曾经有“鼓励或建议上市公司以送股以外的方式，例如缩股、认沽权证等不产生扩容压力的方式来支付对价”的条款。而现在公布的股改管理办法却把这一条款取消了。他认为证监会应该对支付对价的方式提出一个导向性意见，以免上市公司把对价简单等同与送股。

　　股改管理办法将力促非流通股股东履行承诺

　　非流通股股东在股权分置改革方案中做出的承诺是改革方案的一个重要方面，关系到广大流通股股东的切身利益。中国证监会４日发布的《上市公司股权分置改革管理办法》中对有关问题作了明确规定，将力促非流通股股东履行承诺。

　　 证监会新闻发言人称，《管理办法》对非流通股股东履行承诺采取了必要的限制措施，防止逃避承诺义务。文件明确，“非流通股股东在改革方案中做出的承诺，应当与证券交易所和证券登记结算公司实施监管的技术条件相适应，或者由承诺方提供履行承诺事项的担保措施。非流通股股东应当以书面形式做出忠实履行承诺的声明”。同时，为防止控股股东通过股权转让逃避承诺义务，《管理办法》还规定“非流通股股东未完全履行承诺之前不得转让其所持有的股份。但是受让人同意并有能力代其履行承诺的除外”。

　　 《管理办法》明确了有关中介机构对非流通股股东切实履行承诺义务的监督职责。文件规定，保荐机构应当对非流通股股东“履行承诺事项的能力发表意见”，并有义务“对相关当事人履行承诺义务进行持续督导”。

　　 此外，《管理办法》明确非流通股股东违反承诺义务以及保荐机构未能履行有关督导职责的法律责任。文件规定：“在股权分置改革中做出承诺的股东未能履行承诺的，证券交易所对其进行公开谴责，中国证监会责令其改正并采取相关行政监管措施；给其他股东的合法权益造成损害的，依法承担相关法律责任”。保荐机构及其保荐代表人未能履行“持续督导义务的，证券交易所对其进行公开谴责，证监会责令其改正；情节严重的，将其从保荐机构及保荐代表人名单中去除”。

　　 发言人称，上述各项规定，从多个环节督促非流通股股东切实履行承诺义务，在制度上保障了流通股股东的合法权益。


证星点评：

周末，证监会正式发布《上市公司股权分置改革管理办法》，这是继8月27日，证监会推出征求意见稿后的正式股改管理办法，标志着股改攻坚战正式打响。

此次股改管理办法的正式出台，采取的是先民主后集中的方式，管理层综合了征求意见稿后，站在更高的角度把握全局，推出了《股改管理办法》。总体来说，股改管理办法的推出为股权分置改革向纵深推进做了法律、法规上的铺垫，其有着积极和正面的意义.但在正式稿中，我们还是看到了相关部门比较“粗放”的一面，例如《管理办法》规定：“在股权分置改革中做出承诺的股东未能履行承诺的，证券交易所对其进行公开谴责，中国证监会责令其改正并采取相关行政监管措施；给其他股东的合法权益造成损害的，依法承担相关法律责任。交易所对违反承诺者处罚权限也仅仅依然是公开谴责，而内地证券市场是处在一个新兴加转轨时期，“承诺”两字不可能完全是由上市公司自律能够达到的，这几年中有多少承诺被融资者抛到九宵云外，所以，相关部门还是要加大罚处违信者的力度，方能让市场诚信二字回归本原。与此同时，与征求意见稿相比，“55条”将原先的承诺惩罚做了“减轻”处理。征求意见稿表示，如果大股东无法兑现承诺，相关公司在3年内不得IPO，但这一条在正式版的“55条”中没有出现。有市场人士就明确表示，这说明对非流通股东的惩罚威慑有所降低，可能会不利于流通股东的利益。如今，股改管理办法偏袒于某一方，最有可能出现结果是股改或许是多走些弯路，毕竟，市场是要在一个完全“三公”的环境下，才能达到效率最优化和资源最优配置状态，我们期待相关部门能够将工作做的细一些，早一日扫除不利于内地证券市场股改的阴霾。