油价可能触底 但大幅反弹无望

Manpreet Gill (渣打银行财富管理部固定收益、货币和大宗商品策略主管 )

尽管近期出现反弹，但原油价格过去几年已暴跌超过60%，接近自2003年以来的最低点。如果考虑通胀因素，实际上原油价格已经低于20世纪80年代和90年代的最低点。

历史上，如此大幅的油价下跌往往伴随着经济大萧条和能源需求的崩溃。但是，近期的石油下跌与以往大相径庭。经济大萧条远未到来，而主要来自中国、印度及其他新兴市场的需求激增也令全球石油需求近年不断上升。

我们的基本判断是，未来12-18个月，油价平均约45-55美元/桶。这可能导致财富(据一些估计，该金额达数万亿美元)前所未有地从石油生产国转至消费国。由于最大的经济体均为净石油消费国(美国、欧洲、中国、日本及大多数亚洲国家)，因此这会对全球经济增长带来积极的影响。然而，我们可能要经历相当多的波动。

切换游戏规则的始作俑者，即此轮市场波动的源头，是美国所谓的“页岩革命”，即石油生产商采用全新的水平钻井技术，开采地壳深处岩层下的庞大原油储备。这一方法大获成功，美国石油产量在历经二十年下降后，从2008年每天约500万桶的产量飙升至2015年每天逾900万桶的产量，美国也因此成为全球最大的石油生产国。

然而，就在美国产量飞升令举世震惊的同时，竞争对手对此作出的回应，给予了油价最后的一击——全球另两大主要生产国沙特阿拉伯和俄罗斯非但没有自我调整顺应石油的新增供应，反而决定维持自身产量以保持其市场份额。

未来将何去何从？ 石油的中长期前景更容易预测。大多数预计认为，2015年底，全球每天的原油供应过剩达到100-150万桶左右。在非衰退年份，每年石油需求的平均增长水平通常为每天100万桶左右。实际上，近期数据表明发展中国家的需求并无放缓迹象。这表明全球石油供应过剩的局面可能在未来12-18个月结束。

促成这种局面的可能因素之一，是主要位于美国和加拿大的石油生产商削减供应，因为其在当前价格水平下无法生存，也难以融到资金。美国一些小型页岩油生产商已经感受到这种压力。随着其关停减产，美国的石油产量已经从2015年6月的高位回落。然而，这不足以奠定原油未来走升的基础，因为美国仍需消化创纪录的原油库存。

对于原油供应而言，伊朗是个不可控因素。作为欧佩克第四大产油国，针对该国的出口制裁已经解除。由于过去十年缺少投资，短期内伊朗石油产量可能受限。然而，我们认为这一因素已反映在价格中。长期而言，对石油基础设施的新增投资可能转化为大量新增的伊朗石油产量。

受多种因素作用，油价的短期前景更不明朗。这些因素包括市场情绪、估值、投资者头寸、美元走势、技术指标、石油贮存能力和地缘政治。

短期的积极因素中，市场情绪处于周期性低点，能源行业的股票和债券价格也十分低迷，这可能令边际生产商削减产量，从而支撑油价。另外，通胀调整后的油价在此轮下调中，跌幅超过其他主要商品价格，故油价目前处于历史较低位置。

与此同时，原油系统的供应过剩状况有限，这意味着即便是相对较小的“事件都有可能导致价格反弹。这样的“事件”可以是地缘政治性质的。例如，伊拉克内战若扩大至产油区就可能导致油价飙升。

不过，假如供应超预期，尤其俄罗斯或者伊朗的原油产量持续激增的话，油价也有可能进一步下挫。同样道理，美元若继续大幅升值也可能会打压油价(二者往往走势相左)。地缘政治也可能抑制价格——沙特与伊朗间的博弈可能促使沙特保持开采量以确保油价保持低位，令伊朗无法提升原油出口收入。

近期有关油价可能跌至20美元或更低水平的猜测源于历史分析——2001年油价自20美元/桶反弹；此前，油价曾于1998年一度到达10美元附近，而后反弹。虽然这些价位在今时今日看来甚为遥远，但在最差的情况下仍然有可能出现，比如全球储油能力耗尽，或者全球经济衰退(目前来看不太可能发生)。然而，目前的油价水平下，边际生产商将无法生存，而这最终将推动油价走高。

对于价格上限，我们的基本假设是，油价在中期不会超过60-65美元/桶——一旦突破，则页岩油生产商增加边际供应将变得有利可图，而这反之又将促使油价回落。因此，未来12-18个月，45-55美元的区间对于油价而言似乎是适当的。

鉴于短期前景仍不明朗，我们更倾向于采取较长期的策略，以从油价的适度(而非急剧)上涨中受益。这可能包括透过股票或美国高收益债券，以及诸如加元等受油价影响较大的货币，来投资能源行业。但请务必做好准备，确保不受短期波动的影响。