8万亿券商资管转型路：三类涉股型融资接力

核心摘要：资管类业务与资本市场相结合，有望成为2015年资管业务转型的方向，这种结合将主要体现在场内质押、场外质押以及定向融资三个方面。

委贷模式遇阻

券商资管增长速度惊人，不过这可能还仅是开始。2015年，券商资管还将经历几大风口：牛市，资产证券化等，未来的一年其将如何在创新中增长？值得拭目以待。

资管业正步入新阶段。

基金业协会日前公布的数据显示，截至去年底，国内资产管理规模达20.5万亿，较2013年增长了46.43%。其中，券商资管规模以7.95万亿跃居榜首。

而与之相伴的，则是行业监管框架重铸带来新的可能性。

1月21日和2月4日，基金业协会下发了《证券期货经营机构资产管理业务登记备案和自律管理办法(试行)》(下称办法)和《证券期货经营机构资产管理业务八条底线释义(2015版)》的征求意见稿。

21世纪经济报道记者从接近监管层人士处了解到，前述办法的正式版有望于一季度落地，券商资管业务范围有望自2012年以来再次得到扩宽。

分析人士认为，新规落地后，券商资管从此前的权益类投资向融资类业务转型的合规性障碍将大大降低，而融资类业务也有望成为下一阶段券商资管的开拓重点。

但值得注意的是，一方面，监管层对委托贷款等业务监管的升级，也对券商资管的融资类业务带来新的不确定性；而另一方面，随着权益类投资受关注度的提升，资管业务与资本市场的结合度也在提高。

“委贷出口”存疑

随着正式版《办法》落地的临近，业内对资管的创新预期正在升温。

《办法》征求意见稿规定，券商资管计划的投资范围可以包括“股票、股权、债券、期货、期权、基金份额及资产管理合同约定的其他投资标的”。这意味着此前仅限于投资场内证券或集合类金融产品的投资范围限制，将被正式突破。

不过，就在券商资管融资类业务有望“畅通”前夕，1月16日，银监会一份《商业银行委托贷款管理办法》(征求意见稿)(下称委贷办法)，带来了新的不确定性。

由于商业银行的委托贷款是不具备放贷人资格的券商资管开展融资类业务时重要的“资金出口”，但委贷办法中有关“筹集的他人资金不得用于委托贷款”“谁委托谁付费”等规定，正在对券商资管担任委贷委托人构成影响。

“资管计划是否属于‘筹集他人资金’，这个认定将决定资管计划放委贷的走向。”华东一家券商资管子公司人士表示。

不过另有分析人士认为，委贷办法中规定的“筹集”与资管计划传统意义上的“募集”有所区别，此外券商资管还可能通过对接单一资管绕道监管。

“对资管产品的一般性表述通常是募集，不是筹集，就算被认定为筹集，资管还可以通过对接定向资管或单一专项的方式绕开监管。”前述子公司人士称，“(委贷)办法并没有要求商业银行穿透式核查资金来源。”

此外，委贷办法中有关“委托贷款为抵质押担保的，抵质押权人应为委托的人”的规定亦成为困扰券商资管开展融资类业务的障碍。

“券商和基金子公司没有《金融许可证》，无法成为国土部门认定的土地资产的抵押权人，这对券商资管搞房地产项目带来很大麻烦。”前述子公司人士表示，“不动产抵押才是委贷的动力，就算将房地产资产注入项目公司再设计买断回购，但由于股权劣后于债权，其实际操作仍有难度。”

或现三类涉股型融资

不过，“委贷出口”的不确定并不能阻止券商通过其他标的开展融资类业务。

在业内人士看来，资管类业务与资本市场相结合，有望成为2015年资管业务转型的方向，这种结合将主要体现在场内质押、场外质押以及定向融资三个方面。

“A股的活跃度提高后，融资类业务和市场的关联也更加紧密。”北京一家中型券商非银金融研究员认为，“虽然(大盘)年后出现了调整，但市场对于A股走强的情绪并未出现根本扭转，市场市值提高后，有利于增大股票质押融资的融资额，而交易活跃后，券商也可以发行资管产品来为中小客户提供小额融资产品。”

事实上，当前市场已有类似产品出现。例如广发证券推出的“E定发·睿利1号”(下称睿利1号)，该产品虽借助门户网站新浪网推广，但实质仍是大集合产品。而据广发证券有关负责人介绍，睿利1号的投资标的便包括了场内股票质押融资。

“现在两融被限定在证券资产50万门槛，但股票质押并没有限制，而和融资融券不一样的是，资管也能成为股票质押的资金供给方，这为券商通过表外业务支持客户融资交易创造了可能。”前述研究员认为，“不过考虑到足值率的折扣，这部分拆借的杠杆比率要低于两融。”

而除场内证券质押外，包括新三板在内的非上市股票质押也有望成为券商资管的蓝海领域。

去年10月，证券业协会曾向各券商下发《证券公司开展非上市公司股权质押式回购交易业务指引(试行)》(征求意见稿)，拟将新三板、区域性股权交易中心以及机构间私募产品报价与服务系统注册转让的公司股权纳入质押融资标的。在实际操作中，券商自有资金及资管计划均可扮演资金融入方的角色。

“股权质押拓展到非上市公司后，质押式融资的范围得到了极大延伸。”前述资管部投资经理表示，新三板挂牌(公司)数会越来越多，资管的介入对实业来说可利于其资金周转，对于财务性投资股东而言可方便其资本运作。

“不过，非上市与上市的主要区别在于前者没有流动性，很难变现，风险暴露的成本很大。”前述投资经理指出，“可能需要融资方追加其他增信和担保。”

除此之外，去年底以来权益类资产投资受关注度的提升，或正促使上市公司及新三板公司的定增项目成为未来资管业务的分食之地。

“现在的趋势是金融脱媒，无风险利率下滑，这会让部分固定收益类资金转向权益类投资，这里既包括主板，也包括新三板，所以预计定增类产品会比往年好发。”前述投资经理表示。