多重风险扰动大 全球经济艰难行

2016年第一季度，全球经济延续“低增长、大分化”格局，总体疲弱的基本面并未显著改观。受美联储加息节奏放缓、大宗商品价格反弹等因素影响，投资者风险偏好上升，国际资金重新流入新兴市场，美元阶段性走软，全球股市大幅波动，发达经济体国债收益率总体走低。

展望下一阶段，全球经济有望保持温和增长，但将面临较多下行风险的挑战：一是政策风险。若美联储再次加息且节奏快于预期，新兴经济体恐将面临新一轮资金外流，或引致潜在金融风险的爆发；二是政治风险。英国“退欧”局势及巴西等新兴经济体爆发政治危机的可能性，或导致金融市场出现大幅波动，并加大全球经济复苏的不确定性；三是改革风险。以中国为代表的大型新兴市场经济体能否坚定推进结构性改革并取得实质进展，将对自身乃至全球增长引擎的恢复起到决定性作用。

全球经济走势回顾与展望

2016年第一季度，美国经济延续温和增长，欧洲经济小幅回落，日本经济仍然低迷，新兴市场的经济基本面有所改善但仍不稳定。在全球货币政策分化的大背景下，美联储加息节奏有所放缓，欧日加大货币宽松力度。根据IMF2016年4月发布的《世界经济展望》，预计2016年全球经济增长有望达到3.2%，其中发达经济体和新兴市场经济体的增长率分别为1.9%和4.1%。

1。美国经济继续温和增长，年中加息概率上升

2016年一季度，美国经济在外部疲弱、内部稳健的环境下温和增长。居民消费继续担纲经济增长的中坚力量，房地产市场销售未明显受到去年12月美联储加息的影响。但另一方面，全球经济增长乏力、持续低油价、企业盈利下滑等多重因素导致出口和投资疲弱。

综合来看，一季度美国经济呈现鲜明的内需拉动特点，就业与收入基本保持同步增长，预计一季度实际GDP环比折年率将达到2.1%。随着油价触底反弹及美元汇率阶段性回调，通胀水平有所回升，截至3月末，CPI和核心CPI分别同比增长0.9%和2.2%。

展望二季度，美国经济或将延续不温不火的特点，下行风险犹存。

首先，就业和收入的稳定增长将带动私人消费继续平稳增长。其次，房地产市场仍将拉动经济增长，但动能将有所降低。第三，政府消费与投资转向拉动经济增长。第四，得益于近期美元走软等因素，二季度工业产出和出口有望有所改善。

下行风险则集中于两方面：其一，全球经济和金融运行对美国的“回溢效应”日趋明显，从而加大美国经济运行的不确定性；其二，主要国家货币政策分化、市场风险偏好波动、资本快速流动等因素将不利于美国金融环境的稳定。

综合来看，内生增长动力有望对冲外部不利条件的影响，二季度经济增速或将回落至1.8%，全年经济增速有望达到2.3%。

货币政策方面，由于缺乏既有经验，美联储对货币政策正常化的推进极为谨慎，将在平衡促进就业、实现通胀目标及防范外部风险三重目标的基础上来决定加息节奏。正因内外形势的复杂，一季度美联储暂缓加息，美联储主席耶伦也多次表示加息节奏将是缓慢渐进的。

但从经济形势来看，经济将继续温和增长，核心CPI已连续5个月保持在2%以上，失业率亦稳定在5%左右，尤其是油价的筑底反弹可能使下半年美国通胀进一步走高，今年美联储可能加息1-2次，最可能的加息时点将在6-7月份和四季度。

2。欧洲经济小幅回落，潜在风险值得关注

2016年一季度，欧洲经济增速小幅回落，复苏步伐略微有放缓。欧元区一季度实际GDP同比增长预估值为1.4%，核心国德国经济增速相对稳健，GDP同比增长预估值为1.5%，法国、意大利、西班牙、葡萄牙增速小幅回落，预估值分别为1.0%、0.8%、3.3%、1.2%，希腊再次陷入衰退，萎缩幅度预估值达1.1个百分点。

