郭施亮：被误读的发行承销“新规”

（原标题：被误读的发行承销“新规”，谁会是最大的受益者？）

近日，发行承销传闻引起了市场的热议，更有市场投资者担忧，随着发行承销“新规”的出炉，会否意味着有更多大资金大机构与投资者“争利”？

事实上，对于近日引起市场担忧的发行承销“新规”，早已在今年9月7日正式发布实施，且在今年5月下旬已完成了相关的市场征求意见。鉴于此次《证券发行与承销管理办法》的公告，实际上与原来的版本并未有太多的区别，而其主要修订内容，莫过于完善可转债、可交换债的发行方式，另外就是针对新股发行的线下配售机构名单，新增设了养老金。

一度被市场误读的发行承销“新规”，容易让市场感到了忧虑，而对于更多投资者而言，或许更担心会有更多的大资金大机构与他们争利。

但，在实际情况下，鉴于前者，针对可转债、可交换债发行的方式，将采取信用申购可转债的形式，而这也开启了可转债申购的新时代，而此前雨虹转债采取信用申购的新方式，也获得了市场的极大关注，此举减缓了可转债发行前后冻结庞大资金的问题。对此，除了IPO新规下取消预缴款申购机制的模式外，信用申购也逐渐成为投资者、机构积极参与可转债申购的重要方式，而这也开启了普通投资者与机构争抢可转债申购名额的时代。

至于后者，在新股发行线下配售的机构名单中，修订内容中增设了养老金的名额。与此同时，规则还明确了养老金享受与公募基金、社会保障基金相同的优先配售待遇，而公募基金、社保基金、养老金、企业年金以及保险资金的配售比例应该不低于其他投资者。

从实际影响来看，在新修订内容中，增设了养老金的名额，而养老金的投资运作也将会逐渐频繁现身于新股的网下配售名单之列，而此举无疑提升了养老金打新的无风险收益率水平。

需要注意的是，养老金可以通过权益类组合等多种方式，借助网下优先配售获得一定额度的新股比例，一方面利于提升养老金打新的无风险收益率水平，另一方面可以为养老金入市创造出有利的条件，而通过偏低的申购成本持有新股，则更好发挥出其价值投资、长期投资的引导作用，而养老金、社保基金等大资金大机构的优先配售，从一定程度上更有利于降低股票价格的波动率，提升市场整体的稳定性。

但，在发行承销“新规”的模式下，虽然养老金享受与公募基金、社会保障基金相同的优先配售待遇，但在实际操作中，确实更需要对市场的投资运作起到积极引导的作用，而不是频繁“高抛低吸”，间接提升市场的投机性。

不可否认的是，近年来新股暴涨神话的存在，给大量新股大股东、高管及相关参与机构带来了实实在在的超额投资回报率。与此同时，对于幸运申购中签的普通投资者，也得以在新股爆炒的过程中分得一杯羹。

然而，纵观近年来上市的新股以及次新股，少则自发行价出现翻倍的涨幅，多则高出发行价数倍乃至十余倍的涨幅，而经过了市场持续非理性爆炒之后，其股价已经透支掉上市公司未来数年乃至十余年的盈利预期。由此一来，当新股热炒之后，往往会迎来资金的获利了结，而待限售股解禁到期之后，大股东及高管的减持套现欲望也大大增强，而对于持股成本占据绝对优势的大资金大机构，它们更是热衷于及时锁定利润，而甚少进行长期持股的投资策略。

近年来，证金公司精准持股4.99%的情况，往往容易引起市场的担忧情绪，而部分具有资金优势、信息优势乃至成本优势的大资金大机构，更是热衷于频繁的波段操作，由此也或多或少影响着市场正常的运行秩序，而对于当下投资信心略有修复的股票市场，或许更需要部分实力资金机构的理性引导、积极引导，这样才能够把长期价值投资理念传导至整个市场，提升股票市场的稳定性，更好发挥出市场价值投资的一面。

新股网下发行优先配售于公募基金、社会保障基金以及养老基金，而这类实力资金得以获得一定优势的持股成本，实际上也有利于提升它们的无风险收益率水平，但或多或少容易产生与投资者“争利”的忧虑情绪。不过，从另一种角度思考，提升养老金投资运营效率，通过加入网下优先配售40%的配售对象，实际上利于增强养老金的投资增值效果，减缓未来可能存在的收支缺口压力，从本质上来看，对我们还是有利的。

但，对于大资金大机构获得新股网下优先配售的策略行为而言，在这类实力资金机构获得成本优势、信息优势以及资金优势的前提下，更需要做好市场的积极引导，对质地良好的上市公司，需要做好长期持股，引导市场价值投资的积极作用，这对市场中长期健康运行具有重要性的影响意义。