邓海清：L型拐点已至 2016年经济将企稳回升

九州证券全球首席经济学家邓海清针对最新宏观数据的最新报告认为，经济L型拐点已至，16年经济将企稳回升。

2015年4季度GDP同比6.8%，市场预期6.9%，前值6.9%；12月工业增加值同比5.9%，市场预期6%，前值6.2%；社会消费品零售总额同比11.1%，市场预期11.3%，前值11.2%；固定资产投资增速累计同比10%，市场预期10.2%，前值10.2%。

四季度GDP低于市场预期，不是GDP低，而是市场预期太高。一、二、三季度由于股市成交量同比非常高，导致金融业拉动的GDP由正常的0.7%上升至过高的1.3%。四季度股市成交量同比大幅回落，可以预测金融业拉动的GDP大幅回落，即假设其他因素不变，四季度GDP应当由三季度的6.9%回落至6.5%左右。从这个角度讲，6.8%的GDP增速已经实属不易，6.9%的市场预期实在是强人所难。

工业增加值回落，但仍然是近四个月的次高水平。工业增加值回落主要有两个原因，一是去年的高基数(去年11月7.2%，去年12月7.9%)，二是12月全国多次大面积雾霾导致的限产停产。尽管12月工业增加值回落至5.9%，但仍然高于9、10月的5.7%和5.6%，向好趋势并未改变。

GDP第二产业同比增速是低估修复。按照历史规律，GDP第二产业同比增速与季度工业增加值增速是高度正相关的。四季度工业增加值均值与三季度持平，但是四季度GDP第二产业同比增速却比三季度高出0.3%。我们的解释是，第二、三季度GDP第二产业同比增速是低估的，第四季度回升是对前期低估的修复。整体来看，GDP第二产业同比增速与通过工业增加值预测的值相比有高有低，这符合正常统计误差的分布规律。

房地产投资当月同比增速创四个月最高，未来企稳回升是大概率事件。12月房地产投资累计同比从11月的1.3%回落至1%，但是需要注意这是累计同比，应该更关注当月同比。9-12月房地产投资当月同比分别为-3.1%、-2.4%、-5.1%、-1.9%，不难发现12月房地产投资当月同比已经是最近四个月最高值。尽管有低基数原因，但是16年对应的基数将更低。房地产销售、价格向投资的传导已经滞后了一年，随着去库存政策以及预期变化，房地产投资企稳回升是大概率事件。

经济数据趋势分化，工业、消费上行趋势未改，投资仍在下滑，出口、房地产单月回升但趋势不明，基建发力空间仍大。从趋势上看，工业增加值、消费处于上行趋势中，投资处于下行趋势中，出口和房地产12月回升但没有形成趋势。对于基建，因此12月的回落是暂时现象，10%的基建同比增速显然不符合宽财政的政策方向。

对于2016年中国经济，邓海清依然较为乐观，认为2015年四季度是L型的拐点。主要逻辑是：一、积极财政政策真正积极(扩大赤字率、减税、房地产政策、稳定投资)，这将扭转经济周期性下滑；二是外需回暖+人民币汇率修复，利好中国出口；三是工业企业库存极低(PMI产成品库存和统计局工业企业产成品库存)，补库存空间极大；四是房地产去库存政策+销售回暖，2016年房地产投资有望回暖；五是新经济仍然是拉动中国经济的重要增量。

央行货币政策方面，“财政货币政策攻防互换”是必然。尽管央行收紧货币政策的可能性基本不存在，但是继续加大放松力度的可能性也非常低。主要理由是：一是目前企业实际融资成本(贷款利率或企业债收益率减CPI)已经处于合理区间下限，即降息对冲通胀下行已经结束；二是央行目前汇率维稳较为坚决，如果央行进行宽松，则将与汇率维稳冲突；三是目前是钱多导致“资产荒”，而不是钱少“缺水”，再放水只会导致泡沫；四是货币政策保增长效果并不好，因为企业盈利差的关键是总需求不足、企业信心不足、PPI通缩，这些问题只能通过财政政策解决。

股市“健康牛”可期，警惕债市泡沫，大宗商品底部铸就，不应看空人民币。对于股市，看多基本面驱动的健康牛，催化剂是供给侧改革提高上市公司盈利和经济见底回升，大盘蓝筹存在超额收益。对于债市，现在已经是“资产荒”导致的资产价格泡沫，央行货币政策调整利空债市，而一旦基本面回暖，“资产荒”也将不攻自破。对于大宗商品，邓海清认为美元周期见顶，中国财政政策发力，原油之外的大宗商品底部已经铸就。对于汇率，人民币贬值告一段落，继续看空人民币有巨大的风险。