展望未来，欧元区经济总体仍将延续复苏趋势，但增长前景略有偏弱。一方面，前期表现相对强劲的先行指标有所放缓，2015年末欧元区制造业PMI曾达53.2点，创近20个月新高，但截至2016年3月份，已降至51.6点；另一方面，欧债危机的震源希腊可能再次成为风险导火索。

下一阶段，以下三方面因素对欧洲经济的影响值得关注：首先，考虑到欧元区经济复苏力度仍有待加强，通缩风险远未解除，欧洲央行年内可能继续扩大QE购债规模，并推出更多宽松措施。其次，近期希腊因与国际债权人的矛盾以及难民危机的影响，违约风险时隐时现，不排除未来再次出现危机的可能。最后，英国将于6月23日举行全民公投，决定是否继续留在欧盟，如若出现英国“退欧”的黑天鹅事件，欧洲一体化进程将遭受严重冲击，加大欧洲经济复苏的不确定性，欧洲金融市场将出现巨幅波动。预计2016年全年欧元区经济增速将小幅放缓至1.5%，英国经济增速也将放缓至1.9%。

3。日本经济前景不乐观

2016年以来，日本经济略有起色但仍然低迷。一是私人消费保持稳定态势，家庭开支有所上升，不过零售环比出现下降。二是出口疲弱，1-3月连续负增长，但幅度有所收窄。三是工业生产增长乏力，机械订单等数据不及预期，且3-4月份制造业PMI已跌至50荣枯线以下。预计一季度实际GDP环比折年率仅能维持微弱增长甚至零增长。当前日本货币金融环境有所恶化，既难以摆脱通缩之困，日元汇率也不断升值，今年1、2月份的CPI同比已经降至0和0.3%。而日元对美元汇率截至4月21日达到109比1.

展望下一阶段，日本经济面临不利因素有增无减。除了持续通缩、日元升值、财政可持续性以及人口老龄少子化等问题外，熊本大地震对日本经济的不利影响令人担忧。而政府债台高筑、社会保障支出日益庞大、2020年奥运会的筹备等因素将严重制约熊本大地震灾后重建经费的额度。二季度日本经济增速或因灾后重建的投资拉动上升至1%左右。从政策方向看，近期日本政府或将为灾后重建推出相关补充财政预算案，而日本央行则很有可能继续出台新的货币宽松措施。

4。新兴市场经济有所改善，未来不确定性仍较高

2016年第一季度，受中国央行降准、欧洲央行降息并扩大QE规模且美联储按兵不动并传递鸽派基调等利好因素刺激下，跨境资本从发达市场大幅回流新兴市场，引发新兴市场股市和货币持续震荡走高，推动新兴市场经济基本面有所改善，经济增速下滑程度有所放缓。由于日本央行1月底意外宣布使用负利率，全球货币政策转向担忧下降，新兴市场经济体均按兵不动，观望未来发展趋势。

展望2016年内，新兴市场经济增长仍将面临较高的不确定性：一是全球发达经济体增长势头有所减弱，欧洲和日本面临通缩风险，或将加大新兴市场出口增长困境；二是地缘政治风险、恐怖主义事件以及难民危机等因素进一步加大了新兴市场经济增长的不确定性；三是英国退欧等“黑天鹅”事件或将致使全球金融市场出现大幅震荡，可能继续引发新兴市场的资本外流。2016年4月，IMF将2016年新兴市场和发展中经济体增速预期从1月预测的4.3%下调至4.1%，对新兴市场经济增长保持谨慎乐观。

