任泽平：救市资金何时退出更合适？

救市资金退出可分四步走：第一步，尽快去杠杆，规范杠杆融资发展。第二步，解除行政管制手段，恢复市场正常运行。第三步，推动一系列改革，包括注册制、发展机构投资者等，促进资本市场持续健康发展，第四步，采取多种措施促使退出条件成熟。

救市资金何时退出更合适？

通过比较美国、日本、中国台湾、中国香港等的股灾救市及退出，可发现：1)救市平准基金不可能永远干预市场，必然要择机推出。2)救市过早、高位被套，意味着救市平准基金退出较难，要等较长时间。3)股市后市走势决定平准基金退出节奏，股市繁荣则可较快退出，长期低迷则存在退出困难。4)政府平准基金入场，应当把握救市时机和退出安排，既要托起市场信心也要减少对市场的长期干扰。5)政府救市措施退出后还应尽快恢复市场机制在股市的作用。

615股灾后，中国政府采取了一系列救市措施，股市暂时企稳，但还不能说取得完全成功，救市措施退出和灾后重建可分四步走：

第一步，尽快去杠杆，规范杠杆融资发展。只要杠杆资金占市场交易额比例过高且穿透监管，未来市场调整还将存在流动性危机。如果说615股灾的根本是有毒资产(高估值)加杠杆(从两融到场外配资)，那么，只有把杠杆有效规范和化解，才能认为市场真正站稳，恢复市场自身运行规律，才有望解除行政管制，推动后续改革。

第二步，解除行政管制手段，恢复市场正常运行，如重启IPO，取消对正常套保和减持的限制。

第三步，推动一系列改革，包括注册制、发展机构投资者等，促进资本市场持续健康发展，学费不能白交了，不要因为这次股灾出现改革开放的倒退，只有在水里才能学会游泳。中国股市存在暴涨暴跌、牛短熊长的基因，这很大程度上跟我们的制度环境有关，比如散户为主、审批制、法制欠缺等。大力推动注册制改革，有助于发挥市场调节供求的作用并避免过度炒作，有助于发挥机构投资者的专业价值发掘能力并壮大机构投资者，有助于传播价值投资理念。注册制改革是实现从快牛疯牛向慢牛长牛转变的制度基石，能够有效发挥资本市场对实体经济的支持作用。

第四步，政府平准基金退出要等待条件成熟，可以采取多种形成，比如：将各券商出资买入的股票留作证金公司融券业务券池，由证金公司返还出资，通过锁定股票不引发市场担忧；将各券商出资买入的股票换作ETF基金并按比例分配，将证金公司所购股票换作ETF基金，再择机减持；将各券商和证金公司出资买入的股票按照招标方式委托给专业机构，允许其在未来缓缓卖出，不求盈利只求回收资金；将证金公司所购入股票划转或者转售给社保基金；明确市场预期，证金公司在一定期限后再减持；等等。

(本文作者介绍：国泰君安证券研究所董事总经理、首席宏观分析师，中国金融40人论坛特邀研究员、中国新供给50人论坛成员、中国人民大学兼职研究员等。曾担任国务院发展研究中心宏观部研究室副主任。)