市场坚信城投债隐性担保 资金违规流向地方政府难断流？

（原标题：市场坚信城投债隐性担保 资金违规流向地方政府难断流？）

一私募基金投资总监对记者表示，城投债法律上不是政府债务，但操作中地方政府或多或少会动用地方资源来增信。投资者将其当做政府隐性背书，也是合理的。“我不认为城投会大量违约，这也是市场的主流看法。”

虽然财政部等部门多次重申“政府债务不得通过企业举借”，但是城投企业发债并未受到太大影响，并且逐步成为投资者坚信不会违约的“金边”债券。

有投资者向21世纪经济报道记者表示，规范政府举债是好事，但想要把地方政府和城投债完全切割很难。“他们之间有千丝万缕的联系，政府一定程度上还依赖融资平台进行融资，有的城投发债后资金最终也流向了政府；而政府也通过财政补贴、赋予特许经营权与划拨资产、土地等方式对城投平台进行支持。”

上交所发布的债券监管纪律处分和通报批评也显示，仍有部分地方政府通过平台公司违规举债。

比如，2016年4月27日的一份纪律处分决定书显示，伊宁市国有资产投资经营有限责任公司非公开发行22亿元公司债券后，未按照约定用途使用募集资金。第一期10亿元募集资金到账后，该公司将其中4亿元转借给了伊宁市财政局，并签订了借款合同，约定了借款期限和利息支付。

城投发债凶猛

11月4日，财政部再次通过答记者问方式表示，“从2015年1月1日起，新的预算法实施后，除发行地方政府债券外，地方政府及其所属部门不得以任何方式举借债务。”

光大证券固定收益首席分析师张旭认为，近期财政部一直在规范平台融资行为。从内容上看，“答记者问”只是重提了旧提法，并没有新东西，因此很难说传递了新信号。且财政部并不主管城投企业发债，因此财政部对平台融资的规范并不会直接导致城投债发行的收紧。

张旭还表示：“我们注意到，城投债发行具有某些逆周期的特征，经济越差，城投债发行越为放松。在经济企稳信号明确之前，显著阻塞城投发债渠道的概率并不大。”

某债券私募投资基金公司总经理史塔克向21世纪经济报道记者表示：“不允许地方政府通过平台公司举债，这样的话从2011年开始已经说了无数次，2011年和2013年市场曾一度承压，但是‘狼来了’的话说多了以后，相信的人就少了，至今也没见一单城投违约。”

除了坚信城投债不会违约，城投的资金投向也是让投资者相信其比较安全的原因。史塔克表示，城投募集的资金投向也多是政府需花钱的地方，比如基础设施建设、保障房等。因此，在投资时，安全性方面更多的是考虑当地的财力，而不是城投公司本身资产负债情况。

史塔克还表示：“作为市场投资者，我关心的是收益和价格，现在城投债收益率已经下降到3%-4%，配置意义不大。如果真的有违约产生，有的收益一下子飙升到8%-9%，我会大规模入手。”

中债资信地方政府与城投行业研究团队提供的数据显示，受融资环境宽松及自2016年始存量城投债进入集中偿付期，2016年上半年城投债发行量达9082.10亿元，同比增长逾83%，为历史同期最高水平，中票增速明显回升。

在城投企业大规模发债的同时，也有不少违规流向了地方政府的口袋。除了前述的伊宁国投，靖江市华宇投资建设有限公司在非公开发行10亿元公司债券以后，也曾被发现违规向融资平台输血。根据募集说明书约定，该公司承诺募集资金将不用于在地方政府融资平台名单内的子公司，但公司在实际收到募集资金后，将资金划往名单内的子公司靖江市华鼎投资建设有限公司。

市场仍信仰隐性担保

虽然2015年1月起新预算法规定，除发行地方政府债券外，地方政府及其所属部门不得以任何方式举借债务，但投资者仍坚信城投债不会违约，仍有金融机构要求地方政府出具“承诺函”等安慰性质的文件。

对此张旭表示，这是一个“隐性担保”和“法定担保”的不同概念。在新预算法实施前，城投债并不享有地方政府的“法定担保”，仅具有市场预期中的“隐性担保”。新预算法仅仅是再次否定了“法定担保”，而“隐性担保”存在于市场的意识空间，并不存在于法律空间，所以新预算法无法否定。

在张旭看来，产业债违约的大量出现，也促使投资人奔向城投债的怀抱。

另一私募基金投资总监也对记者表示，城投债法律上不是政府债务，但操作中地方政府或多或少会动用地方资源来增信。投资者将其当做政府隐性背书，也是合理的。“我不认为城投会大量违约，这也是市场的主流看法。”

中债资信的研究显示，受新发债券主体行政级别下沉的影响，2016年上半年城投债采用增信措施的新发债券规模同比大幅上升近6倍。受2014-2015年土地审计工作的影响，近三年以土地使用权质押为增信措施的新发债券比例逐年下降。而担保公司担保的增信方式异军突起，成为新的主流方式(占比近70%)，个别担保公司担保规模同比大幅上升。

财政部新的“答记者问”中也提到，将推进融资平台公司市场化转型和融资。剥离融资平台公司政府融资职能，并继续发挥转型后的企业对经济发展的积极作用。

张旭认为，从理论上讲，剥离政府融资功能后，城投公司会逐步产业化，市场对其自制的判断也将更依赖于其自身资质，而不是其背后的地方政府。

事实上，比违规融资更为重要的问题是，地方政府未来支出责任的扩大化。目前财政部门更多地关注地方政府当期举债规模，而未有效地限制未来的支出责任。举债规模是资金流入的视角，支出责任是资金支出的概念，债务危机的形成是因为资金的支出，因此后者更重要。例如，股权投资、PPP、专项建设基金都可以增加政府未来的支出责任，但并不影响当期的债务规模。