国际金融市场走势展望

1。美联储加息前景不明，全球汇市震荡不已

年初以来，在全球经济复苏乏力、美国经济数据阴晴起伏、发达经济体货币政策不断变化、大宗和股市等金融市场动荡因素影响下，全球汇市结束美元单边升值走势，开启大幅震荡模式，甚至于一季度末一度出现美元单边贬值。首先，美欧日发达经济体货币政策在一季度整体口径趋向宽松，导致美元失守升值通道；其次，英镑受英国未来退欧公投的影响也在震荡中加入贬值阵营。

一季度末耶伦再发“鸽”声，美元跌入94点位区间，其后美国超预期的非农、ISM制造业数据并没有给美元带来持续支撑力，美元在94点附近震荡徘徊。截至4月20日，美元指数收于94.54，较年初下跌4.36%；英镑兑美元收于1.44，英镑贬值1.96%；美元对日元、欧元对美元分别收于108.91、1.14，日元和欧元分别较年初升值8.46%和4.41%。

伴随着美元震荡贬值走势，全球大宗商品市场走势也出现震荡回升，新兴市场货币贬值压力大幅减缓。

展望后市，美欧日货币政策和主要经济表现仍然存在很大不确定性，汇市震荡仍将继续，波动幅度或将进一步加大。二季度初，市场普遍预期美国4月货币政策变化可能性较低，但对日本4月末货币政策进一步宽松的预期不断增强，同时对于欧洲央行货币宽松限度更趋谨慎。有鉴于日元年内目前已升值9%，日本央行消除通缩的压力山大，短期内美元回升、日元贬值将可能形成汇市新一轮冲击。中期来看，尽管市场对于美联储年内加息次数尚存争议，但是6月以后加息概率大增是目前市场主要共识。美元升值、新兴市场货币贬值压力增加或将成为中期汇市波动的主要方向。

2。全球股市触底反弹，未来动荡调整概率较大

进入2016年以来，全球股市大幅波动。年初至2月中旬，全球股市受全球经济放缓、欧洲银行业危机警报等因素影响连续暴跌，3月以来全球股市有所回暖，特别是新兴经济体股市涨幅较大，MSCI新兴市场指数年初至4月20日上涨7.38%，而同期MSCI全球指数仅上涨2.35%。

美股震荡上行。截至4月20日，道琼斯工业指数与标普500指数分别较年初上涨3.85%和2.86%。美股走强主要原因有：一是美国经济稳健扩张。1-3月零售消费较快增长，ISM制造业指数逐月抬升，非农数据保持高位，美国经济内生增长动力强劲，企业未来盈利前景比较乐观。二是美联储意识到如果加息不慎将有可能危及美国经济向好的趋势，因此美联储对继续加息的态度更加审慎，这对美股上行起了重要作用。展望下一阶段，美国经济复苏的大势基本稳定，美联储加息步伐放缓均有助于美股维持强势。但是当前全球经济的下行压力依然很大，近期美国部分经济数据也低于预期。综合考虑，美股维持震荡上行的可能性较大。

欧股整体在低位运行。截至4月20日，德国DAX30、法国CAC40分别较年初下跌2.99%和0.97% ，英国富时100指数上涨2.69%。

欧洲股市的影响因素主要来自于三方面：一是今年以来欧洲经济形势有所恶化。1-3月欧元区制造业和服务业PMI均低于2015年末水平，显示欧元区经济增长动力下滑，这对欧股形成利空。二是欧洲央行加码货币宽松政策。欧洲央行于3月初出台了扩大负利率幅度等多项措施，刺激股指上扬。三是德意志银行、渣打银行等出现巨亏，拖累欧洲银行股全面暴跌。

展望未来，欧洲未来经济形势仍然不容乐观，居高不下的通缩压力也对恢复欧洲经济活力十分不利。而难民危机、英国退欧风波、恐怖势力活动等因素极易引起欧洲股市的大动荡。

由于经济前景堪忧、日元恢复升值趋势等利空，日本股市十分低迷。截至4月20日，日经225指数较年初暴跌11.18%。展望未来，安倍经济学疲态尽显，刺激经济和拉升CPI的效果渐弱。熊本大地震对日本相关企业的盈利前景造成不利影响。但日本央行有可能会再度放水，股市将因此受益。综合分析，未来日股维持低位震荡的概率较大。

在经济形势有所改善、国际大宗商品价格企稳等因素的刺激下，新兴经济体主要股指出现大幅反弹。截至4月20日，俄罗斯RTS指数和巴西圣保罗BOVESPA指数较年初分别上涨24.59%和23.72%。展望未来，新兴经济体股市的波动性仍将较大，特别是对外依赖性大、政局不稳等痼疾依然束缚其经济的稳定增长，也不利于股市的良性发展。

3。大宗市场整体回暖，油价金价大幅反弹

国际原油价格在经历了2015年的暴跌后，终于在2016年一季度迎来了一波反弹行情。造成此轮油价上涨的主要原因有三：一是一季度美元走弱推动大宗商品市场整体回暖；二是由2015年油价逼近部分产油国开采成本所带来的原油市场的季节性、结构性供需“再平衡”；三是市场对产油国“冻产”协议达成预期的不断升温，以及科威特石油工人大罢工这一突发事件，成为短期内支撑油价上涨的重要因素。

展望后市，二季度国际原油价格有望继续攀升，但长期仍面临较大下行压力。从短期来看，受科威特石油工人罢工、地缘政治风险改善、6月OPEC重启冻产协议讨论等因素的影响，油价在二季度有望继续保持增长势头，升至40-50美元/桶区间，但从长期来看，原油价格的走势仍取决于供求关系。在需求方面，受宏观经济增速放缓的影响，中国、印度、欧盟等国家和地区的原油需求增速正在逐渐下降。

在供给方面，产油大国伊朗和伊拉克急于通过石油出口带动国内经济增长，美国原油库存不断增长，且页岩油产量下降速度低于预期，未来原油供给量仍有较大增长空间。因此，未来全球原油市场供大于求的情况将会进一步恶化，加之美元有望重拾升势，油价下行压力也会继续增加。

受金融市场动荡、美联储加息延后以及投资者对全球经济担忧不断加剧等因素的影响，黄金现货价格一改去年的颓势，截止到4月20日，黄金现货收于1242.1美元/盎司，最高收于1284.4美元/盎司，其中一季度上涨16%，创造了近20年来最大季度涨幅。

展望后市，全球经济的不确定性将为国际金价的长期走强提供支撑，但二季度金价或将出现技术性向下调整。目前，世界经济正面临着诸多潜在风险，发达经济体增长乏力、新兴经济体增速减缓、地缘风险事件频发等因素都将对全球经济发展产生重大影响。而黄金作为避险资产，是应对这种不确定性的最佳工具，因此，从长期来看黄金价格缓慢上升的概率较大。从短期来看，受一季度金价增长过快、投机性多头仓位短期过度提升、美联储加息预期升温等因素的影响，二季度国际金价持续上行空间有限，或将出现技术性向下调整。

4。美国国债继续受捧，希腊国债风险急升

年初以来，美国国债收益率总体保持下行走势，接近2015年同期低谷水平。截至4月20日，美国5年、10年、30年期国债收益率分别较上年末下降62、50、40个基点，其中5年期国债收益率降至-0.17%。

导致美债收益率下降的因素主要有三方面：一是美国经济保持强势，美国资产受到市场追捧，美债收益率因此走低；二是美元地位继续修复，吸引更多官方与私人持有美元资产；三是美国CPI增幅持续走低，2月、3月同比分别下降0.4和0.1个百分点，限制了美债收益率走高。在持续的QE购债政策推动下，欧元区主要成员国基准国债收益率总体呈现下降趋势。日本央行持续量化宽松货币政策推动日本国债收益率继续走低，截至4月20日，日本10年期国债收益率较去年末下降40个基点至0.13%。

新兴市场经济体国债市场继续呈现分化走势。俄罗斯、巴西等新兴市场国家在年初曾经一度受资金外流、增长放缓等因素导致市场恐慌之后，国债市场逐渐平稳，截至4月20日，俄罗斯、巴西10年期国债收益较1月21日阶段高点下降了175.1和379.6个基点至9.1%、13.0%。

展望未来，美国经济复苏势头强劲、美元资产避险与保值属性的凸显均有望使美债收益率在一段时间内继续维持在较低的水平。考虑到“欧版QE”将未来每月购买800亿欧元的公共及私人部门证券，加上新一轮定向长期再融资操作带来的流动性，欧洲债券市场维持上行趋势是大概率事件，主要成员国国债收益率将持续下降。但若出现希腊或者英国“退欧”的黑天鹅事件，欧洲国债市场可能面临较大冲击。日本国债将在持续宽松的货币政策环境下保持低位震荡，多数新兴市场国债市场在很大程度上将受美联储货币政策影响。一旦美联储决定再次加息，可能引发资金快速从新兴市场流向美国，对新兴市场国债市场造成较大冲击。

国际宏观新形势下中资银行关注点

高度关注美联储货币政策正常化给全球市场带来的中长期影响，把握加息开始后一两年内全球流动性依然宽松的窗口期，优化全球资产负债结构配置，提早做好风险防范预案。一是及时优化美元与非美货币资产、负债结构和期限匹配度，注意运用多种金融工具对冲汇率风险；二是高度关注在亚洲、拉美地区资产安全，密切跟踪当地客户商业活动的潜在风险；三是及时梳理企业客户中外债占比较高的客户，谨防其财务状况明显恶化。

高度关注美国企业，尤其是能源行业企业评级下调数量持续增加，破产数量明显上升的形势。持续低油价对美国能源上下游产业的冲击后果可能集中在今年爆发，将从小企业向大型企业蔓延。银行应着力加强相关企业的贷后管理，并及时就相关信贷政策、债券发行及购买等业务加以预先调整。

高度关注美国大选年有关“中国话题”的敏感性。美国两党选战日趋升温，“中国话题”将是两党对抗的热点之一，在此期间有关中美贸易、双边敏感行业投资、金融监管等领域都将是社会舆论关注的焦点，中资银行在美机构应审慎应对特殊时期的潜在敏感性问题，着力做好合规经营，切实防范各类风险。

密切关注英国“退欧”公投进展，提前做好风险预判以及紧急应对方案。关注英国退欧可能对英国经济金融基本面及投资环境的影响及其所引发的国际金融市场动荡，重视市场风险加大的演化趋势，适度提升风险敏感性，加强风险管理；高度关注英镑和欧元的汇率波动，尽量避免汇率损失。

高度关注日本“熊本大地震”的影响，研究并落实紧急应对措施，保证中资银行在日机构震后正常运营。随着灾后重建的逐步展开，中日双边贸易、投资均可能出现新变化，也会相应对金融服务提出新的需求。

中资银行应进一步提高贸易金融服务水平，拓宽服务渠道，在日本地震灾后重建中发挥积极的作用。此外，日本“熊本大地震”对日本汽车、电子产业的正常生产造成较大冲击，中资银行应密切关注相关客户的经营状况与金融业务的安全性，积极构建全面覆盖跨境客户上下游产业链和交易链的贸易金融服务体系。

高度警惕部分新兴市场国家经济衰退可能引发的政治风险。建议密切监测受冲击较大的俄罗斯、巴西、南非等新兴市场国家风险的变化趋势，研判资金外流、经济增长放缓等因素对本机构和公司客户赢利的冲击程度，强化针对银行业危机的预警机制，并制定较有针对性的应对措施，及时调整对部分国家的风险敞口，提早预防危机冲击。